Tikr

Русский Стандарт: неопределенность нарастает

Полугодовая отчетность по МСФО банка Русский Стандарт может привести в уныние держателей бумаг этого эмитента. Рекордный убыток в 22 млрд руб., что почти в пять раз больше убытка за аналогичный период в прошлом году (4,7 млрд руб.), сложился в силу падения процентных доходов, которые в свою очередь оказались жертвой сокращения портфеля традиционных для Русского Стандарта розничных кредитов.

Владелец банка Рустам Тарико несколько раз докапитализировал банк (в мае-июне на 3,80 млрд руб. и в июле на 9,35 млрд руб., в обоих случаях за счет сделок с долями своей алкольной компании). Однако теперь вызывает сомнение, что указанной докапитализации будет достаточно, учитывая, что капитал банка испытывает постоянное сокращение в силу роста резервов.

Одновременно надо заметить, что банк Русский Стандарт серьезно диверсифицировал свои активы за прошедший год, а не просто сократил портфель розничных кредитов. Так, доля ценных бумаг в активах на 1 августа 2015 года составила 194,3 млрд руб. (46,3%) против 108,2 млрд руб. (27,2%) г/г. Кредиты физлицам действительно сократились до 184,3 млрд руб. (43,9%) с 259,3 млрд руб. (65,2%). В части инвестиций в ценные бумаги, удерживаемые до погашения, банк (если отталкиваться от полугодового отчета на 1 июля) распределил 159,7 млрд руб. между еврооблигациями РФ (42,4%), еврооблигациями нефтегазового сектора (19,6%) и финансового сектора (21,9%), а также других отраслей. При этом большая часть этого портфеля передана в качестве обеспечения ЦБ по сделкам РЕПО (151,7 млрд руб.). В расшифровке к своей отчетности за полугодие банк указывает, что на 30 июня 2015 года договоры РЕПО имели краткосрочный характер и сроки погашения по ним распределялись с июля 2015 года по апрель 2016-го.

Падение доходов банка, естественно, также связано и с выросшей стоимостью фондирования. В 1-м полугодии ставки по депозитам физлиц выросли с 14,6% до 16,7%, в силу чего (а также в силу диверсификации активов в сторону надежных, но малодоходных составляющих) за 12 месяцев чистая процентная маржа сократилась с 14,86% до 4,49%.

Принимая во внимание вышеизложенное, создается впечатление, что банк помимо того что откровенно сокращает свою долю на рынке розничного кредитования, еще и сам себя лишает прибыли только для того, чтобы иметь высокие показатели текущей ликвидности. Понятно, что речь идет о каком-то стратегическом решении, но что лежит в его основе? Мне думается, что в первую очередь надо вспомнить, что только у двух розничных банков из наиболее заметных игроков (Русского Стандарта и Связного) были наименее надежные портфели розничных кредитов в активах по такому тривиальному показателю, как доля просроченных ссуд.

Как демонстрирует диаграмма ниже, даже год назад Русский Стандарт, будучи самым крупным игроком после ВТБ-24, негативно отличался по этому показателю в отличие от остальных участников, которым удалось тем или иным способом свести его за 12 месяцев к средненишевому значению около 15%. Только Связной, о проблемах которого я уже писал, и Русский Стандарт ничего не предприняли для этого. В случае со Связным известно, что часть портфеля надежных кредитов у него была выкуплена банком Тинькофф, а Русский Стандарт, по всей вероятности, просто свернул программы кредитования или ужесточил требования к заемщикам. 

Подобная стратегия, чем бы она не была продиктована (например, намерением «пересидеть» тяжелые времена), чревата очень неприятными последствиями. Во-первых, розничное кредитование является крайне рискованным само по себе, чем и объясняются потери в капитале за счет резервирования, и ухудшать свобственные портфели, сокращая кредитование по мере расчетов с надежными клиентами, просто опасно. Растет доля невозвратных ссуд, что мы и видим. Розничные банки подобны акулам: для сохранения здорового баланса они должны непрерывно двигаться, а уж в обстановке кризиса тем более. Попытка покинуть рынок не только и не столько несет риски потери доли в будущем (этим можно пренебречь, ибо розничный заемщик — отнюдь не образец преданности конкретному банку), сколько прямые риски для прибыли прямо здесь и сейчас. Конечно, сам по себе банк Русский Стандарт довольно велик, и главный акционер располагает возможностями для его докапитализации, но они ведь не бесконечны, не говоря о том, что докапитализация эта все-таки «бумажная». Банк включен в программу АСВ, но как будет развиваться сама программа осенью на фоне новой волны падения цен на нефть и соответственного ухудшения возможностей монетарных властей? Если бы Русский Стандарт мог единовременно рассчитаться с держателями депозитов (157,1 млрд руб. сроком менее года, 87% текущих обязательств) и уйти в высоконадежные облигации из своего розничного портфеля, то такая стратегия была бы хотя бы понятна, а половинчатый маневр по наращиванию ликвидности за счет сделок РЕПО и размещению ее в коротких межбанковских депозитах больше похож на тактику «не делать вообще ничего».

До сих пор мне внушали известный оптимизм два связанных момента: подавленная летом волатильность в bid/ask спреде облигаций Русского Стандарта и его успешные договоренности с держателями по ковенантным условиям (норматив достаточности капитала) и пролонгации. Однако на тот момент, во-первых, прогнозировались меньшие убытки, во-вторых, на рынке нефти (и на финансовом рынке России) царило затишье, а, в-третьих, «за спиной» банка стоял владелец, которому может просто «надоесть» этот бизнес сам по себе. Теперь я бы с большой осторожностью подходил к перспективам эмитента.

Полагаю, что до сих пор весьма надежные бумаги могут начать отражать проблемы банка.

Субординированные евробонды Русского Стандарта размером около $550 млн могут быть списаны, если нормативы достаточности капитала опустятся до критических значений. Еще в конце 2014 года выглядело очень странно, что на фоне падения еврооблигаций других российских розничных банков бонды Русского Стандарта с погашение в 2017 году сохраняли свою цену на уровне стабильных 96% от номинала. В тот момент было обнаружено, что у бумаг всегда есть покупатель ниже определенного предела. Возникли подозрения, что выкупом занимался сам банк, которому из-за наличия свободной ликвидности было выгоднее заплатить 94-95% от номинала, чем рассчитываться с держателями полностью плюс проценты. Кроме того, это же добавляло надежности и рублевым облигациям эмитента на российском рынке.

В настоящее время на российском рынке торгуются РусСтд БО3 и РусСтд БО4. Оба инструмента испытывали в начале года и падение цены, и сильную волатильность bid/ask-спреда, которая была обусловлена неопределенностью в переговорах с кредиторами, а также снижением рейтингов международными агентствами. Пока эти эффекты нивелированы. Облигации РусСтд БО3 торгуется по 100% к номиналу, эффективная доходность к погашению — 14,46%, ближайший купон — 27.02.2016 (14%), погашение тогда же. Облигации РусСтд БО4 торгуются по 99,51% к номиналу, эффективная доходность к погашению — 16,707, ближайший купон — 27.02.2016 (15%), погашение тогда же. Учитывая малые сроки до погашения, держателям до новых данных нет смысла ликвидировать позицию — вряд ли этим облигациям что-либо угрожает на таком коротком временном участке. Однако готовятся выпуски РусСтд БО5 и РусСтд БО7 с объемами эмиссии 3 млрд руб. и 5 млрд руб. соответственно, к которым в свете вышеизложенного я рекомендую относиться с большой осторожностью.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/24545/posts/61705