Плану приватизации может не хватить ликвидности
4 фев 18:58
На днях новое развитие получил план приватизации федерального имущества, призванный компенсировать выпадающие доходы бюджета. В понедельник, 1 февраля, в ходе встречи с членами правительства Владимир Путин обозначил его ключевые параметры, среди которых назвал прозрачность и качество сделок, сохранение контролирующей роли государства, а также исключение финансирования приватизации с помощью кредитов банков с госучастием. В настоящее время известно, что для передачи в частную собственность готовится часть государственных пакетов в Ростелекоме, Транснефти, Аэрофлоте, Роснефти, Совкомфлоте. Министр экономического развития Алексей Улюкаев заявил, что план придется реализовывать в экономически некомфортном окружении, в условиях падения рыночной капитализации компаний, но откладывать его дальше невозможно, поскольку, по словам главы МЭР, «ситуация с бюджетом критическая». Предполагается, что бюджет должен выручить от приватизации до 1 трлн руб. в 2016-2017 годах.
Сами по себе эти новости несут как минимум два поверхностных драйвера для рынков. С одной стороны, план приватизации может оказать поддержку бумагам компаний и всему рынку в целом, поскольку речь идет о крупнейших эмитентах. С другой — пожарные меры способны спровоцировать рост недоверия к суверенным инструментам, прежде всего к ОФЗ, но не в меньшей степени и к субфедеральным гособлигациям, так как свидетельствуют о серьезных проблемах в бюджетной системе, которая построена на широкой модели субсидирования от центра, обладающего подавляющим фискальным рычагом, к регионам, где фискальная самостоятельность сведена на нет.
Однако я вижу здесь еще один крайне тревожный нюанс. Для того чтобы план реализовался, финансовая система должна располагать свободными активами в указанном выше размере. Как правило, официальные лица оценивают ее способность капитализировать эти сделки, ссылаясь на накопленные физлицами и корпорациями депозиты в банковской системе. Между тем эти депозиты выступают как отдельная от системы группа активов. Напротив, это обязательства банков, которые те вынуждены обслуживать в условиях существенного падения чистой процентной маржи в силу сжатия кредитования.
Кроме того, высоколиквидные активы банковской системы в целом составляют в настоящее время 7,60 трлн руб. против ожидаемого оттока средств с учетом масштабов обязательств в соответствии с Положением о порядке расчета показателя краткосрочной ликвидности (Базель III) Банка России в размере 13,32 трлн руб. Для ста крупнейших банков, аккумулирующих 90% активов, показатели выглядят не лучше: 6,69 трлн руб. против 12,56 трлн руб. Это говорит о том, что у системы не только нет свободных средств в нужном объеме, но также и о том, что она сама испытывает скрытые, но фундаментальные проблемы с ликвидностью. Эти проблемы в настоящее время компенсируются только тем, что сравнительная стабилизация через расширение страховых диапазонов АСВ препятствует оттоку, а также тем, что нормативы регулирования Базель III вводятся поэтапно и режимы стресс-тестирования системы не учитывали их в полном объеме.
На самом деле, столь рискованное отношение ВЛА к чистому ожидаемому оттоку сложилось отнюдь не вчера: эта тенденция берет начало в 2010-2011 годах. Прочность банковской системы базируется на том, что первый эшелон (системообразующие банки) всегда мог рассчитывать на поддержку бюджета в докапитализации, однако в контексте плана приватизации речь идет о прямо противоположном. На этот раз банковская система призвана финансировать бюджетную. Я более чем убежден, что она с этой задачей в заявленных объемах не справится. Единовременное (даже в течение года) финансирование сделок невозможно обеспечить без существенного увеличения резервов, которые почти наверняка спровоцируют каскадный эффект нарушений нормативов достаточности капитала в первом эшелоне. А ведь в нем и так уже обнаруживаются симптоматические проблемы. Достаточно вспомнить истории с Внешпромбанком и Интеркоммерцем. Других (внешних) средств в условиях действия санкций у отечественной финансовой системы нет. Следовательно, против исполнения плана играет не только текущая рыночная конъюнктура, но и недостаток ликвидности. Отсюда я делаю вывод, что ни о какой перспективной поддержке для бумаг приватизируемых эмитентов при прочих равных условиях речи идти не может. В этой связи построение на этих предпосылках стратегических инвестиционных решений я считаю крайне необдуманным. Я бы хотел призвать учитывать указанные риски при рассмотрении пакетных предложений и продуктов, основанных на росте капитализации Роснефти, Аэрофлота, Транснефти и других эмитентов в контексте планов большой приватизации 2016 года.
Кроме того, я вижу здесь лишний аргумент в пользу того, что экономическим властям для стабилизации бюджетной системы придется прибегнуть к девальвации рубля в перспективе этого года (независимо от коррекции на рынке нефти), когда фактическое исполнение плана приватизации столкнется с неучтенной проблемой ликвидности. Отсюда я бы ориентировал спекулятивные стратегии против национальной валюты на вторую половину года и рекомендовал бы иметь ввиду летнюю покупку call-опционов на пару рубль/доллар с исполнением в декабре. Полагаю, до конца электорального цикла принудительная девальвация рубля выглядит маловероятной.
Источник: http://investcafe.ru/blogs/24545/posts/65998