Не упустите момент для вхождения в долг СУЭК!
22 сен 15:06
Группа СУЭК (Ва3/-/-) 19 сентября представила результаты по МСФО за 1-е полугодие 2016 года, которые выглядят достаточно сильными с точки зрения тщательного контроля над издержками. При этом негативным моментом отчетности стало повышение долговой нагрузки.
Несмотря на умеренный рост продаж, выручка в отчетном периоде опустилась на 11,5%, до $1 781 млн п/п (здесь и далее сравнение от полугодия к полугодию, если не указано иное). Негативная динамика вызвана падением средней цены продаж энергетического угля (Index API 2) с $54 до $43 за тонну. В то же время за счет вертикальной интеграции бизнеса группа получила преимущество от девальвации рубля, так как ее издержки в целом номинированы в национальной валюте, а наличие логистической цепочки и собственной транспортной инфраструктуры позволило оперативно установить контроль над расходами. Как следствие, рентабельность компании по EBITDA улучшилась с 22,7% до 22,9%. Сама EBITDA опустилась на 10%, до $407 млн, ввиду повышения среднего курса доллара к российской валюте с 65 до 70 руб.
Операционный денежный поток до изменений в оборотном капитале вырос с $416 млн до $420 млн. Тем не менее свободный денежный поток (FCF) после выплат по процентным платежам оказался отрицательным (-$76 млн), что главным образом связано с инвестированием в оборотный капитал $211 млн ввиду сезонного фактора. Дефицит FCF был профинансирован чистым привлечением долга на 64 млн и средствами от погашения дебиторской задолженности на $71 млн. В результате объем денежных средств на балансе компании вырос на $70 млн, до $174 млн.
Общий совокупный финансовый долг СУЭК поднялся на 2,6%, до $2 965 млн. Доля краткосрочной задолженности составила 33%, или $930 млн. Менеджмент решил вопрос с погашением текущего долга путем привлечения предэкспортного финансирования, обеспеченного выручкой от международных продаж на $1 252 млн. Таким образом, основной объем выплат перенесен на 2018-2020 годы. Долговая нагрузка СУЭК повысилась: соотношение чистый долг/EBITDA выросло с 2,96 до 3,23х вследствие снижения EBITDA. При этом ковенанты полностью выполнялись, так как долговое плечо не должно превышать 4х. В последний год группа неплохо справлялась с оптимизацией кредитного портфеля, объем которого сократился с $3 693 млн до $2 965 млн.
Я считаю, что случае ухудшения ситуации на операционных рынках сбыта и сокращения денежных потоков СУЭК сможет договориться с кредиторами о расширении ковенантных условий или их временной отмене. Схожую тактику применил ЕВРАЗ, объявивший о ковенантных каникулах по PXF-кредиту и двусторонним займам до конца 1-го полугодия 2017-го.
Дальнейшие показатели кредитоспособности СУЭК во многом зависят от ценовой конъюнктуры на рынке энергетического угля. По всей видимости, во 2-м полугодии она может улучшиться, поскольку за истекший период 3-го квартала средняя цена энергетического угля выросла примерно на 30% — с $43 до $58 за тонну при укреплении рубля к доллару на 8%.
По оценкам представителей СУЭК, стоимость угля должна закрепиться на текущих отметках благодаря сокращению производственных мощностей в Китае и относительно стабильному спросу на внешних рынках. Кроме того, я рассчитываю, что за счет широкой географии продаж, компания с легкостью может компенсировать выпавшие доходы одного региона путем наращивания отпуска продукции в другом. Напомню, что мировой рынок сбыта энергетического угля разделяется на Атлантический и Тихоокеанский, который становится одним из ключевых направлений продаж. СУЭК старается нивелировать снижение спроса на Западе путем экспансии во Вьетнаме, на Филиппинах и в Шри-Ланке. Такой подход позволил СУЭК повышать объемы продаж от года к году.
На российском рынке обращаются четыре выпуска облигаций СУЭК, однако относительно неплохую ликвидность имеет самый короткий рублевый выпуск СУЭК-Фин01 с погашением в июне 2020-го и пут-опционом в июле 2018-го. Доходность по нему составляет около 11,5% годовых при ставке купона до конца оферты в 8,25% годовых. Кредитная премия выпуска к ключевой ставке и кривой ОФЗ в целом соответствует заемщикам нижней рейтинговой группы double-B. При этом бонды СУЭК-Фин01, по моему мнению, недооценены, так как торгуются на одном уровне с ЕврХолдФ 8, имеющим оферту в июле 2019-го. Угледобывающая компания с позиции кредитного качества выглядит более привлекательно, чем ЕВРАЗ, так как ее долговая нагрузка по итогам 1-го полугодия 2016-го составила 3,23х против 4,9х у ЕВРАЗа, а рентабельность EBITDA у СУЭК значительно выше: 22,9% против 16,3% у металлургической компании.
Я рекомендую открывать длинные позиции по СУЭК-Фин01, поскольку покупка более долгосрочных инструментов сопряжена с определенными рисками из-за достаточно неустойчивого восстановления цен энергетического угля.
Источник: http://investcafe.ru/blogs/25078/posts/73061