Tikr

Microsoft стала высокорискованным активом

В горизонте последних 25 лет выручка Microsoft довольно качественно описывается экспоненциальной моделью, которая на графике с логарифмической осью Y последние 10 лет выглядит как почти прямая линия.

Продолжив этот тренд еще на 10 лет, мы получим годовую выручку компании в 2029 году на уровне $180 млрд. При этом средние прогнозы аналитиков предполагают показатель на отметке $330 млрд. Их оптимизм связан с долгосрочными инвестициями Microsoft в облачные технологии, социальную сеть LinkedIn и платформу для контроля версий GitHub. Я не буду оспаривать мнения аналитиков инвестбанков и в качестве целевого уровня выручки Microsoft в ближайшую декаду возьму их оценку.

Последние пять лет операционная маржа Microsoft в среднем оставалась на уровне 32%, что немало для компании IT-сектора. При этом, судя по тренду, в разрезе источников выручки компании только сегмент More Personal Computing демонстрирует отчетливую тенденцию к повышению рентабельности.

В то же время темпы роста выручки этого сегмента замедляются последние три квартала.

Получается, что единственный сегмент доходов Microsoft, стремящийся к улучшению рентабельности, замедляет свой количественный рост. Это не позволяет рассчитывать на повышение общей рентабельности Microsoft в будущем. Более того, усиление конкуренции должно вынудить компанию снижать цены на свои услуги. С учетом этого в модель заложено постепенное снижение операционной рентабельности Microsoft с 34% до 30% в терминальном году. На мой взгляд, это даже оптимистичный сценарий.

Расчет WACC

WACC calculation ($ mln)
Risk-free Rate of Return:	1.90%
Expected market return:	7.86%
1 year Beta:	1.27
CAPM:	9.5%
Market Value of Equity:	1,232,700
Market Value of Debt:	76,154
Total market value of equity & debt:	1,308,854
Equity:	94%
Debt:	5.82%
Tax Rate:	24%
After Tax Cost of Debt:	2.69%
Cost of Equity:	8.92%
WACC:	8.56%

Сейчас у Microsoft относительно высокий коэффициент Beta. Я считаю, что в будущем этот показатель снизится до среднего уровня для отрасли, что приведет к снижению WACC.

Также модель предполагает, что относительные размеры CAPEX снизятся с текущих 11% от выручки до 10%, так как компания продолжит активно инвестировать в инфраструктуру. Ставка налога останется на среднемировом уровне 25%.

Итоговая DCF-модель

Представленная модель указывает на переоценку Microsoft на уровне 30%, что превышает допустимую погрешность при расчете.

За последний год акции Microsoft без учета дивидендов подорожали более чем на 50%. Между тем ее годовые темпы роста выручки снижаются последние пять кварталов, а ключевые мультипликаторы зашкаливают. Вышеприведенный анализ еще раз доказывает, что фундаментальная цена акции Microsoft гораздо ниже ее текущего уровня. В таких условиях покупка акций компании выглядит как чистая спекуляция с очень высоким риском.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/22614/posts/85747