Tikr

«Короткие» бонды Северстали: защитная стратегия в валюте

Бумаги металлургических компаний традиционно крайне чувствительны к ухудшению внешних условий и к динамике на товарно-сырьевых рынках. Признаки усиления данных симптомов становятся все более очевидными. Вместе с тем дисконт к номиналу их облигаций — неплохая возможность извлечения доходности в случае надлежащего управления рисками со стороны эмитента. Северсталь по совокупности оценок рейтинговых агентств — самый стабильный на данный момент эмитент среди крупнейших металлургов, имеющих евробонды.

При этом в оценках агентств обращает на себя внимание огромный разброс: в то время как Fitch дает позитивный прогноз по рейтингу, два других представителя «большой тройки» оценивают его перспективы как негативные». Сформированы же эти оценки прежде всего на основе внешних по отношению к компании факторов. Вообще же Северсталь отличает довольно редкая для российских аналогов эффективность. Во многом благодаря степени вертикальной интеграции компания, как следует из последней отчетности по МСФО, показала опережающее сокращение долга по отношению к выручке. Пересчитанная в долларах США выручка снизилась за последнее девять месяцев на 21%, при этом краткосрочные долговые обязательства сократились на 31%, а долгосрочные — на 25%. В итоге соотношение долг/EBTDA составило рекордно низкие 0,4x.

В целом оценки кредитного качества компании позволяют сформировать некоторые ориентиры в части возможностей и рисков по данным бумагам с учетом их уровня доходности, а также индикативов рынка (YTM-условных аналогов и безрисковой кривой суверенных выпусков):

• наименее перспективными вариантом вложений выглядят облигации выпуска Северсталь-22. В условиях текущих негативных ожиданий любые долгосрочные выпуски в наибольшей степени подвержены рискам снижения стоимости. Кроме того, данные бумаги находятся ниже кривой государственных евробондов России (отрицательный спред на уровне 17 б.п.).

• наиболее очевидная возможность  заработать на еврооблигациях Северстали с минимальным риском в данном сегменте — это размещение валюты в бонды Северсталь-16 до погашения в июле следующего года. YTM на уровне 1,38% при погашении в июле 2017 года (дюрация с учетом структуры купонных выплат — 0,6). Для сравнения:  аналогичная доходность  для размещения в полугодовой валютный депозит Сбербанка не превышает 0,75%.
• менее очевидная идея — это покупка среднесрочных бондов Северсталь-17 (выпуск с погашением в октябре 2017 года) с прицелом на сужение спреда к суверенной кривой по крайней мере относительно индикатива Северсталь-17 с погашением в сентябре того же года. Потенциал роста, исходя из разницы спредов к суверенной кривой (187 против 133 б.п. соответственно), составляет 54 б.п. Индикатив роста мог бы быть и в два раза больше в случае учета в качестве ориентира бумаг Металоинвест-20. Текущий потенциал, исходя из разницы спредов превышает 140 б.п. При этом, учитывая разницу в рейтингах компаний, можно допустить даже дополнительную премию. Однако в связи с нарастающим давлением на бумаги отрасли такая логика довольно условна.

Аппроксимация безрисковой кривой по модели Нельсона-Сигеля  (Бумаги Россия-18,20,28, 42), параметры кривой доходности

В целом покупка октябрьских еврооблигаций Северсталь-17 носит более спекулятивный характер по сравнению с вложением в бонды 2016-го года, что обусловлено давлением на рынок падения нефтяных котировок. Таким образом, стратегия покупки самых «коротких» бумаг Северстали до погашения выглядит оптимальной с точки зрения размещения валюты с учетом консервативного баланса риск/доходность/срочность в сегменте евробондов металлургических компаний. При этом повышенное давление на котировки металлургов, в частности Северстали, создает дополнительные опции доходности в случае покупки целевых бондов данной компании на волне возможной распродажи в течение ближайшего месяца. Благодаря довольно высокому качеству эмитента его «короткие» облигации будут особенно интересны при падении котировок.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/24947/posts/64697