Фосагро: вся надежда на дивиденды
1 мая 02:23
Весьма обнадеживающие производственные показатели Фосагро наряду со значительным ослаблением курса рубля (особенно в 4-м квартале) оказали положительное влияние на выручку по МСФО за 2014 год, которая выросла на 17,7%, до 123,1 млрд руб. При этом в полной мере позитивный эффект от девальвации российской валюты проявится уже по итогам текущего года, ведь компания экспортирует подавляющую часть производимой продукции, продавая ее за валюту, а большая часть издержек зафиксирована в рублях, благодаря чему можно ожидать резкого роста рентабельности при неизменных долларовых ценах на продукцию. Общее соотношение спроса и предложения на протяжении 12 месяцев оставалось сбалансированным, а вот существенное увеличение средних цен на DAP (диаммоний фосфат) с $442 до $472 и стало основным драйвером роста выручки компании.
Валовая прибыль Фосагро в 2014 году увеличилась на 49,1%, до 54,3 млрд руб., в результате чего рентабельность по валовой прибыли составила 44% по сравнению с 35% в 2013 году. Главным образом это было вызвано увеличением выручки, номинированной в рублях, при оставшейся на том же уровне себестоимости реализованной продукции.
Административные расходы Фосагро выросли на 8%, до 9,1 млрд руб., в результате действия сразу двух факторов. Во-первых, отчисления на оплату труда увеличились на 7% после реструктуризации состава административного персонала и введения новой системы мотивации менеджмента, предусматривающей бонусные выплаты ключевым представителям руководства в случае роста EBITDA. Во-вторых, рост расходов на профессиональные услуги в 2014 году составил порядка 60% или 414 млн руб.
Коммерческие расходы Фосагро выросли за год заметно больше — на 39%, до 11,6 млрд руб. Это было вызвано увеличением затрат на оплату услуг РЖД и вознаграждение операторов на 6%, с 4,3 млрд руб. до 4,6 млрд руб., ввиду роста поставок продукции Фосагро на внутренний рынок (в том числе в контейнерах), а также благодаря удвоению портовых и стивидорных расходов с 2,6 млрд руб. до 5,2 млрд руб. из-за увеличения поставок через порты и роста портовых тарифов.
Однако все это не помешало операционной прибыли показать убедительную динамику по итогам года, увеличившись на 83%, до почти 30 млрд руб.
Самое интересное в отчетности Фосагро начинается в разделе «Финансовые доходы и расходы». И если финансовые доходы практически не изменились, символически сократившись на 7%, до 1,06 млрд руб., то финансовые расходы выросли более чем пять раз за год — с 2,27 млрд до 11,61 млрд руб. Не надо быть сильным знатоком в финансовом деле, чтобы предположить, что это стало следствием девальвации рубля, который привел к нереализованному убытку от курсовых разниц в размере 31,5 млрд руб. и убытку от операций с производными финансовыми инструментами порядка 7,3 млрд руб.
Именно эти статьи финансовой отчетности и стали причиной того, что компания по итогам 2014 года оказалась убыточной, показав после чистой прибыли 8,6 млрд руб. в 2013 году чистый убыток около 13,4 млрд руб., даже несмотря на сильные показатели операционной деятельности. Если исключить из расчета сумму нереализованного убытка от курсовых разниц, то чистая прибыль Фосагро за 2014 год составила бы 18,1 млрд руб., что на 88% выше аналогичного скорректированного значения 2013 года.
Значительно ослабевший рубль также негативно отразился на балансе компании, что привело к ослаблению коэффициентов долга на конец 2014 года. Общий долг по состоянию на 31 декабря составил 123,8 млрд руб., что более чем в два раза выше прошлогоднего значения в 52,8 млрд руб. Чистый долг также удвоился — с 43,8 млрд до 93,1 млрд руб., а соотношение чистого долга компании к показателю EBITDA за отчетный год повысилось до 2,48х по сравнению с 1,83х по состоянию на 31 декабря 2013 года. Отрадно, что руководство Фосагро прекрасно понимает риски дальнейшего ослабления коэффициентов долга компании, а потому озвученные планы по снижению долговой нагрузки уже по итогам 2015 года путем сокращения краткосрочных долговых обязательств на сумму около 20 млрд руб. за счет операционного денежного потока могут оказаться весьма кстати.
Дивидендная политика также заслуживает самых лестных слов: на последнем заседании совет директоров Фосагро принял решение увеличить выплаты акционерам компании с текущих 20-40% до 30-50% от чистой прибыли по МСФО. При этом, несмотря на убыточный 2014 год, планируется выплатить финальные дивиденды за 2014 год из расчета 15 руб. за одну обыкновенную акцию на сумму почти 2 млрд руб. из нераспределенной прибыли (что составляет 0,75% доходности по текущим котировкам). Эти дивидендные выплаты рекомендованы в дополнение к ранее выплаченным в 2014 году промежуточным дивидендам за 6 и 9 месяцев на общую сумму свыше 5,82 млрд руб. В случае положительного решения акционеров общая сумма дивидендных выплат Фосагро по итогам 2014 года превысит 7,78 млрд руб. и составит около 3% дивидендной доходности.
Ослабление рубля и усилия компании по сокращению расходов должны оказать положительное воздействие на уровень себестоимости Фосагро. А потому результаты за 1-й квартал 2015 года можно ожидать с определенной долей оптимизма. Уже сейчас руководство компании уверяет, что финансово-экономическое состояние на конец марта существенно улучшилось по сравнению с 31 декабря прошлого года, а значит, доход акционеров в будущем может вырасти.
Однако в настоящий момент акции Фосагро не являются лучшей идеей для инвестиций в сектор минеральных удобрений. Судите сами: мультипликатор EV/S равен 2,02х, что соответствует среднерыночному значению, а EV/EBITDA совсем немного опережает рынок, открывая весьма ограниченный потенциал для роста котировок в текущих экономических реалиях и курсах валют.
Рекомендация по акциям Фосагро — «держать». Справедливая цена — 2 250 руб.
Источник: http://investcafe.ru/blogs/18955/posts/56624