Tikr

Доходный портфель: время — деньги

Началась новая неделя, и мы подводим итоги управления доходным портфелем Инвесткафе, состоящим из высокодоходных облигаций российских компаний, а также предлагаем инвестиционные решения на период с 27-го по 30 апреля. Текущая торговая неделя будет короткой (равно как и следующая), так как 1 и 4 мая будут выходными днями на всех рынках Московской биржи, поскольку в России будет отмечаться Праздник Весны и Труда.

Оценим ключевые события, повлиявшие на рынки ценных бумаг на прошлой торговой неделе.

Укрепление российской валюты, продолжавшееся с начала года буквально до последних дней,  оказывало неоднозначное влияние на отечественную экономику. С одной стороны, обгоняющий нефть на повороте рубль урезонил инфляцию, которая решила повторить свои достижения почти 13-летней давности. С другой — сильный рубль провоцировал увеличение бюджетного дефицита и сокращение поступления налогов. ЦБ отреагировал на данные угрозы и отправил рубль к трехмесячному дну, заставив его просесть всего лишь за четыре дня на 7,6% в паре с долларом. Однако во второй половине прошлой недели укрепление рубля возобновилось.

Банк России не скрывает, что уже на ближайшем заседании он может пойти на очередное понижение ключевой ставки. Помешать этому решению может лишь новый скачок инфляции, однако прогнозируемое снижение ВВП России до 4% по итогам текущего года не оставляет регулятору выбора: экономика остро нуждается в стимуляции, инструменты которой находятся в его ведении. Участники рынка сходятся во мнении, что ставка будет вновь понижена 30 апреля. Вопрос лишь в том, насколько резким станет понижение. Это, в свою очередь, должно привести к очередному витку ослабления рубля по отношению к доллару и евро, а на рынке акций усилить спрос на акции ряда экспортоориентированных компаний. В целом может вырасти интерес инвесторов к российским активам и со стороны зарубежных игроков к рублевым облигациям.

Европейский центральный банк в очередной раз расширил финансирование греческих банков в рамках программы экстренного предоставления ликвидности (ELA) на 1,5 млрд евро. Евро также вдохновился заверениями представителя управляющего совета ЕЦБ Бенуа Кере в том, что Греция и еврозона должны остаться неразлучными, а также улучшением консенсуса немецкого кабинета министров по росту экономики Германии. Еврозона, как и прежде, может уповать только на германскую экономику, которая, согласно последнему прогнозу властей, в текущем году подрастет на 1,8%, тогда как более ранние оценки предполагали повышение ВВП на 1,5%. Благодаря ослаблению евро улучшится состояние экспорта, который в нынешнем году должен увеличиться на 4,7%, а в следующем — на 4,6%.

В США продажи вновь построенного жилья за март составили 0,481 млн против ожидавшихся 0,513 млн, в то время как количество первичных заявок на пособие по безработице за неделю оказалось выше прогноза на 5 тыс. и достигло 295 тыс. Вероятно, недостаточно убедительное восстановление рынков недвижимости и труда заставит монетарные власти США повременить с повышением ставок. 29 апреля состоится очередное заседание Федерального комитета по открытым рынкам. Важно будет понять, какие конкретно изменения в экономике ждет ФРС, чтобы пойти на повышение ставок.

Народный банк Китая снизил требования по необходимому уровню ликвидности наличных средств для банка, что должно оказать позитивное влияние на деловую активность в стране. Власти КНР также заявили, что продолжат стимулировать рост экономики.

За период с 20-го по 24 апреля индекс ММВБ вырос на 1,58%, достигнув 1682,7 пункта, а рассчитываемый в долларах США РТС поднялся на 3,76%, до 1037,52 пункта.

Пара USD/RUB по итогам прошлой торговой недели подешевела еще на 1,93%, до 50,90 руб., а EUR/RUB ослаб на 1,43%, до 55,25 руб. Несмотря на вероятное понижение ключевой ставки ЦБ РФ на этой неделе, рост цен не способствовал укреплению рубля.

Стоимость барреля нефти Brent к 27 апреля выросла на 1,5% — до $65 за баррель с примерно $64 за баррель в понедельник прошлой недели. Несмотря на ранее сделанное заявление об успешном окончании операции ВВС против хуситов в Йемене, коалиция арабских стран возобновила нанесение авиаударов по позициям повстанцев. Кроме того, Минэнерго США сообщило, что добыча нефти в стране на неделе, закончившейся 17 апреля, сокращалась на 18 тыс. баррелей в сутки. Ранее появилась информация об уменьшении в США количества работающих буровых установок до самого низкого с 2010 года уровня. Очевидно, что снижение добычи из-за сокращения деловой активности в секторе, вызванное низкими ценами на нефть, наконец началось. Вооруженный конфликт на Ближнем Востоке и новости о сокращении добычи в США оказали поддержку котировкам нефти на прошлой неделе.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR за прошедшую неделю вырос на 0,53%, до 257,1 пункта, чему способствовали укрепление рубля и рост цен на нефть. Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов нашего портфеля, достиг 1 056 579 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ, снизилась во второй декаде апреля до уровня 12,975%. Соответственно, наш условный депозит, выступающий еще одним бенчмарком, с которым мы сравниваем доходность нашего облигационного портфеля, за прошедшую неделю подорожал на 0,234%, до 1 136 708 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов нашего доходного портфеля на прошлой неделе несколько разачаровала: он прибавил лишь 0,28% к стоимости. Таким образом, результат оказался лучше, чем динамика депозита, но хуже второго бенчмарка в виде индекса рынка корпоративных бондов. Важно отметить, что эффективная доходность к погашению нашего портфеля по-прежнему высока и составляет 15,51%. За неделю портфель подорожал до 1 157661 руб. Доходность вложений средств в него с начала 2014 года составила 15,77%. Это на 2,10 п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 10,11 п.п. выше доходности индекса облигаций MСXCBITR. 

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала Thompson Reuters Eikon.

В среднем по портфелю до выплаты купона по состоянию на 27 апреля оставалось 103 дня. Средний срок до оферты или погашения бондов в портфеле равнялся 771 дню в основном за счет наличия в портфеле бумаг МТС и НЛМК с погашением в 2017-м и 2023 году соответственно. Средняя дюрация по портфелю составляла 373 дня.

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала Thompson Reuters Eikon.

По состоянию на 20 апреля в портфеле помимо бондов оставалось и 169 руб. наличными (0,01% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель.

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

Тинькофф Банк, биржевые облигации серии 06, RU000A0JR5B6
Ставка купона: 10,5% годовых

Онлайн-провайдер розничных финансовых услуг TCS Group, в состав которого входят Тинькофф Банк и Тинькофф Страхование, отчитался по МСФО за 2014 год. Эти 12 месяцев стали одними из самых трудных для российской банковской отрасли за последнее десятилетие, и TCS Group не стала исключением: несмотря на то, что ее чистый процентный доход вырос почти на 15%, чистая прибыль сократилась сразу на 41% — с 5,8 млрд до 3,4 млрд руб. Главной причиной падения чистой прибыли группы стала возросшая стоимость риска, которая к концу года установилась на уровне 17,6%, то есть на 3,1% больше, чем годом ранее. Стоимость риска в 1-м квартале 2014 года в моменте поднималась выше 20%. Для его сдерживания руководство TCS Group на время замедлило рост кредитного портфеля и снизило долю одобренных кредитов до 15%. Таким образом, приоритет получили «качественные» заемщики с низким уровнем риска. В результате качество кредитного портфеля по итогам 2014 года удалось несколько повысить. Доля займов, просроченных на срок от 90 до 180 дней, в портфеле TCS Group сократилась до 4,1% в 3-м квартале и оставалась на этом уровне до конца года. При этом кредитный портфель вырос на 12,8%, а количество привлеченных клиентов достигло порядка 560 тыс. человек, что примерно соответствует показателям 2013 года. Суммарный объем средств на счетах клиентов не претерпел серьезных изменений: в 2014 году он равнялся 43,4 млрд руб., а годом ранее — 43,2 млрд руб. Собственные средства банка увеличились за год на 2%, до 21 млрд руб., коэффициент достаточности капитала первого уровня составил 15,9% против 19,9% на конец 2013 года.

Банк Зенит,  облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0
Ставка купона: 9,75%

Норматив достаточности капитала на 1 октября находился на приемлемом уровне в 13,92%, также как и нормативы ликвидности, который составил 100,45% при минимальной допустимых 50%. По итогам 3-х кварталов  банк получил прибыль в размере 727,5 млн руб. Результат стоит признать позитивным с учетом текущей ситуации на рынке. При этом у банка доля просроченной задолженности по РСБУ не превышает 5%, что в текущей ситуации является приемлемым результатом. Также стоит отметить, что Банк Зенит входит в Top-30 крупнейших банков России. Напомним, что одним из его акционеров является Татнефть.

Группа Черкизово, облигации биржевые серии 04, RU000A0JTU93
Ставка купона 9,75%

На минувшей неделе Группа Черкизово опубликовала финансовые результаты за 2014 год, которые оказались очень сильными как по выручке, так и по чистой прибыли. За отчетный период долларовая выручка выросла на 8,5% по сравнению с 2013 годом, достигнув значения $1 796 млн, а в рублевом эквиваленте ее рост и вовсе превысил 30% (г/г), составив 68,7 млрд руб. Руководство Черкизово в 2015 году в качестве главных приоритетов выделяет прежде всего финансовую устойчивость бизнеса, а также повышение производственной эффективности. Именно с этой целью в настоящий момент активно пересматриваются агрессивные планы по инвестициям в развитие компании. Благодаря тому, что 100% заемных средств Черкизово номинировано в рублях, в 2014 году из-за девальвации рубля удалось на 41,4% снизить совокупный долг компании до $495 млн, а соотношение чистый долг/EBITDA привести к комфортному значению 1,1х (против 4,7х годом ранее).

Русское Море, облигации биржевые серии 01, RU000A0JS9W3
Ставка купона: 13%

Облигации компании Русское Море являются достаточно привлекательными, так как благодаря позитивным финансовым результатам за 2013 год платежеспособность компании повысилась. Валовая прибыль увеличилась на 51,3% г/г, что позволило EBITDA вырасти в 14,5 раза, до 909 млн руб. Улучшение показателей рентабельности привело к тому, что компании удалось показать чистую прибыль в размере 453 млн руб. против убытка в 102 млн руб. годом ранее. Между тем, о росте платежеспособности, а как следствие, снижении кредитных рисков, свидетельствует сокращение значения Netdebt/EBITDA до 2,6х, что означает умеренную долговую нагрузку. При этом платежеспособность компании по процентным выплатам также выросла, что оказывает позитивное влияние на надежность ее облигаций. В частности, об этом свидетельствует рост EBITDA interestcoverage с 0,3х до 2,7х.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6
Ставка купона: 8,7%

Облигации МТС с учетом нынешней высокой для них доходности к погашению достаточно интересны для инвестиций. Дело в том, что, несмотря на судебные иски к аффилированным АФК Система и Башнефти, компания в целом и ее российский сегмент в частности до сих пор показывают хорошие финансовые и операционные результаты. Так, российский сегмент оператора, приносящий МТС около 89% совокупной выручки, прибавил за 2-й квартал 5% г/г. При этом высокомаржинальный сегмент передачи мобильных данных в РФ принес МТС в отчетном периоде уже 21,58% от всей российской мобильной выручки. Таким образом, МТС постепенно догоняют лидирующий по данному показателю Мегафон, который генерирует 24,28% мобильной выручки в РФ за счет данной услуги. Также стоит отметить рост мобильной абонентской базы МТС в РФ на 1,52% кв/кв, до 77,27 млн. Компания пока явно выигрывает в конкурентной борьбе за российских абонентов, что мы связываем с исторически низким ее показателем Churnrate. Мы думаем, что текущие позиции МТС на рынке выглядят вполне устойчивыми в долгосрочной перспективе.

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1
Ставка купона: 8,05%

Одна из самых эффективных на сегодняшний день сталелитейных компаний мира — НЛМК — опубликовала операционную отчетность за 4-й квартал и весь 2014 год. По сравнению с показателями 2013 года выплавка стали компании увеличилась более чем на 3%, достигнув 15,9 млн тонн, прежде всего за счет роста загрузки НЛМК-Калуга и увеличения производительности основной производственной площадки в Липецке, загрузка которой составила 100% по итогам ушедшего года. Общей позитивной картине не помешало даже незначительное уменьшение производства стали по итогам 4-го квартала (-0,6%), которое было связано с сезонным снижением производства сортового проката сразу на 29%. Увеличение объемов производства липецкой площадки на 6,8% за этот же период сумело поддержать итоговые производственные показатели Группы НЛМК. Коэффициент ликвидности (краткосрочные активы/краткосрочные обязательства) у компании выше, чем у ее российских конкурентов, что свидетельствует о преимуществах НЛМК в плане обеспечения своих краткосрочных обязательств с помощью активов. Финансовая устойчивость компании выражается в низком соотношении между чистым долгом и EBITDA. При этом основные конкуренты НЛМК от всех трех ведущих агентств имеют рейтинги ниже рейтингов эмитента.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/56563