Tikr

Доходный портфель: уверенный обгон

В начале новой торговой недели мы традиционно подводим итоги управления модельным портфелем Инвесткафе, состоящим из привлекательных для вложений облигаций российских компаний. Также предлагаем балансировку бумаг в портфеле на период с 21 по 25 августа.

Россия

С 8 по 14 августа дефляция в РФ составила 0,1%, и этот процесс наблюдается третью неделю подряд. При этом с начала августа инфляция снизилась на 0,2%, с начала года она выросла на 2,2%.

Столь уверенная динамика снижения цен подкрепляет уверенность участников рынка в том, что на следующем заседании ЦБ продолжит снижать учетную ставку. Косвенно это выражается в росте спроса на новые выпуски ОФЗ. Минфин предлагал ОФЗ сроком обращения девять с половиной и пять лет объемом по 20 млрд руб. каждый. Спрос составил 60,190 млрд руб. и 39,869 млрд руб. соответственно. На фоне усиления спроса на российские долговые инструменты и начало налогового периода можно ожидать продолжения тренда на укрепление рубля.

По данным Росстата, рост промышленного производства в России в июле замедлился до 1,1% г/г, что оказалось существенно ниже прогнозов аналитиков и ЦБ.

Средняя максимальная ставка топа-10 российских банков по депозитам физических лиц в рублях за первую декаду августа составила 7,43%. Регулятор также сообщает, что прибыль банковского сектора за семь месяцев достигла 927 млрд руб., практически сравнявшись с результатом за весь  2016 год (930 млрд руб.)

За семь месяцев текущего года активы банковского сектора увеличились на 3,1%, кредиты экономике — на 3%, кредиты нефинансовым организациям — на 2,2%. На 5,2% повысился объем кредитов физическим лицам. Объем просроченной задолженности по корпоративному портфелю увеличился с начала года на 4,7%, а по розничному — на 3,9%. Удельный вес просроченной задолженности по кредитам нефинансовым организациям за январь-июль вырос с 6,3% до 6,5%, а по розничным кредитам сократился с 7,9% до 7,8%. Совокупный размер вкладов населения за семь месяцев вырос на 4,9%.

Портфель ценных бумаг в активах банковского сектора за январь-июль вырос на 5,5%, главным образом за счет увеличения на 5,6% вложений в долговые ценные бумаги.

Доходности в ОФЗ снизилась на 0,07 п.п. Доходности в суверенных еврооблигациях опустились в среднем на 0,03 п.п.

Европа

В июле индекс цен производителей Германии вырос на 0,2% м/м и 2,3% г/г при прогнозе роста на 0,1% м/м и 2,2% г/г. Уровень безработицы в Великобритании за июнь составил 4,4% при прогнозе 4,5%.ВВП Германии во 2-м квартале вырос на 0,6% кв/кв и на 0,8% г/г при прогнозе 0,7% кв/кв и 1,9% г/г. В июле индекс потребительских цен в Великобритании снизился на 0,1% м/м и вырос на 2,6% г/г, в обоих случаях оказавшись ниже прогноза на 0,1%.

В июле индекс потребительских цены в еврозоне снизился на 0,5% м/м и вырос на 1,3% г/г, как и ожидалось. Торговый баланс еврозоны в июне составил 26,6 млрд евро при прогнозе 22,9 млрд евро. ВВП еврозоны во 2-м квартале вырос на 0,6% кв/кв, как и ожидалось, и на 2,2% г/г, что на 0,1% превысило прогноз. В июне промышленное производство в еврозоне снизилось на 0,6% м/м и выросло на 2,6% г/г при прогнозе снижения на 0,5% м/м и роста на 2,8% г/г.

Азия

Положительное сальдо торгового баланса Японии в июле составило 418 млрд иен при прогнозе 392 млрд. Чистый отток средств нерезидентов в японские акции за неделю составил 302,5 млрд иен после 37,7 млрд неделей ранее.

США

Индекс опережающих индикаторов США в июне вырос на 0,3% м/м, как и ожидалось. Количество заявок на пособие по безработице за неделю составило 232 тыс. при прогнозе 240 тыс. Индекс деловой активности в Филадельфии в июле оказался равен 18,9 п., превысив консенсус на 0,4 п. В июле в США было построено 1,155 млн новых домов при прогнозе 1,220 млн. Розничные продажи в США в июле выросли на 0,6% м/м, на 0,2% превысив ожидания. Экспортные и импортные цены повысились на 0,4% м/м и 0,1% м/м соответственно. Напомню, что ожидался рост экспортных цен на 0,2%, а импортных на 0,1%.

Опубликованный накануне протокол последнего заседания Федрезерва указывает на усиление сомнений относительно достижения инфляцией обозначенной регулятором цели, что, соответственно, уменьшает вероятность еще одного повышения учетной ставки до конца года.

Неспособность Трампа прямо осудить экстремистов, виновных в беспорядках в Шарлотсвилле, привели к выходу крупных представителей бизнеса из экспертных советов при президенте. В результате в истеблишменте США открыто заговорили об изоляции президента и его неспособности влиять на политическую жизнь в стране.

После успокоительных заявлений советника президента США по национальной безопасности и директора ЦРУ напряженность вокруг ситуации с КНДР ослабла, а инвесторы вернулись к покупкам рисковым активов. Однако, ключевые индексы США завершили неделю в минусе на фоне нарастающей уверенности в неспособности Трампа провести в жизнь свои протекционистские инициативы и вообще удержаться на посту до конца срока.

Нефть

По подсчетам Baker Hughes, за прошедшую неделю число действующих буровых установок в США сократилось на три, до 946, против пяти неделей ранее. Сокращение числа буровых установок в Штатах наблюдается уже четыре недели подряд. При этом, по данным EIA, за добыча нефти в США за тот же период выросла до 9,502 млн баррелей в сутки (+0,84%). Столько резкий недельный рост добычи заставил инвесторов проигнорировать факт снижения остатков сверх ожиданий и в результате нефть завершила прошлый четверг в заметном минусе.

Информация о том, что китайские переработчики нефти сбавили темпы потребления сырья, не осталась незамеченной. Учитывая, что позиция фондов существенно превышает средний размер на текущее время года, любая более-менее негативная новость может привести к избавлению от избыточных длинных позиций, и это обуславливает текущую слабость рынка энергоресурсов.

Нефть сорта Brent  21 августа  торгуется на уровне $52,5 за баррель, что на 0,90% выше цены прошлого понедельника, когда был опубликован предыдущий модельный портфель.

Рубль за тот же период укрепился по отношению к основным иностранным валютам. Цена пары USD/RUB  к концу торгов  18 августа опустилась на 1,44% по сравнению со стоимостью на конец прошлой торговой недели, до 59,00 руб., котировки EUR/RUB  снизились на 1,98%, до 69,42 руб.

С 11 по 18 августа индекс ММВБ снизился на 0,73%, до 1930,71 пункта, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС прибавил 0,53%, до 1027,85.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR за то же время вырос на 0,26%, до 337,59 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов нашего портфеля, подорожал до 1 387 597 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ в первой декаде июля находилась на уровне 7,43%. Таким образом, наш условный депозит, выступающий еще одним бенчмарком, с которым мы сравниваем доходность портфеля, подорожал на 0,14%, до 1 397 843 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов портфеля за прошедший период не разочаровала: он подорожал на 0,64%, уверенно обогнав по доходности оба бенчмарк и подорожав до 1 503 285 руб. Доходность вложенных в портфель средств с начала 2014 года составила 50,33%. Это на 10,54% п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 11,57 п.п. выше доходности индекса облигаций MСXCBITR. 

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.

Источник: расчеты Инвесткафе.

В среднем по портфелю до выплаты купона по состоянию на 21 августа оставалось 40 дней. Средний срок до оферты или погашения бондов равнялся 1012 дням. Средняя дюрация по портфелю составляла 206 дней. Взвешенная эффективная доходность до погашения находилась на уровне 9,29%.

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

В нашем портфеле помимо бондов также оставалось 298 руб. наличными (0,02% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель. 

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

РУСАЛ Братск, облигации процентные выпуск 07, RU000A0JR9K9

РУСАЛ неплохо отчитался по МСФО за 3-й квартал прошлого года. Выручка компании выросла на 4% кв/кв, до $2060 млн, благодаря повышению цен и объема реализации. Чистая прибыль увеличилась вдвое, достигнув $273 млн, что выше ожиданий. Рост EBITDA также превысил прогнозы, составив 22% кв/кв. Сам показатель оказался равен $421 млн. Все это свидетельствует о том, что финансовые результаты РУСАЛа восстанавливаются после спада, вызванного снижением цен на алюминий. РУСАЛ по-прежнему выгодно отличает то, что себестоимость производства алюминия для него остается самой низкой в мире, примерно $1300 за тонну. На данный момент РУСАЛу принадлежит 27,8% акций Норникеля, что перекрывает 79% чистого долга компании. В этой связи по поводу большой закредитованности РУСАЛа беспокоиться не приходится. Цены на никель, как и на другие металлы, начали подрастать. Основным импульсом для удорожания никеля явилось, в частности, сокращение производства в Китае. Кроме того,  повысился и спрос на этот металл в мире. В 2017 году РУСАЛ продолжит работать над снижением долговой нагрузки. Компания может разместить бонды под 5-5,5% годовых и привлечь около $500 млн для реструктуризации полученных ранее более дорогих кредитов. Кроме этого рассматривается возможность продажи непрофильных активов, среди которых Полевский криолитовый завод и два предприятия по выпуску кремния.

ВСК, биржевые облигации серии 001P-01, 4-10202-Z-001P-02E

Премьерный выпуск биржевых облигаций страхового акционерного общества ВСК был размещен со ставкой первого-третьего купонов в 11,05%. До этого выпуска ВСК не имела долговых обязательств вообще. После выхода на рынок долга соотношение между заемными и собственными средствами ВСК составило менее 25%.

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1

Производство стали на площадках НЛМК в 2016 году увеличилось на 4%, до 16,6 млн тонн, на фоне общего роста производства. Загрузка сталеплавильных мощностей поднялась на 3 п.п. и достигла 96%. Благодаря убедительным операционным результатам компания продолжила наращивать продажи, по которым был поставлен очередной рекорд 15,9 млн тонн, превзошедший результат прошлого года на 1%. Негативное влияние на отчетность оказали снизившиеся год к году цены реализации. Из-за этого выручка НЛМК в 2016-м сократилась на 5%, до $7 636 млн. Вместе с тем валовая прибыль поднялась на 2%, достигнув $2 563 млн, а операционная прибавила 7,2%, до $1 489 млн. Дополнительную поддержку последний показатель получил от сократившихся общехозяйственных и административных расходов, а также коммерческих затрат. Заметный рост операционной прибыли и снижение инвестиций на 6% привели к увеличению денежного потока компании на 9%, более чем до $1 млрд, и снижению чистого долга до $0,7 млрд. Это позволило совету директоров НЛМК на состоявшемся 3 марта заседании утвердить дивиденды по итогам 4-го квартала 2016 года в размере 3,38 руб. на акцию (3,1% дивидендной доходности в текущих котировках). Таким образом, общий дивиденд по итогам 2016 года может составить $347 млн, что с учетом уже выплаченных сумм равняется 83% от свободного денежного потока, или 97% чистой прибыли. Этот показатель в отчетном периоде сократился до $935 млн, однако EBITDA сохранилась на прошлогодней отметке $1,9 млрд, что обеспечило более чем комфортное соотношение NetDebt/EBITDA на уровне 0,4х против 0,6х годом ранее.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6

В конце марта МТС опубликовала отчетность по МСФО за 4-й квартал и весь прошлый год. Годовая выручка оператора поднялась на 2% г/г,  до 436 млрд руб., главным образом за счет увеличения интернет-трафика в сетях 3G и LTE по мере их развертывания во всех крупных городах. Тем не менее компания зафиксировала снижение чистой прибыли за год на 2,1%, до 48,5 млрд руб. Тенденция к сокращению прибыли при росте выручки прослеживается в результатах МТС уже давно. Она обусловлена сохраняющейся нестабильностью в экономике и высокой конкуренцией в секторе. OIBDA оператора связи опустилась на 4,4% г/г, до 169,3 млрд руб., рентабельность по ней снизилась на 2,6 п.п. г/г, до 38,9%. Негативная динамика этих показателей также наблюдается не первый год. Прежде всего это вызвано снижением выручки от основного направления бизнеса МТС — услуг мобильной связи и с тем, что рентабельность других сегментов деятельности компании не так маржинальна. Свободный денежный поток компании в 2016 году снизился на 7,9% г/г и составил 47 млрд руб. В значительной степени это связано с разовыми факторами, такими как инвестиции в МТС Банк и более высокие процентные платежи в результате выкупа еврооблигаций. Показатель на акцию составляет 23,52 руб., и этого достаточно для реализации дивидендной политики МТС. В прошлом году МТС удалось сократить долг на 18%, до 284 млрд руб., и это позитивный фактор. Руководители компании считают текущую долговую нагрузку комфортной, риски краткосрочного рефинансирования низкими, среднесрочный график погашений долга сбалансированным. МТС планирует сократить капитальные затраты в 2017-го до 80 млрд руб. с 83,6 млрд в ушедшем году. Это позволит компании в среднесрочной перспективе более успешно улучшать конкурентоспособность, а также стабильно выплачивать дивиденды.

Банк Зенит, облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0

В конце августа банковская Группа Зенит представила финансовые результаты по МСФО за 1-е полугодие 2016 года, которые можно оценить как слабые с точки зрения рентабельности бизнеса и как сильные благодаря увеличению уставного капитала со стороны основных акционеров. Доходные статьи продолжают демонстрировать стагнацию вследствие отсутствия прежних темпов роста кредитного портфеля. Приятным сюрпризом стало резкое снижение стоимости фондирования, что позволило банку поддержать чистую процентную маржу и сократить убыток по сравнению со 2-м полугодием 2015 года. Запас ликвидности выглядит достаточным для обслуживания обязательств. Так, высоколиквидные активы банка (денежные средства и эквиваленты, а также не находящиеся в залоге ОФЗ и суверенные еврооблигации России) составляют 19% от активов банка. По итогам отчетного периода банк получил убыток в размере 3 740 млн руб. против 6 107 млн руб. за июль-декабрь 2015-го. Рентабельность капитала сократилась с -50%, до -32% п/п (здесь и далее п/п, если не указано иное). Балансовые метрики изменились несущественно, однако другой стала их структура. Со стороны активов можно выделить снижение портфеля ценных бумаг на 3 154 млн руб. до 25 030 млн руб. Со стороны обязательств приятным моментом стало сокращение задолженности перед ЦБ РФ (дорогой источник фондирования) на 6 693 млн руб., до 6 077 млн руб., и субординированного долга, полученного от акционеров, — на 5 736 млн руб. до 14 663 млн руб. Можно отметить стремительный рост акционерного капитала путем выпуска акций в июне 2016 года на общую сумму 8 млрд руб., что привело к увеличению собственного капитала на 20%, до 25 608 млн руб., с учетом абсорбирования убытка в отчетном полугодии. Кроме того, Татнефть (Fitch: ВВВ- и Moody`s: Ва1) увеличила долю в капитале группы с 25,13% до 49,45%, и, по ожиданиям менеджмента банка, эта доля должна расшириться до более чем 50% к ноябрю 2016 года в результате планируемого выкупа акций у ряда миноритариев. В этой связи международное агентство Fitch в начале августа поставило рейтинг Банка Зенит в статус Rating Watch «позитивный» с возможным повышением с BB- до BB.

Трубная Металлургическая Компания (ТМК), облигации биржевые серии БО-05, RU000A0JWCM0

Трубная металлургическая компания (ТМК) обнародовала сильные результаты по МСФО за 1-й квартал 2017 года. На фоне заметного роста нефтяных котировок за последние 12 месяцев именно американский сегмент компании, воспользовавшись возросшей буровой активностью в Штатах, заметно улучшил свои финансовые показатели, впервые с 2012 года выйдя в прибыль по скорректированной EBITDA ($9 млн), а также нарастив продажи в натуральном выражении в 2,5 раза, до 128 тыс. тонн. Российский дивизион, формирующий три четверти доходов ТМК, в этом отношении выглядит куда менее впечатляюще. Выручка этого сегмента увеличилась лишь на 11% г/г, до $727 млн (во многом благодаря укреплению рубля к доллару), скорректированная EBITDA упала примерно на 14%, до $127 млн, а рентабельность по этому показателю снизилась с 23% до 18% на фоне сокращения продаж труб большого диаметра (ТБД) и роста цен на сырье. Вместе с тем средние долларовые цены реализации в России поднялись почти на 30% благодаря укреплению рубля при снижении на 5,5% в заграничном сегменте. Это стало своеобразной компенсацией за слабые производственные показатели на внутреннем рынке. Выручка ТМК в валюте представления отчетности выросла почти на четверть и составила $944 млн. Чистая прибыль ТМК выросла в 2,6 раза год к году, до $40 млн. Скорректированная EBITDA увеличилась на 15%, до $142 млн, а рентабельность по ней уменьшилась с 16% до 15% из-за опережающего роста доходов. Долговая нагрузка ТМК сохраняется на достаточно высоком уровне:  соотношение NetDebt/EBITDA равно примерно 4,7х. Между тем, если финансовые результаты американского сегмента продолжат улучшаться, к концу года этот показатель вполне может снизиться до 4х.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/77242