Tikr

Доходный портфель: умножаем прибыль шаг за шагом

В начале новой торговой недели, мы, как обычно, подводим итоги управления портфелем Инвесткафе, состоящим из привлекательных высокодоходных облигаций российских компаний,  а также предлагаем инвестиционные решения на текущую торговую неделю, на этот раз — с 19-го по 23 октября.

Предлагаем кратко рассмотреть ключевые события, повлиявшие на рынки ценных бумаг с момента публикации последнего доходного портфеля.

Кривая доходности в российских государственных облигациях на прошлой неделе приобрела качественно иной — вогнутый вид. Это происходит в силу того, что доходности  падают скорее в дальних выпусках, чем в ближних. Это отражает усиление недоверия инвесторов к ближайшей перспективе уже не только на отраслевом, но и на макроэкономическом и макрофинансовом уровне. Этому есть два объяснения. Во-первых, окончательно оформлено решение о заморозке накопительной части пенсий в 2016 году. По оценкам Sberbank CIB, этот шаг оставит долговой рынок без поддержки пенсионных фондов как минимум в 2016-2017 годах и приведет к ослаблению спроса с их стороны. Однако само по себе это лишь привело бы к росту доходности в ближних выпусках, а мы, напротив, наблюдаем неравномерное падение.

Таким образом, вторым фактором может служить возвращение на рынок капитала, вызванное появлением уверенности в том, что  ФРС отсрочила повышение кредитной ставки, и новым всплеском привлекательности рисковых активов, в том числе суверенного долга и акций развивающихся рынков.

Однако, принимая во внимание риски, этот капитал отдает предпочтение именно дальним выпускам. Вот почему кривая, демонстрируя снижение доходности, отчетливо показывает опасность инвестиций в бумаги с меньшей дюрацией.

В целом картина на долговом рынке весьма репрезентативна, если принять тезис о возврате доверия к рисковым активам на фоне отложенного решения ФРС по ужесточению кредитной политики. В этом смысле она отвечает опасениям инвесторов относительно инструментов с меньшей дюрацией, но одновременно демонстрирует возвращение аппетита к бумагам развивающихся рынков. Об этом свидетельствуют и новые отчеты EPFR, по данным которых, на неделе к 14 октября после пятимесячного бегства капитала возобновился приток средств в российские облигации: недельные вложения составили $19 млн  (против -$72 млн неделей ранее). В фонды облигаций EM поступило $480 млн  (против -$1,17 млрд  в предыдущем периоде).

По мере продвижения налогового периода спрос на рубль усиливается, но ключом к изменению его котировок остается нефть. Сохраняет актуальность вопрос о том, когда ЦБ возобновит покупку валюты на внутреннем рынке.

Одним из главных релизов новой недели стали данные по экономике Китая, крупнейшего потребителя сырьевых товаров, поэтому замедление его экономики выступает в качестве важнейшего драйвера развития «медвежьих» трендов по активам товарного рынка.

По данным Baker Hughes, количество действующих буровых установок в США за минувшую неделю снизилось на десять единиц, до 595. Это минимальный показатель с июля 2010 года, и эта информация способна оказать поддержку котировкам черного золота. За прошедшую неделю фондовые трейдеры нарастили количество лонгов по Brent (ICE) на 6,56%. Коммерческие запасы нефти Саудовской Аравии в августе выросли до 326,6 млн баррелей, что стало новым рекордом с 2002 года, а ежесуточный экспорт снизился с 7,28 млн баррелей в день в июле до 7 млн в августе. Увеличение коммерческих запасов жидкого углеводородного сырья является стратегией Саудовского королевства.

Рубль, по итогам прошлой недели незначительно  укрепился по отношению к основным иностранным валютам. Пара USD/RUB по итогам прошедшей торговой недели подешевела, курс доллара снизился на 0,96% до 61,285 руб, а EUR/RUB подешевела  на 1,01% до 69,59 руб.

С 12-го по 16 октября индекс ММВБ потерял 0,66%, достигнув 1717 пунктов, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС опустился на 0,54%, до 881,19 пункта.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR за прошедшую неделю вырос на 0,70%, до 277,09 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов нашего портфеля, поднялся до 1 138 730 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ в первой декаде октября снизилась до 10,352%. Соответственно, наш условный депозит, служащий вторым основанием для сравнения доходности нашего облигационного портфеля, подорожал за прошлую неделю на 0,19%, до 1 195 794 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов нашего доходного портфеля за прошедший период не разочаровала: он прибавил 0,80% стоимости. Это произошло отчасти и благодаря полученному купонному доходу по бумагам Черкизово и НЛМК. Таким образом, результат оказался лучше, чем динамика депозита и индекса рынка корпоративных бондов. За неделю портфель увеличился в цене до 1 251 423 руб. Доходность вложений в него с начала 2014 года составила 25,14%. Это на 5.56 п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 11,27 п.п. лучше доходности индекса облигаций MСXCBITR. 

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.

Источник: расчеты Инвесткафе

В среднем по портфелю до выплаты купона по состоянию на 19 октября оставалось 110 дней. Средний срок до оферты или погашения бондов в портфеле равнялся 749 дням, в основном за счет наличия в портфеле бумаг МТС и НЛМК с погашением в 2017-м и 2023 году соответственно. Средняя дюрация по портфелю составляла 360 дней. 

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

По состоянию на 16 октября в портфеле помимо бондов оставалось и 269 руб. наличными (0,02% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель. 

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

Тинькофф Банк, биржевые облигации серии 12, RU000A0JTXT7
Ставка купона: 12,5% годовых.

18 июня Ведомости со ссылкой на источник в Тинькофф Банке сообщили, что последний купил часть портфеля кредитных карт банка Связной. Почему на это пошел Связной понятно: у банка уже давно сложились серьезные проблемы с ликвидностью и обслуживанием обязательств. Мотивировка же действий покупателя неясна. Тинькофф Банк, увы, не может похвастаться сколько-нибудь обнадеживающими результатами деятельности в 2015 году. В 1-м квартале Тинькофф отчитался об убытках впервые с 2009 года. Банк объяснил это нестабильностью валютных курсов, однако причина явно в другом: в этот период снизилась чистая процентная маржа (с поправкой на риски она составила 10,3%). В это время банк специально сворачивал темпы выпуска новых кредитных карт (за 1-й квартал их было выпущено 79 тыс. против 278 тыс. в 2014 году). По итогам 1-го квартала нетто-стоимость активов банка составила 148,9 млрд руб., показав рост на 27,8% к базе прошлого года. ROI банка упал с 7,24% до 1,68%.Анализируя пассивы, можно обратить внимание, что долгосрочные  вклады физлиц (сроком свыше 1 года) упали с 11,7 до 9,9 млрд руб. к базе 2014 года, в то время как существенно выросли краткосрочные вклады (до 1 года) с 30,1 млрд руб. до 54,6 млрд руб. (в процентах к текущим обязательствам — с 66,64% до 80,34%). Тем не менее, по показателям нормативов ликвидности Тинькофф уверенно выдерживает проверку, да и отношение высоколиквидных активов к ожидаемому оттоку текущих обязательств составляет 166,2%.

Банк Зенит,  облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0
Ставка купона: 13%

Норматив достаточности капитала на 1 октября находился на приемлемом уровне в 13,92%, также как и нормативы ликвидности, который составил 100,45% при минимальной допустимых 50%. По итогам 3-х кварталов  банк получил прибыль в размере 727,5 млн руб. Результат стоит признать позитивным с учетом текущей ситуации на рынке. При этом у банка доля просроченной задолженности по РСБУ не превышает 5%, что в текущей ситуации является приемлемым результатом. Также стоит отметить, что Банк Зенит входит в Top-30 крупнейших банков России. Напомним, что одним из его акционеров является Татнефть.

Группа Черкизово, облигации биржевые серии 04, RU000A0JTU93
Ставка купона 9,75%

Финансовые и операционные результаты Черкизово за 1-е полугодие 2015 года показали прирост выручки на 19% по сравнению с показателем 2014 года, значение достигло 36,2 млрд руб. Начиная с 2003 года Черкизово демонстрирует стабильный прирост выручки. За 12 лет CAGR составил 40%. В 1-м полугодии показатель EBITDA вырос на 5% и достиг значения 6,45 млрд руб. При этом показатель операционной прибыли составил 4,64 млрд руб. (на 3% выше, чем в 1-м полугодии 2014-го). Рентабельность операционной прибыли Черкизово продемонстрировала рост в 13%. В целом, компания показала за отчетный период чистую прибыль в размере 4,095 млрд руб. (на 3% выше показателя 1-го полугодия 2014-го). Общий долг компании за отчетный период составил 30,27 млрд руб. При этом чистый долг насчитывал 28,96 млрд руб. Таким образом, показатель долговой нагрузки чистый долг/EBITDA достиг 2,2x, то есть размер долговой нагрузки оценивается как показатель, лежащий в допустимых пределах.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6
Ставка купона: 8,7%.

Компания МТС раскрыла результаты по МСФО за 2-й квартал. Благодаря введению новых тарифов, а также управлению продажами через свою монобрендовую сеть, компании удалось в отчетном периоде увеличить абонентскую базу почти на 5 млн человек, до 75,4 млн — весьма неплохой результат. Показатель ARPU (средняя выручка на одного пользователя) и APPM (средняя стоимость минуты разговора) за 2-й квартал 2015 года сократились в годовом выражении на 3,5%, до 324 руб. и до 7,8%, до 0,83 руб. соответственно. А вот показатель MOU, фиксирующий количество использованных абонентом минут, за отчетный период увеличился на 4%, до 388 минут. Несмотря на довольно сложные экономические условия, выручка МТС с апреля по июль увеличилась на 3,9% г/г, превысив 100 млрд руб. Основной причиной роста показателя стали возросшие доходы от передачи данных, а также расширение абонентской базы в России на фоне взлетевших продаж смартфонов. Чистая прибыль компании упала на 21,7% г/г — с  21,8 млрд  до 17,1 млрд руб. Причиной этого стали OIBDA, которая просела на 2,1%, до 42,7 млрд руб., и убытки от курсовых разниц, вызванные переоценкой валютного долга. На конец отчетного периода заемные средства МТС увеличились на 10%, достигнув 319 млрд руб. Однако в квартальном исчислении общий долг снизился на 3,4%, благодаря погашению задолженности и переоценки долга, номинированного в валюте. Доля долгосрочных займов и кредитов оператора составляет 85%, а почти 90% краткосрочных, по данным компании, вполне покрываются денежными средствами, находящимися на балансе. Показатель чистый долг/EBITDA увеличился до 1,55х с 1,28х на начало года, однако это по-прежнему вполне допустимый уровень кредитного риска. Финансовые результаты МТС оказались выше средних ожиданий по рынку.

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1
Ставка купона: 8,05%

По сравнению с показателями 2013 года выплавка стали увеличилась более чем на 3%, достигнув 15,9 млн тонн, прежде всего за счет роста загрузки НЛМК-Калуга и увеличения производительности основной производственной площадки в Липецке, загрузка которой составила 100% по итогам ушедшего года. Общей позитивной картине не помешало даже незначительное уменьшение производства стали по итогам 4-го квартала (-0,6%), которое было связано с сезонным снижением производства сортового проката сразу на 29%. Увеличение объемов производства липецкой площадки на 6,8% за этот же период сумело поддержать итоговые производственные показатели Группы НЛМК. Коэффициент ликвидности (краткосрочные активы/краткосрочные обязательства) у НЛМК выше, чем у его российских конкурентов, что свидетельствует о преимуществах компании в плане обеспечения своих краткосрочных обязательств с помощью краткосрочных активов. Финансовая устойчивость компании выражается в низком соотношении между чистым долгом и EBITDA. При этом основные конкуренты НЛМК имеют рейтинги ниже, от всех трех ведущих агентств. Одна из самых эффективных на сегодняшний день сталелитейных компаний мира НЛМК опубликовала операционную отчетность за 4-й квартал и весь 2014 год.

Башнефть, облигации серии 04, RU000A0JS3U0
Ставка купона: 16%

Президент Башнефти Александр Корсик дал интервью Коммерсанту, где рассказал, в частности, о том, что после смены контролирующего акционера радикальных изменений в стратегии развития компании не произошло. Башнефть по-прежнему намерена поддерживать стабильный уровень добычи в Башкирии — основном регионе деятельности и развивать два новых актива — Бурнефтегаз и месторождения им. Требса и Титова, доля которых в добыче компании продолжит расти. Башнефть также продолжит модернизацию собственных перерабатывающих заводов. К 2019 году компания рассчитывает полностью уйти от выпуска мазута и вакуумного газойля. Продолжит Башнефть и развивать розничную сбытовую сеть, для увеличения объема премиальных продаж нефтепродуктов. Однако глава компании пояснил, что в текущем году приобретений сетей АЗС ждать не стоит из-за сложной рыночной ситуации. Также Александр Корсик отметил, что Башнефть собирается по-прежнему выплачивать те дивиденды, которые может себе позволить, учитывая экономическую ситуацию. Выручка Башнефти по итогам прошлого года выросла на 13% и составила 637 млрд руб. Этому способствовал рост объемов добычи нефти и производства нефтепродуктов на фоне роста рублевых цен их реализации как на внутреннем рынке, так и при поставках на экспорт. EBITDA компании в 2014 году снизилась на 1.6% до 101 млрд руб. Это стало результатом значительного роста издержек. Чистая прибыль Башнефти в 2014 году составила 43 млрд руб, снизившись на 6.5% в основном из-за снижения операционной прибыли. Свободный денежный поток компании по итогам прошлого года вырос на 10%. Соотношение чистого долга к EBITDA выросло с 0,73х до 1,13х на конец 2014 года. 

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/63121