Tikr

Доходный портфель: тише едешь — дальше будешь

В начале новой торговой недели мы, как обычно, подводим итоги управления модельным портфелем Инвесткафе, состоящим из привлекательных облигаций российских компаний,  а также предлагаем инвестиционные решения на период с  25-го по 29 апреля.

Для начала пробежимся по событиям, повлиявшим на рынки ценных бумаг с момента составления последнего доходного портфеля.

Глава ЦБ Эльвира Набиуллина заявила, что регулятор не будет противодействовать укреплению национальной валюты. ЦБ также предупредил о риске ускорения инфляции в ближайшие месяцы.  Это уменьшает вероятность смягчения монетарной политики на его ближайшем заседании.

По данным Росстата, с 12-го по 18 апреля индекс потребительских цен вырос на 0,2%, с начала апреля — на 0,4%, с начала года — на 2,4%. Для сравнения: в апреле прошлого года индекс инфляции увеличился на 0,5%, а за первые четыре месяца — на 7,9%. Оборот розничной торговли за март в сопоставимых ценах сократился на 5,8% г/г, до 2,23 трлн руб.

Уровень безработицы в марте составил 6% после 5,8% в феврале. В 1-м квартале текущего года уровень безработицы равнялся 5,9% против 5,7% годом ранее. Суммарная задолженность по заработной плате на 1 апреля достигла 4,47 млрд руб., увеличившись на 35,4% м/м.

В январе-феврале внешнеторговый оборот России составил $59,8 млрд, что оказалось на 29,5% ниже, чем в аналогичном периоде 2015-го. Экспорт за тот же период упал на 35% г/г, до $37,2 млрд, импорт снизился на 18,1% г/г, до $22,6 млрд. Сальдо торгового баланса осталось положительным: $14,7 млрд после $29,7 млрд годом ранее.

По данным Банка России, международные резервы в стране на 15 апреля составили $386,2 млрд, снизившись за неделю на $1,7 млрд.

За неделю с 14-го по 20 апреля отток из фондов, ориентированных на российские активы, оказался равен $52,1 млн после притока $8,6 млн неделей ранее.

Денежная база в узком определении за неделю, закончившуюся 15 апреля, выросла на 121 млрд руб., до 8,51 трлн руб. Диапазон ставок Mosprime снизился довольно заметно — до 10,79-11,73% против 11,04-11,91% неделей ранее. Задолженность банков по операциям РЕПО перед ЦБ начала увеличиваться и поднялась с 258,6 млрд до 546,8 млрд руб. Сохраняется дисбаланс в пользу операций с аукционной ставкой по сравнению с операциями с фиксированной (533,12 млрд руб. против 13,17 млрд руб.). Рост активности на рынке долга связан с тем, что средневзвешенная ставка по аукционам РЕПО в рублях упала сразу до 11,35% с 11,72% неделей ранее. На аукционах валютного РЕПО банки активизировались еще сильнее и привлекли $6,2 млрд под ставку 2,44% на 28 дней и $100 млн под 2,45% на семь дней. Федеральное казначейство разместило в банках 50 млрд руб. при равном спросе по средневзвешенной ставке 10,80%.

Регулятор стабильно гасит возрастающий от недели к неделе спрос на доллары, чем поддерживает курс рубля. Но это не может продолжаться вечно. По данным Рейтер, апрельские налоговые выплаты в РФ превысят 1,35 трлн руб., а их пик пришелся на 25 апреля, когда проходили выплаты НДПИ. Объем погашения внешнего долга РФ вместе с процентами составит  около $5 млрд после $12 млрд в марте.

В связи с продолжающимися западными санкциями в отношении России размещение евробондов, запланированное на этот год, решено отложить.

При этом Москва согласилась отсрочить судебное заседание по долгу Киева на $3 млрд по просьбе нового правительства Украины.

В суверенном сегменте рублевого рынка долга доходности изменились незначительно, снизившись в среднем на 0,03 п.п. Лишь в близящейся к погашению серии 25082 YTM выросла на 0,23 п.п. Доходности в суверенных еврооблигациях увеличились на 0,16 п.п.

По итогам апрельского заседания ЕЦБ его председатель Марио Драги заявил, что программа количественного смягчения продолжится в прежних объемах. При этом регулятор при необходимости готов применять все меры, в том числе и снижение ставок. Впрочем, на этот раз ЕЦБ оставил кредитную и депозитную ставки на уровне 0% и -0,4% соответственно, что совпало с прогнозами аналитиков.

Индекс потребительского доверия еврозоны в апреле составил -9,3 п. против ожидаемых -9,5 п. Индекс деловой активности в промышленности за этот же месяц оказался равен 51,5 п., а в секторе услуг остановился на отметке 53,2 п. при прогнозе 51,8 п. и 53,3 п. соответственно.

Индексы деловой активности в промышленности  и секторе услуг Германии в апреле оказались равны 51,9 п. и 54,6 п., тогда как прогноз предполагал уровни 51 п. и 55,2 п. соответственно. Индекс цен производителей в стране за март снизился на 3,1% г/г и не изменился по отношению к предыдущему месяцу, в обоих случаях оказавшись хуже прогноза на 0,2%.

Объем строительства новых домов в Штатах в марте составил 1,089 млн при прогнозе 1,17 млн. Продажи домов на вторичном рынке за этот же месяц составили 5,33 млн, что почти полностью совпало с  консенсусом 5,3 млн. Количество заявок на получение пособия по безработице за неделю достигло 247 тыс., что оказалось ниже прогноза на 16 тыс. Индекс деловой активности Филадельфии в апреле оказался равен лишь 1,6 п., хотя ожидался уровень 8,9 п. Результаты примерно 75% компаний из индекса S&P 500, отчитавшихся за 1-й квартал, вышли лучше прогнозов.

Индекс деловой активности в промышленности Японии в апреле составил 48 п. после 49,1 п. месяцем ранее.  Чистые вложения нерезидентов в японские акции составили 538,6 млрд иен после 146,5 млрд неделей ранее. Положительное сальдо торгового баланса Японии в марте составило 755 млрд иен при прогнозе 834,6 млрд. Экспорт в стране за тот же период снизился на 6,8% г/г, а импорт ── на 14,9% г/г, притом что ожидалось его сокращение на 6,9% и на 16,2% соответственно.

На заседании 27-28 апреля Банк Японии может установить отрицательную ставку по кредитам для банков, чтобы ослабить иену и разогнать инфляцию. Скорее всего, кредиты под отрицательную ставку (сейчас она составляет 0%) будут выдаваться в рамках программы Stimulating Bank Lending Facility. Такой шаг может быть сделан одновременно с более существенным снижением ставки по депозитам фининститутов в ЦБ, составляющей в настоящее время -0,1%.

Запасы нефти в Штатах за неделю при прогнозе роста на 2,4 млн баррелей увеличились на 2,08 млн, достигнув нового рекордного уровня. Запасы бензина период снизились на 0,11 млн баррелей против ожидаемых 1,217 млн. По данным EIA, за прошедшую неделю добыча нефти в США сократилась до 8,953 млн баррелей в сутки (-0,27%). Стоит отметить, что текущие цены граничат с уровнем рентабельности добычи сланцевого сырья в США, поэтому нельзя с уверенностью прогнозировать дальнейшее снижение производства. Россия и Саудовская Аравия обменялись  заявлениями о намерении в скором времени повысить добычу на 2 млн баррелей в сутки. Если учесть, что глобальное перепроизводство составляет порядка 1,5 млн баррелей в сутки, реализация указанных намерений способна обрушить цены на углеводородное сырье.

По подсчетам Baker Hughes, за минувшую неделю число действующих буровых установок в США снизилось на 9 (-2,05%), до 431. По данным COT, за прошедшую неделю фонды нарастили количество нетто-лонгов по WTI (NYMEX) на 30,357 тыс. (+14,08%), их общее количество составляет 245,987 тыс. Поведение фондов указывает на возможность продолжения роста цены, хотя, рынок уже выглядит перегретым. Кроме того, укрепление доллара не благоприятствует росту котировок нефти.

Днем понедельника, 25 апреля, нефть Brent котировалась в районе $44,90 за баррель, что на 8,6% выше уровня недельной давности, когда был опубликован последний модельный портфель.

Рубль за прошлую неделю не продемонстрировал ярко выраженной динамики по отношению к основным иностранным валютам. Котировки пары USD/RUB  к закрытию пятницы, 22 апреля, практически не изменились, закрепившись у 66,45 руб., а EUR/RUB немного подешевела — до 74,73 по сравнению с 74,95 руб. неделей ранее.

С 18-го по 22 апреля индекс ММВБ прибавил 3,12%, достигнув 1967,26 пункта, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС вырос на 2,91%, до 931,46.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR с 15 апреля прибавил 0,34%, достигнув 297,85 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов нашего портфеля, вырос  до 1 224 253 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ, во второй декаде апреля находилась на уровне 9,745%. Соответственно, условный депозит, выступающий еще одним бенчмарком, с которым мы сравниваем доходность портфеля, подорожал за неделю на 0,178%, до 1 255 740 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов нашего доходного портфеля немного разочаровала: он прибавил лишь  0,27%. Хотя его результат оказался лучше, чем у депозита, но несколько хуже, чем динамика индекса рынка корпоративных бондов. За прошедшую неделю портфель подорожал  до 1 322 489 руб. Доходность вложений средств в него с начала 2014 года составила 32,25%. Это на 6,67 п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 9,82 п.п. больше, чем по индексу облигаций MСXCBITR. 

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.

Источник: расчеты Инвесткафе.

В среднем по портфелю до выплаты купона на 25 апреля оставалось 80 дней. Средний срок до оферты или погашения бондов равнялся 658 дням, в основном за счет наличия в портфеле длинных бумаг  НЛМК с погашением в 2023 году. Средняя дюрация составляла 279 дней. 

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

По состоянию на 22 апреля в портфеле помимо бондов оставалось 337 руб. наличными (0,03% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель. 

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

Тинькофф Банк, биржевые облигации серии 12, RU000A0JTXT7

Чистые активы Тинькофф Банка выросли незначительно — со 148,9 млрд до 151,9 млрд руб. С ними банк по-прежнему занимает 54 место в секторе. Рентабельность активов в декабре подросла до 1,75% с июньских 1,68%. Moody’s и Fitch присваивают ему рейтинги B2 и B+, причем если первое агентство сохранило негативный прогноз, то второе поменяло его на стабильный. Показатель мгновенной ликвидности банка Н2 составляет 77,2% при нормативе 15%, он сильно сократился, так как в июне равнялся 147,3%. Показатель текущей ликвидности Н3 — 148,1% (при нормативе 50%) также упал с 234,8%. Снижение показателей ликвидности происходило постепенно, что говорит о том, что банк не намерен следовать сложившейся в секторе тенденции к накоплению значительной, но малодоходной ликвидности в нестабильное время, которая бы превышала ожидаемые оттоки средств в три-пять раз. Банк также увеличил собственный капитал с 18,8 млрд до 21,2 млрд руб. за счет нераспределенной прибыли. Тем не менее показатель достаточности базового капитала Н1.1 все-таки снизился с 11,5% до 9,4% при нормативе ЦБ 5%.

АФК Система, облигации процентные выпуск 03, RU000A0JQL30

АФК Система 4 января текущего года закрыла сделку по продаже 23,1% акций ГК Детский мир Российско-китайскому инвестиционному фонду (РКИФ,  СП Российского фонда прямых инвестиций и China Investment Corporation). Сумма сделки составила 9,75 млрд руб. Общая стоимость Детского мира оценивается 42,2 млрд руб., что соответствует мультипликатору P/S в районе 0,76. Это средний показатель ритейла. По всей видимости, АФК Система решила за счет привлеченных средств финансировать свое развитие в ближайшие пару лет, именно поэтому был продан достаточно большой пакет, ведь год назад планировалось выставить на продажу только 10% акций. В ноябре стало известно об объединении индийской «дочки» АФК SSTL и RCom. В образовавшейся в результате этого компании АФК получает 10%, тем самым уменьшив риски ведения бизнеса в Индии. В декабре Система заключила кредитное соглашение общим объемом $350 млн c китайскими банками и разместила облигации на 10 млрд руб. с доходностью 12,7% годовых. Данные новости можно расценивать как позитивные, так как рынок уверен в платежеспособности эмитента. За 3-й квартал скорректированная чистая прибыль АФК Система по МСФО составила 481 млн руб., притом что готом ранее был получен убыток 5,5 млрд. Выручка  выросла на 14% г/г, до 184 млрд руб. С января по сентябрь выручка корпорации по международным стандартам поднялась на 14%, до 516 млрд руб. Других данных компания не раскрывала. Рост обеспечили хорошие результаты портфельных активов Системы: МТС, Детского мира, Медси, Segezha Group, РТИ и других. К сентябрю 2015 года АФК держала на счетах почти 48 млрд руб. денежных средств, что позволит ей в 2016 году совершить несколько инвестиций в различных сферах. АФК Система относится к одному из самых стабильных участников рынка корпоративного долга в текущей непростой финансовой ситуации.

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1

Согласно опубликованным операционным результатам за 2015 год, объем выпуска стали в отчетном периоде снизился до 15,85 млн тонн по сравнению с 15,92 млн годом ранее, а загрузка производственных мощностей сократилась на 3% г/г, до 93%. Что касается плоского проката, то в 2015 году НЛМК увеличил операционную эффективность липецкой площадки (один из ключевых производственных активов), и производство стали поднялось на 3%, приблизившись к 13 млн тонн. Общие продажи в сегменте выросли на 6%, до 13 млн тонн, благодаря экспорту. Компания на 2% г/г, почти до 4 млн тонн, нарастила производство железорудного концентрата в результате завершения модернизации конвейерного оборудования. Кроме того, на 4% г/г, до 15,24 млн тонн, увеличились продажи железорудного концентрата. НЛМК продемонстрировал нейтральные операционные результаты. Компания не сумела нарастить общие объемы производства, но ей удалось переориентировать географию продаж, перенеся акцент на внешние рынки. За 2015 год НЛМК по МСФО увеличил чистую прибыль на 25%, до $967 млн. Столь существенный рост показателя связан с низкой базой 2014 года, когда были начислены убытки от обесценивания. Положительно на прибыли сказалось еще и снижение убытков NBH, составивших в прошлом году $103 млн при $194 млн в 2014-м. Рентабельность EBITDA у компании осталась на высоком уровне 24%, что на 1 п.п. больше, чем годом ранее. Чистый долг сократился на 32%, до $1,1 млрд. Соотношение между этими двумя показателями оказалось равно 0,56х, и это один из самых низких результатов в металлургии. Вместе с тем общая EBITDA упала 18% на фоне ухудшения этого показателя во всех секторах группы. В сегменте плоского проката снижение составило 2%, в сегменте сортового проката — 68%, в сегменте добычи и переработки сырья — 54%. Это было вызвано падением спроса и цен на сталь, а также сужением спредов между ценами на сортовую продукцию и лом.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6

МТС раскрыла финансовые результаты своей деятельности за 2015 год, показав рост выручки и обогнав своих конкурентов из «большой тройки» — Вымпелком и Мегафон. За отчетный период МТС удалось нарастить абонентскую базу на 2,8%, перешагнув через знаковый рубеж в 100 млн. При этом в России база была расширена почти на 4%, до 77,3 млн. Общий уровень оттока абонентской базы в стране за минувший год упал до 39,6% с 41,1% в 2014-м. MOU (среднее количество минут разговора на абонента в месяц) увеличился на 2,4%, составивший 381 минут. Правда, ARPU (средний доход на одного пользователя) и APPM (средняя стоимость минуты разговора) снизились на 3,6% и 6,6% соответственно. Выручка оператора повысилась на 5%, до 431,2 млрд руб., что существенно превосходит результаты Вымпелкома и Мегафона, зафиксировавших снижение  дохода на 1% и 0,4% соответственно. OIBDA опустилась на 2%, до 175,5 млрд руб., что, по словам представителя компании, стало следствием неблагоприятных макроэкономических факторов, регуляторных изменений в Украине и агрессивных действий конкурентов в розничной дистрибуции в России. Маржа данного показателя  упала на 2,9 п.п. — с 43,6% до 40,7%. Чистая прибыль снизилась на 3,5%, до 49,5 млрд руб., на фоне значительных убытков компании в Армении, составивших в 3,5 млрд руб. Свой негативный вклад внесли в итоговый показатель неденежные потери от курсовых разниц, оказавшиеся на уровне 3 млрд руб., а также потери от возобновления операций в Узбекистане, убыток МТС Банка в 2,3 млрд руб. и амортизационные расходы. Чистый долг оператора за отчетный период увеличился на 16,9%, до 215,9 млрд руб., однако соотношение между ним и LTM OIBDA осталось на вполне комфортном уровне 1,2х.

Банк Зенит,  облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0

По сравнению с концом третьего квартала прошлого года, стоит отметит увеличение чистых активов с 285,4 руб. до 293,0 млрд руб. По этому показателю банк, как и раньше, занимает 33-е место среди российских кредитных учреждений. Тем не менее рентабельность их по-прежнему отрицательна: -2,47% (-2,50% в сентябре). Рейтинги от Moody’s (B1) и Fitch (BB-) не менялись, прогноз «негативный». Высоколиквидные активы банка увеличились с 34,2 млрд руб. до 43,9 млрд руб. По состоянию на декабрь банк сократил портфель высоколиквидных ценных бумаг банков с 5,3 млрд до 1,2 млрд руб. и увеличил денежную позицию (корсчета НОСТРО) с 13,8 млрд до 28,1 млрд руб. Текущие обязательства банка выросли со 120,9 млрд до 131,4 млрд руб. К концу года они на 41,1% состояли из долгосрочных депозитов физлиц и на 25% из депозитов юрлиц сроком до года (в сентябре 38,4% и 32,2% соответственно). Однако качественных изменений здесь не отмечается. Показатели мгновенной (Н2) и текущей (Н3)ликвидности равнялись 78,5% и 77,3%, что выше нормативов, однако по состоянию на сентябрь показатель текущей ликвидности составлял 105,2%, да и вообще весь год держался около или выше 100%. Объем активов, приносящих доход банка равнялся 74,87% против 80,49% на сентябрь в общем объеме активов, а объем процентных обязательств составляет 82,49% (в сентябре 85,08%) в общем объеме пассивов. В балансовом выражении доходные активы уменьшились с 229,7 до 219,4 млрд руб., однако структурно они не изменились. Как и прежде они основном представлены кредитами юрлицам (145,1 млрд руб.) и физлицам (27,9 млрд руб.), а также вложениями в ценные бумаги (28,1 млрд руб.). Показатель достаточности базового капитала Н1.1 в декабре вырос до 8,2% с 7,4% в сентябре. Этот уровень на 5% выше норматива регулятора. Резюмируя, можно отметить, что банк по-прежнему выглядит весьма надежно с точки зрения капитала, однако его явная операционная неповоротливость, которая ухудшает маржинальные показатели, потенциально не может не вызывать опасений на фоне общей стагнации финсектора.

Башнефть, облигации серии 04, RU000A0JS3U0

Отчетность Башнефти по МСФО за 2015 год отметилась как положительными итогами (рост добычи нефти, оптимизация переработки сырья, снижение долговой нагрузки, рекордное повышение чистой прибыли и EBITDA), так и отрицательными (снижение цен на нефть, рост капитальных расходов из-за ослабления рубля). В целом финансовые результаты компании следует признать неплохими. По темпам увеличения добычи Башнефть в прошлом году вновь оказалось недосягаемой для других отечественных нефтяных компаний. Ей удалось нарастить производство нефти на 11,9%, почти до 20 млн тонн. Весомый вклад в этот результат внесли Бурнефтегаз и месторождения им. Требса и Титова. С учетом падения мировых цен на нефть в прошлом году итоговое снижение выручки Башнефти в на 4,1%, до 611,3 млрд руб. удивления не вызывает. Чистая прибыль Башнефти в 2015 году поднялась более чем на треть, до 58,2 млрд руб., а скорректированная  EBITDA повысилась на 27,1%, до 130,3 млрд руб. Эти результаты стали максимальными с 2009 года, когда компания впервые представила отчетность по международным стандартам. Достичь этих показателей Башнефти позволил целый комплекс факторов, среди которых особенно нужно отметить увеличение нефтедобычи, оптимизацию переработки сырья для обеспечения максимального объема выпуска светлых нефтепродуктов, а также довольно благоприятную конъюнктуру на внутреннем рынке нефтепереработки и нефтехимии. Чистые финансовые расходы компании выросли ровно вдвое, до 15,4 млрд руб., что стало логичным следствием удорожания обслуживания долговой нагрузки и отрицательных курсовых разниц. При этом впервые за долгое время Башнефть смогла увести чистый долг ниже 100 млрд руб., благодаря чему соотношение NetDebt/EBITDA уменьшилось с 1,13х до 0,77х, подтвердив финансовую устойчивость компании.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/67878