Tikr

Доходный портфель: снова номер один

В начале новой торговой недели мы подводим итоги управления модельным портфелем Инвесткафе, состоящим из привлекательных для вложений облигаций российских компаний,  а также предлагаем балансировку бумаг в портфеле на 26-30 июня.

Перед тем как приступить к оценке результатов портфеля, освежим в памяти ключевые события и новости, повлиявшие на рынки ценных бумаг с момента публикации последнего модельного портфеля.

Россия

Объем ВВП России, по данным Росстата, за 1-й квартал составил в текущих ценах 20090,9 млрд руб., превысив показатель за аналогичный период предыдущего года на 0,5% и недотянув 17,3% до значения предыдущего квартала. Индекс промышленного производства, по информации Росстата, в мае вырос на 5,6% г/г и на 1,2% м/м. Но стоит учитывать, что Росстат с января изменил методику расчета данного показателя, и поэтому этот рост, вероятно, объясняется статистическим эффектом.

Банк России снизил учетную ставку на 25 б.п., до 9% годовых, хотя ожидалось ее снижение на 50 б.п., следовательно, рынок закладывал такие ожидания в курс рубля. Судя по сопроводительным комментариям регулятора, на следующем его заседании изменений в монетарной политике, скорее всего, не будет.

Уровень безработицы, по данным Росстата, в мае составил 5,2% после 5,3% месяцем ранее.

С14 по 19 июня индекс потребительских цен, по оценке Росстата, вырос на 0,1%, с начала июня — на 0,3%, с начала года — на 2%.

В январе-апреле внешнеторговый оборот увеличился на 28,8% г/г, до $174,4 млрд. При этом объем экспорта повысился на 31,8% г/г, до $108,3 млрд, а импорта — на 124,1% г/г, до $66,1 млрд. Сальдо торгового баланса выросло с $28,9 млрд до $42,2 млрд.

Размер международных резервов РФ, по данным Банка России, на 16 июня составили $406,4 млрд, снизившись за неделю на $1,9 млрд.

Приток в российские фонды остается символическим — за последние две недели чуть больше $40 млн, тогда как за предшествующие два месяца инвесторы вывели из них почти $600 млн.

ЦБ выяснил, что иностранные инвесторы могут достаточно быстро купить ОФЗ на первичном рынке, но процедура выхода из этих инструментов сложнее и дольше. В результате растянутость этих процедур во времени позволяет избежать их сильного влияния на курс рубля. Таким образом, недавнее ослабление рубля объясняется рядом фундаментальных факторов в виде падения цен на нефть, а не массовой распродажей нерезидентами ОФЗ.

Европа

Индексы деловой активности в промышленности и в секторе услуг еврозоны в  июне составили 57,3 п. и 54,7 п. соответственно против ожидаемых 56,8 п. и 56,2 п. Индекс потребительского доверия еврозоны в июне оказался равен -1,3 п. при прогнозе -3 п. Индекс потребительских цен еврозоны в мае, как и ожидалось, снизился на 0,1% м/м и вырос на 1,4% г/г после роста на 0,4% м/м и на 1,9% г/г в апреле.

Азиатско-Тихоокеанский регион

Отрицательное сальдо торгового баланса Японии в мае составило 203,4 млрд иен против ожидаемого профицита 76 млрд. При этом экспорт в стране за тот же период вырос на 14,9% г/г, а импорт на 17,8% г/г при прогнозе 16,1% г/г и на 14,8% г/г соответственно. Отток вложений нерезидентов в японские акции за неделю увеличился до 331,6 млрд иен с 142,5 млн.

США

Индекс промышленного производства в мае показал нулевое изменение против ожидаемого роста на 0,2% м/м. Экспортные и импортные цены снизились на 0,7% м/м и на 0,3% м/м соответственно после роста на 0,2% м/м и на 0,5% м/м в апреле. Индекс деловой активности Филадельфии в июне составил 27,6 п., превысив прогноз на 3,6 п.  Индекс опережающих индикаторов за май вырос на 0,3% м/м после 0,2% месяцем ранее. Количество заявок на пособие по безработице за неделю составило 241 тыс., превысив прогноз на 1 тыс.  Индекс потребительского доверия в июне оказался равен 94,5 п. против ожидаемых 97,1 п. Объем строительства новых домов в мае равнялся 1,092 млн, недотянув до прогноза 0,123 млн.  Продажи жилья на первичном рынке за тот же месяц составили 0,61 млн при прогнозе 0,597 млн. Продажи на вторичном рынке жилой недвижимости достигли 5,62 млн, хотя ожидался результат 5,55 млн. Отрицательное сальдо счета текущих операций США в 1-м квартале составило $116,8 млрд при прогнозе $123,8 млрд.

Комитет по открытым рынкам ФРС повысил ставку по федеральным фондам на 0,25 п.п., до диапазона 1,00-1,25%. Это четвертое повышение с декабря 2015 года, когда регулятор поднял ставку с державшегося девять лет исторического минимума в 0-0,25% (третье было сделано в марте). Каждый раз ставка росла на 0,25 п. п.

Запасы нефти в Штатах за неделю снизились на 2,451 млн баррелей при прогнозе 2,106 млн. Запасы бензина сократились на 0,578 млн баррелей, притом что ожидался рост на 0,443 млн. По данным EIA, за прошедшую неделю добыча нефти в США выросла до 9,35 млн баррелей в сутки (+0,21%). По подсчетам Baker Hughes, за прошедшую неделю число действующих буровых установок в США выросло на 8 (+0,86%) и составило 941. После обновления 21 июня годового минимума цена Brent демонстрирует рост который можно классифицировать как технический в результате закрытия коротких спекулятивных поизиций и подогреваемый относительной слабостью доллара на международном рынке.

Отсутствие доказательств сокращения запасов нефти в мире продолжает давить на нефтяные котировки. По данным Kpler SAS, объем нефти в плавающих хранилищах вернулся к уровню января после снижения в начале года.

Официальные представители ОПЕК заявили о начале работы над новым соглашением, предполагающим более глубокое сокращение добычи.

Нефть сорта Brent  26 июня торговалась по $46,04 за баррель, что на 4,48% ниже цены позапрошлого понедельника, когда был опубликован последний модельный портфель.

Рубль по итогам прошедших двух недель заметно ослаб по отношению к основным иностранным валютам. Котировки пары USD/RUB  к концу торгов  23 июня выросли на 4,13%, до 59,39 руб., стоимость EUR/RUB  поднялась на 4,10% и составила 66,48 руб.

С 9 по 23 июня номинированный в рублях индекс ММВБ снизился на 0,84%, достигнув 1867,46 пункта, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС потерял 5,05%, опустившись до 988,93 пункта.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR за тот же период вырос на 0,29%, до 334,73 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов нашего портфеля, подорожал  до 1 375 841 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ, в первой и второй декадах июня составляла 7,593% и 7,453% соответственно. Таким образом, условный депозит, выступающий еще одним бенчмарком, с которым сопоставляется доходность портфеля, подорожал на 0,28%, до 1 382 535 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов нашего доходного портфеля не разочаровала: он прибавил 0,47%, опередив оба бенчмарка.

За рассматриваемый отрезок времени портфель подорожал до 1 481 027 руб. Доходность вложенных в него средств с начала 2014 года составила 48,10%. Это на 9,85% п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 10,52 п.п. больше доходности индекса облигаций MСXCBITR. 

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.

Источник: расчеты Инвесткафе

В среднем по портфелю до выплаты купона по состоянию на 26 июня оставалось 96 дней. Средний срок до оферты или погашения бондов равнялся 1068 дням, в основном за счет «длинных» бумаг  НЛМК и ТМК с погашением в 2023-м и 2026 году соответственно. Средняя дюрация по портфелю составляла 262 дня. Взвешенная эффективная доходность до погашения находилась на уровне 9,08%.

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

В нашем портфеле помимо бондов также оставалось 314 руб. наличными (0,02% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель. 

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

РУСАЛ Братск, облигации процентные выпуск 07, RU000A0JR9K9

РУСАЛ неплохо отчитался по МСФО за 3-й квартал прошлого года. Выручка компании выросла на 4% кв/кв, до $2060 млн, благодаря повышению цен и объема реализации. Чистая прибыль увеличилась вдвое, достигнув $273 млн, что выше ожиданий. Рост EBITDA также превысил прогнозы, составив 22% кв/кв. Сам показатель оказался равен $421 млн. Все это свидетельствует о том, что финансовые результаты РУСАЛа восстанавливаются после спада, вызванного снижением цен на алюминий. РУСАЛ по-прежнему выгодно отличает то, что себестоимость производства алюминия для него остается самой низкой в мире, примерно $1300 за тонну. На данный момент РУСАЛу принадлежит 27,8% акций Норникеля, что перекрывает 79% чистого долга компании. В этой связи по поводу большой закредитованности РУСАЛа беспокоиться не приходится. Цены на никель, как и на другие металлы, начали подрастать. Основным импульсом для удорожания никеля явилось, в частности, сокращение производства в Китае. Кроме того,  повысился и спрос на этот металл в мире. В 2017 году РУСАЛ продолжит работать над снижением долговой нагрузки. Компания может разместить бонды под 5-5,5% годовых и привлечь около $500 млн для реструктуризации полученных ранее более дорогих кредитов. Кроме этого рассматривается возможность продажи непрофильных активов, среди которых Полевский криолитовый завод и два предприятия по выпуску кремния.

ВСК, биржевые облигации серии 001P-01, 4-10202-Z-001P-02E

Премьерный выпуск биржевых облигаций страхового акционерного общества ВСК был размещен со ставкой первого-третьего купонов в 11,05%. До этого выпуска ВСК не имела долговых обязательств вообще. После выхода на рынок долга соотношение между заемными и собственными средствами ВСК составило менее 25%.

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1

Производство стали на площадках НЛМК в 2016 году увеличилось на 4%, до 16,6 млн тонн, на фоне общего роста производства. Загрузка сталеплавильных мощностей поднялась на 3 п.п. и достигла 96%. Благодаря убедительным операционным результатам компания продолжила наращивать продажи, по которым был поставлен очередной рекорд 15,9 млн тонн, превзошедший результат прошлого года на 1%. Негативное влияние на отчетность оказали снизившиеся год к году цены реализации. Из-за этого выручка НЛМК в 2016-м сократилась на 5%, до $7 636 млн. Вместе с тем валовая прибыль поднялась на 2%, достигнув $2 563 млн, а операционная прибавила 7,2%, до $1 489 млн. Дополнительную поддержку последний показатель получил от сократившихся общехозяйственных и административных расходов, а также коммерческих затрат. Заметный рост операционной прибыли и снижение инвестиций на 6% привели к увеличению денежного потока компании на 9%, более чем до $1 млрд, и снижению чистого долга до $0,7 млрд. Это позволило совету директоров НЛМК на состоявшемся 3 марта заседании утвердить дивиденды по итогам 4-го квартала 2016 года в размере 3,38 руб. на акцию (3,1% дивидендной доходности в текущих котировках). Таким образом, общий дивиденд по итогам 2016 года может составить $347 млн, что с учетом уже выплаченных сумм равняется 83% от свободного денежного потока, или 97% чистой прибыли. Этот показатель в отчетном периоде сократился до $935 млн, однако EBITDA сохранилась на прошлогодней отметке $1,9 млрд, что обеспечило более чем комфортное соотношение NetDebt/EBITDA на уровне 0,4х против 0,6х годом ранее.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6

В конце марта МТС опубликовала отчетность по МСФО за 4-й квартал и весь прошлый год. Годовая выручка оператора поднялась на 2% г/г,  до 436 млрд руб., главным образом за счет увеличения интернет-трафика в сетях 3G и LTE по мере их развертывания во всех крупных городах. Тем не менее компания зафиксировала снижение чистой прибыли за год на 2,1%, до 48,5 млрд руб. Тенденция к сокращению прибыли при росте выручки прослеживается в результатах МТС уже давно. Она обусловлена сохраняющейся нестабильностью в экономике и высокой конкуренцией в секторе. OIBDA оператора связи опустилась на 4,4% г/г, до 169,3 млрд руб., рентабельность по ней снизилась на 2,6 п.п. г/г, до 38,9%. Негативная динамика этих показателей также наблюдается не первый год. Прежде всего это вызвано снижением выручки от основного направления бизнеса МТС — услуг мобильной связи и с тем, что рентабельность других сегментов деятельности компании не так маржинальна. Свободный денежный поток компании в 2016 году снизился на 7,9% г/г и составил 47 млрд руб. В значительной степени это связано с разовыми факторами, такими как инвестиции в МТС Банк и более высокие процентные платежи в результате выкупа еврооблигаций. Показатель на акцию составляет 23,52 руб., и этого достаточно для реализации дивидендной политики МТС. В прошлом году МТС удалось сократить долг на 18%, до 284 млрд руб., и это позитивный фактор. Руководители компании считают текущую долговую нагрузку комфортной, риски краткосрочного рефинансирования низкими, среднесрочный график погашений долга сбалансированным. МТС планирует сократить капитальные затраты в 2017-го до 80 млрд руб. с 83,6 млрд в ушедшем году. Это позволит компании в среднесрочной перспективе более успешно улучшать конкурентоспособность, а также стабильно выплачивать дивиденды.

Банк Зенит, облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0

В конце августа банковская Группа Зенит представила финансовые результаты по МСФО за 1-е полугодие 2016 года, которые можно оценить как слабые с точки зрения рентабельности бизнеса и как сильные благодаря увеличению уставного капитала со стороны основных акционеров. Доходные статьи продолжают демонстрировать стагнацию вследствие отсутствия прежних темпов роста кредитного портфеля. Приятным сюрпризом стало резкое снижение стоимости фондирования, что позволило банку поддержать чистую процентную маржу и сократить убыток по сравнению со 2-м полугодием 2015 года. Запас ликвидности выглядит достаточным для обслуживания обязательств. Так, высоколиквидные активы банка (денежные средства и эквиваленты, а также не находящиеся в залоге ОФЗ и суверенные еврооблигации России) составляют 19% от активов банка. По итогам отчетного периода банк получил убыток в размере 3 740 млн руб. против 6 107 млн руб. за июль-декабрь 2015-го. Рентабельность капитала сократилась с -50%, до -32% п/п (здесь и далее п/п, если не указано иное). Балансовые метрики изменились несущественно, однако другой стала их структура. Со стороны активов можно выделить снижение портфеля ценных бумаг на 3 154 млн руб. до 25 030 млн руб. Со стороны обязательств приятным моментом стало сокращение задолженности перед ЦБ РФ (дорогой источник фондирования) на 6 693 млн руб., до 6 077 млн руб., и субординированного долга, полученного от акционеров, — на 5 736 млн руб. до 14 663 млн руб. Можно отметить стремительный рост акционерного капитала путем выпуска акций в июне 2016 года на общую сумму 8 млрд руб., что привело к увеличению собственного капитала на 20%, до 25 608 млн руб., с учетом абсорбирования убытка в отчетном полугодии. Кроме того, Татнефть (Fitch: ВВВ- и Moody`s: Ва1) увеличила долю в капитале группы с 25,13% до 49,45%, и, по ожиданиям менеджмента банка, эта доля должна расшириться до более чем 50% к ноябрю 2016 года в результате планируемого выкупа акций у ряда миноритариев. В этой связи международное агентство Fitch в начале августа поставило рейтинг Банка Зенит в статус Rating Watch «позитивный» с возможным повышением с BB- до BB.

Трубная Металлургическая Компания (ТМК), облигации биржевые серии БО-05, RU000A0JWCM0

Трубная металлургическая компания (ТМК) обнародовала сильные результаты по МСФО за 1-й квартал 2017 года. На фоне заметного роста нефтяных котировок за последние 12 месяцев именно американский сегмент компании, воспользовавшись возросшей буровой активностью в Штатах, заметно улучшил свои финансовые показатели, впервые с 2012 года выйдя в прибыль по скорректированной EBITDA ($9 млн), а также нарастив продажи в натуральном выражении в 2,5 раза, до 128 тыс. тонн. Российский дивизион, формирующий три четверти доходов ТМК, в этом отношении выглядит куда менее впечатляюще. Выручка этого сегмента увеличилась лишь на 11% г/г, до $727 млн (во многом благодаря укреплению рубля к доллару), скорректированная EBITDA упала примерно на 14%, до $127 млн, а рентабельность по этому показателю снизилась с 23% до 18% на фоне сокращения продаж труб большого диаметра (ТБД) и роста цен на сырье. Вместе с тем средние долларовые цены реализации в России поднялись почти на 30% благодаря укреплению рубля при снижении на 5,5% в заграничном сегменте. Это стало своеобразной компенсацией за слабые производственные показатели на внутреннем рынке. Выручка ТМК в валюте представления отчетности выросла почти на четверть и составила $944 млн. Чистая прибыль ТМК выросла в 2,6 раза год к году, до $40 млн. Скорректированная EBITDA увеличилась на 15%, до $142 млн, а рентабельность по ней уменьшилась с 16% до 15% из-за опережающего роста доходов. Долговая нагрузка ТМК сохраняется на достаточно высоком уровне:  соотношение NetDebt/EBITDA равно примерно 4,7х. Между тем, если финансовые результаты американского сегмента продолжат улучшаться, к концу года этот показатель вполне может снизиться до 4х.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/76624