Tikr

Доходный портфель: смотрим вверх назло негативу

В начале новой торговой недели мы, как обычно, подводим итоги управления модельным портфелем Инвесткафе, состоящим из наиболее интересных и высокодоходных облигаций российских компаний,  а также предлагаем инвестиционные решения на текущую торговую неделю, на этот раз — с 21-го по 25 декабря.

Предлагаем кратко рассмотреть ключевые события, повлиявшие на рынки ценных бумаг с момента последней публикации портфеля.

С 8-го по 14 декабря индекс инфляции, по оценке Росстата, составил 0,2%, с начала месяца инфляция прибавила 0,4%, с начала года — 12,5%. Для сравнения: за весь декабрь 2014-го она выросла на 2,6% м/м, а с начала года поднялась 11,4%.

За неделю с 10-го по 16 декабря отток из фондов, ориентированных на российские активы, составил $78,9 млн после $38,4 млн неделей ранее. Из фондов, которые инвестируют только в РФ, выведено $33,9 млн, тогда как неделей ранее этот объем составлял $11,8 млн.

Украина объявила мораторий на выплату $3 млрд долга, что, конечно, негативно для российской экономики, но в целом было ожидаемо, поэтому особого влияния на рынки этот фактор не оказывает. Налоговый период и действия ЦБ РФ по ограничению рублевой ликвидности частично компенсируют давление дешевеющей нефти на курс рубля.

Кривая доходности суверенных рублевых облигаций на прошлой неделе оставалась практически неподвижной. Средний рост YTM в разных выпусках составил около 0,05 п.п. Таким образом, нельзя сказать, что рынок федерального долга продолжает накапливать риски, связанные с обесцениванием национальной валюты или даже с решением ФРС о повышении ставки. Впрочем, вероятность принятия этого решения рынок оценивал как максимальную, что показывают и консенсус-прогноз, и результаты торгов. Соответственно, в большинстве суверенных инструментов, особенно на развивающихся рынках фактор смены курса монетарной политики США уже так или иначе был отражен в цене.

В целом рынок, конечно, опять стал выглядеть хуже, чем неделей ранее. Обусловлено это главным образом тем, что продолжает расти отставание в доходностях между дальними и ближними выпусками, таким образом, риски на горизонте до 180 дней накапливаются почти во всех сегментах за исключением, пожалуй, энергетического. Сказываются, вероятно, и общеэкономические события, формирующие внешний фон (повышение ставки ФРС, разрешение на экспорт нефти из США, сама стагнация рынка нефти) и внутренние, такие как назначение временной администрации во Внешпромбанке, одном из крупнейших кредитных учреждений страны. Плохо здесь то, что это уже превращается в тенденцию и сильно вредит планированию долговременных портфельных инвестиций.

Тем не менее российские еврооблигации укреплялись. Доходность суверенных выпусков снизилась на 1-10 б.п. В финансовом секторе она уменьшилась в среднем 10 б.п., по выпускам ВЭБа — на 15-30 б.п. В корпоративном сегменте лучше выглядели бумаги Газпрома: доходность по ним снизилась на 5-20 б.п.

Отрицательное сальдо счета текущих операций США в 3-м квартале составило $124,1 млрд против ожидаемых $118 млрд. Индекс деловой активности Филадельфии в декабре снизился до -5,9 п. с прогнозных 1,5 п. Количество заявок на получение пособия по безработице за неделю составило 271 тыс., на 4 тыс. меньше прогноза. Американские фондовые индексы, начавшие сессию в четверг ростом, к закрытию развернулись вниз, отреагировав на комментарий ФРС о повышении ключевой процентной ставки еще на 1 п.п. в течение 2016 года. Решение ФРС начать ужесточение монетарной политики снизило неопределенность на мировых рынках. Первая реакция отечественного рынка на новость о повышении ставки оказалась также достаточно позитивной, хотя неблагоприятные последствия этого шага для российской экономики никуда не делись.

Уверенность Джанет Йеллен в силе американской экономики, сохранение прогноза FOMC по ставке на уровне 1,375% к концу будущего года, что предполагает ее повышение в ходе четырех заседаний комитета, а также единогласное решение дать старт нормализации денежно-кредитной политики вернули веру инвесторов в доллар США. Стабильный рост ВВП, безработица на уровне 5% (ФРС оценивает состояние полной занятости в 4,7-5%), а также ускорение инфляции до 0,5% в ноябре создают предпосылки для продолжения цикла монетарной рестрикции в ближайшем будущем. При этом политика Федерального резерва остается адаптивной, что вселяет веру в продолжение ралли фондовых индексов.

Индекс делового оптимизма Германии в декабре составил 108,7 п., недотянув до ожидавшегося уровня 0,3 п. Декабрьский индекс деловой активности Германии в секторе услуг оказался ниже прогноза на 0,1 п., остановившись на отметке  55,4 п., а  в промышленности составил 53 п., как и ожидалось.

Положительное сальдо торгового баланса еврозоны в октябре составило 24,1 млрд евро при прогнозе 21,5 млрд евро. Индекс потребительских цен в ноябре здесь снизился на 0,1% м/м и вырос на 0,2% г/г, в обоих случаях оказавшись выше прогноза на 0,1%. Индекс деловой активности в промышленности и в секторе услуг стран валютного альянса в декабре составил 53,1 п. и 53,9 п. соответственно при прогнозе 52,8 п. и 54,1 п.

В пятницу, 18 декабря, Банк Японии сохранил без изменений курс денежно-кредитной политики, нацеленной на достижение регулируемого повышения темпов роста инфляции до 2% в год. Кроме того, выразив уверенность в устойчивости экономики страны, регулятор заявил о намерении увеличить средний срок до погашения гособлигаций в своем портфеле до 7-12 лет и расширить состав портфеля. Также на заседании было принято решение увеличить поддержку компаний, которые активно инвестируют и повышают зарплаты сотрудникам

По данным COT, за прошедшую неделю фонды нарастили количество нетто-лонгов по нефти WTI (NYMEX) на 15,280 тыс. (+18,99%), при этом их общее количество составляет 95,754 тыс. Это первый факт прироста чистых покупок за последние шесть недель при этом массового закрытия проданных контрактов не наблюдается. По подсчетам Baker Hughes, за минувшую неделю число действующих буровых установок в США увеличилось на 17 (+3,24%), до 541. Президент США утвердил снятие запрета на экспорт нефти. Этот шаг благотворно отразится на американских нефтяных компаниях, так как позволит им ориентироваться не только на внутренний рынок.

Снятие Штатами запрета на экспорт углеводородного сырья поддержит местные нефтедобывающие компании, а значит сокращение производства здесь замедлится, что вкупе с нежеланием ОПЕК сокращать добычу усилит дисбаланс между спросом и предложением на нефтяном рынке. Таким образом, заложенная в бюджет РФ на 2016 год цена нефти $50 за баррель не выглядит реалистичной, поэтому ее придется корректировать в сторону уменьшения.  Это увеличивает вероятность того, что в будущем году экономика России не покажет роста. Все эти факторы не дают повода для оптимизма.

В целом причин для разворота вверх у цен на нефть нет. До старта торгов 21 декабря на отечественном рынке цена Brent упала ниже отметки в $36,2 за баррель впервые с июля 2004 года.

Днем понедельника текущей торговой недели, нефть Brent котировалась по $36,36 за баррель, что на 2,34% ниже  уровня предыдущего понедельника, 14 декабря.

Рубль по итогам прошлой недели не показал однозначной динамики по отношению к основным иностранным валютам. Пара USD/RUB подорожала на 0,83%, до 70,948 руба, а EUR/RUB ослабла на 0,37%, до 77,11 руб.

С 14-го по 18 декабря индекс ММВБ снизился на 0,07%, достигнув 1719,16 пункта, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС потерял 1,47%, опустившись до значения 765,73 пункта.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR за то же время прибавил 0,08%, поднявшись до 283,37 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов нашего портфеля, вырос до 1 164 538 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ, опустилась до 9,899%. Таким образом условный вклад, выступающий еще одним бенчмарком для нашего облигационного портфеля, за неделю подорожал на 0,181%, до 1 215 684 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов доходного портфеля Инвесткафе за пятидневку несколько разочаровала: он прибавил символические 0,004%. Таким образом, результат оказался хуже, чем динамика депозита и индекса рынка корпоративных бондов. Тем не менее портфель подорожал до 1 273 939 руб. Доходность вложений средств в него с начала 2014 года составила 27,39%. Это на 5,83 п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 10,94 п.п. больше доходности индекса облигаций MСXCBITR. 

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.

Источник: расчеты Инвесткафе

В среднем по портфелю до выплаты купона по состоянию на 21 декабря оставалось 108 дней. Средний срок до оферты или погашения бондов равнялся 686 дням, в основном за счет бумаг МТС и НЛМК с погашением в 2017-м и 2023 году соответственно. Средняя дюрация по портфелю составляла 304 дня. 

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

По состоянию на 18 декабря в портфеле помимо бондов оставался и 254 руб. наличными (0,02% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель. 

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

Тинькофф Банк, биржевые облигации серии 12, RU000A0JTXT7

 Тинькофф Банке купил часть портфеля кредитных карт банка Связной. Почему на это пошел Связной понятно: у банка уже давно сложились серьезные проблемы с ликвидностью и обслуживанием обязательств. Мотивировка же действий покупателя неясна. Тинькофф Банк, увы, не может похвастаться сколько-нибудь обнадеживающими результатами деятельности в 2015 году. В 1-м квартале Тинькофф отчитался об убытках впервые с 2009 года. Банк объяснил это нестабильностью валютных курсов, однако причина явно в другом: в этот период снизилась чистая процентная маржа (с поправкой на риски она составила 10,3%). В это время банк специально сворачивал темпы выпуска новых кредитных карт (за 1-й квартал их было выпущено 79 тыс. против 278 тыс. в 2014 году). По итогам 1-го квартала нетто-стоимость активов банка составила 148,9 млрд руб., показав рост на 27,8% к базе прошлого года. ROI банка упал с 7,24% до 1,68%.Анализируя пассивы, можно обратить внимание, что долгосрочные  вклады физлиц (сроком свыше 1 года) упали с 11,7 до 9,9 млрд руб. к базе 2014 года, в то время как существенно выросли краткосрочные вклады (до 1 года) с 30,1 млрд руб. до 54,6 млрд руб. (в процентах к текущим обязательствам — с 66,64% до 80,34%). Тем не менее, по показателям нормативов ликвидности Тинькофф уверенно выдерживает проверку, да и отношение высоколиквидных активов к ожидаемому оттоку текущих обязательств составляет 166,2%.

Банк Зенит,  облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0

Норматив достаточности капитала на 1 октября находился на приемлемом уровне в 13,92%, также как и нормативы ликвидности, который составил 100,45% при минимальной допустимых 50%. По итогам 3-х кварталов  банк получил прибыль в размере 727,5 млн руб. Результат стоит признать позитивным с учетом текущей ситуации на рынке. При этом у банка доля просроченной задолженности по РСБУ не превышает 5%, что в текущей ситуации является приемлемым результатом. Также стоит отметить, что Банк Зенит входит в Top-30 крупнейших банков России. Напомним, что одним из его акционеров является Татнефть.

Группа Черкизово, облигации биржевые серии 04, RU000A0JTU93

Черкизово отчиталось по GAAP за девять месяцев текущего года. Как уже было известно из операционной отчетности группы, лидером продаж стал сегмент мясопереработки, где объем реализации увеличился на 32%, до 135,2 тыс. тонн, главным образом благодаря активным продажам мяса на кости и полуфабрикатов. В сегменте птицеводства удалось повысить реализацию на 10% г/г, до 341,4 тыс. тонн. Почти неизменным остался лишь результат в сегменте свиноводства, продажи которого уменьшились на 0,1% г/г, до 119 тыс. тонн. Выручка компании с января по сентябрь 2015 года выросла на 15%, преодолев отметку в 56 млрд рублей. Большая часть выручки сформирована сегментом птицеводства, доход от которого составил 32,1 млрд руб., увеличившись на 19% г/г. Интенсивнее всего — на 37% г/г выручка повышалась в сегменте мясопереработки, где показатель достиг 20,8 млрд руб. Впечатляющие темпы роста здесь вызваны увеличением объемов продаж и повышеним средней цены реализации на 5%. Сегмент свиноводства нарастил выручку на 9% в связи с удорожанием продукции на ту же величину. Валовая прибыль Черкизово за отчетный период снизилась на 2%, до 15,3 млрд руб. Валовая маржа упала до 27% с 32% годом ранее. Негативное влияние на эти результаты оказало повышение операционных расходов на 25%: их рост опередил рост выручки.  Эта динамика обусловлена расширением бизнеса по всем сегментам, а также связана с закупками компонентов комбикормов, расчет за которые производился в валюте. При этом 0,7% выручки группы было направлено на финансирование рекламы мясной продукции. Чистая прибыль Черкизово с января по сентябрь текущего года снизилась почти на 25% г/г, до 6,1 млрд руб. EBITDA упала на 13% г/г, оказавшись ниже 10 млрд руб.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6

МТС отчиталась по МСФО за 3-й квартал 2015 года. Отчетный период был отмечен ростом выручки на 7,4% г/г, хотя чистая прибыль сократилась на 6,6%. Средняя выручка на одного пользователя, характеризуемая показателем ARPU, потеряла за год почти 5%, составив 341 руб., что связано с реализацией стратегии по стимулированию передачи данных за счет предоставления абонентам большего интернет-трафика на пакетных тарифах. Схожей динамикой отметилась и APPM (средняя стоимость минуты разговора), снизившаяся на 7,4%, до 0,88 руб. В свою очередь, среднее количество минут разговора на абонента в месяц (MOU), напротив, выросло на 2,4%, до 386 мин. против 377 мин. годом ранее. Выручка группы в 3-м квартале увеличилась на 7,4%, до 115 млрд руб. В России, на основном рынке компании, доход составил 103,9 млрд руб., что на 4,7% выше прошлогоднего уровня. В качестве главных драйверов роста выступили увеличившаяся абонентская база, а также усилившийся интерес пользователей к интернет-сервисам. Чистая прибыль МТС в отчетном периоде снизилась на 6,6%, до 14,4 млрд руб. Причиной негативной динамики показателя стали неденежные потери, составившие 3,3 млрд руб., вследствие девальвации рубля и пересчета части долга, номинированного в валюте. Скорректированный показатель OIBDA с июля по сентябрь снизился на 1,9%, до 48 млрд руб., а  маржа по ней упала на 4 п.п. — с 45,7% до 41,7%. В связи с переоценкой части долга, представленного в валюте, на фоне девальвации рубля чистый долг МТС на конец отчетного периода взлетел с 165,4 млрд руб., показанных во 2-м квартале, до 213,8 млрд руб. Это обстоятельство приходится признать негативным моментом для финансового состояния оператора. При этом соотношение чистый долг/LTM OIBDA увеличилось незначительно — до вполне допустимого уровня 1,2х, да и то данная ситуация была обусловлена переоценкой части долговых обязательств в иностранной валюте.

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1

НЛМК опубликовал финансовые результаты за девять месяцев текущего года. В отчетном периоде, благодаря реализации программы повышения производительности на липецкой площадке и увеличением загрузки калужского подразделения,  компания увеличила выпуск стали на 2%, до 12 млн тонн. Совокупные продажи НЛМК с января по сентябрь выросли на 7% и преодолели отметку в 12 млн тонн, в основном благодаря сбыту на зарубежных рынках, доля которых превысила 60%. Несмотря на неплохие операционные результаты, выручка НЛМК с января по сентябрь упала на 21% г/г, до $6,4 млрд. Это обусловлено обвалом цен на продукцию металлурга на 25-50%, причем давление этого фактора удалось частично компенсировать за счет роста продаж.Девальвация рубля вкупе с реализацией программ по повышению производственной эффективности и ростом объемов продаж позволила компании увеличить операционную прибыль на 6%, до $1,2 млрд. Свободный денежный поток НЛМК достиг $886 млн, повысив финансовую устойчивость и обеспечив компании дополнительную гибкость для оптимизации долгового портфеля и дивидендных выплат. Чистый долг сократился на 41%, до $1,1 млрд, отношение чистый долг/EBITDA уменьшилось до  0,48х с 0,85х годом ранее. Таким образом, кредитоспособность компании на сегодняшний день по-прежнему не вызывает никаких опасений. По итогам трех кварталов текущего года группа увеличила чистую прибыль на внушительный 31%, до $891 млн, а вот показатель EBITDA упал на 7%, до $1,6 млрд.

Башнефть, облигации серии 04, RU000A0JS3U0

Президент Башнефти Александр Корсик дал интервью Коммерсанту, где рассказал, в частности, о том, что после смены контролирующего акционера радикальных изменений в стратегии развития компании не произошло. Башнефть по-прежнему намерена поддерживать стабильный уровень добычи в Башкирии — основном регионе деятельности и развивать два новых актива — Бурнефтегаз и месторождения им. Требса и Титова, доля которых в добыче компании продолжит расти. Башнефть также продолжит модернизацию собственных перерабатывающих заводов. К 2019 году компания рассчитывает полностью уйти от выпуска мазута и вакуумного газойля. Продолжит Башнефть и развивать розничную сбытовую сеть, для увеличения объема премиальных продаж нефтепродуктов. Однако глава компании пояснил, что в текущем году приобретений сетей АЗС ждать не стоит из-за сложной рыночной ситуации. Также Александр Корсик отметил, что Башнефть собирается по-прежнему выплачивать те дивиденды, которые может себе позволить, учитывая экономическую ситуацию. Выручка Башнефти по итогам прошлого года выросла на 13% и составила 637 млрд руб. Этому способствовал рост объемов добычи нефти и производства нефтепродуктов на фоне роста рублевых цен их реализации как на внутреннем рынке, так и при поставках на экспорт. EBITDA компании в 2014 году снизилась на 1.6% до 101 млрд руб. Это стало результатом значительного роста издержек. Чистая прибыль Башнефти в 2014 году составила 43 млрд руб, снизившись на 6.5% в основном из-за снижения операционной прибыли. Свободный денежный поток компании по итогам прошлого года вырос на 10%. Соотношение чистого долга к EBITDA выросло с 0,73х до 1,13х на конец 2014 года. 

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/64981