Tikr

Доходный портфель: слегка сбавляя обороты

В начале новой торговой недели мы подводим итоги управления модельным портфелем Инвесткафе, состоящим из привлекательных для вложений облигаций российских компаний,  а также предлагаем балансировку бумаг на текущую торговую неделю и последующие праздничные дни. Новый портфель будет опубликован 9 января.

Россия

Совет директоров Башнефти согласовал условия мирового соглашения с АФК Система и Система-инвест. По условиям соглашения ответчики обязуются возместить Башнефти убытки в размере 100 млрд руб., после чего стороны обязуются отказаться от взаимных претензий.

Уровень безработицы в РФ составил 5,1%, как и месяцем ранее (в ноябре 2016 года: 5,4%).

Свежие данные Росстата в целом указывают на замедление экономики РФ в ноябре и на продолжение тренда на падение располагаемых доходов граждан. Промышленное производство в стране упало на рекордные за последние три года 3,6% г/г, а динамика реальных располагаемых доходов граждан РФ в текущем году, за исключением января, оставалась негативной.

Инфляция в России с 12 по 18 декабря составила 0,1%, потребительские цены с начала года выросли на 2,4%.

Минфин разместил ОФЗ серии 26222 с постоянным купоном 7,1% и погашением в 2024 году при спросе 77,84 млрд руб. в объеме 24,99 млрд руб. (100,0% заявленного) по средневзвешенной цене 99,36% от номинала со средневзвешенной доходностью 7,35%. Размещены также ОФЗ серии 26221 с постоянным купоном 7,7% и погашением в 2033 году при спросе 54,16 млрд руб. в объеме 19,99 млрд руб. (100,0% заявленного) по средневзвешенной цене 100,44% от номинала со средневзвешенной доходностью 7,79%.

Доходности в ОФЗ на прошедшей неделе снизились на 0,09 п.п. На рынке суверенных еврооблигаций доходности выросли в среднем на 0,03 п.п.

Европа

Финальная оценка роста ВВП Великобритании за 3-й квартал составила 0,4% кв/кв и 1,7% г/г (прогноз: рост на 0,4% кв/кв и 1,5% г/г).

В ноябре индекс цен производителей Германии вырос на 0,1% м/м и 2,5% г/г (прогноз: +0,2% м/м и +2,6% г/г). По данным института IFO, в декабре индекс делового оптимизма в Германии составил 117,2 п. (прогноз: 117,5 п., как и месяцем ранее).

В декабре индекс потребительского доверия в еврозоне вырос на 0,5 п. против ожидавшихся 0,2 п.

Азия

Банк Японии оставил учетную ставку на уровне -0,1%, как и ожидалось. Чистый отток средств нерезидентов в японские акции за прошлую неделю составил 622,5 млрд иен после 84,8 млрд неделей ранее.

США

ВВП США за 3-й квартал, согласно пересмотренным данным, повысился на 3,2% против ожидавшихся 3,3%. В ноябре число заказов на товары длительного пользования в США выросло на 1,3% м/м при ожидании роста на 2% м/м. Личные доходы населения за тот же месяц выросли на 0,3% м/м, а расходы увеличились на 0,6% м/м, при прогнозе повышения на 0,4% и 0,5% соответственно. Количество проданных новых домов в ноябре составило 0,733 млн, что существенно выше ожидавшегося значения 0,654 млн. В октябре в США было начато строительство 1,297 млн домов, хотя ожидалось, что их будет только 1,250 млн. За минувшую неделю количество заявок на получение пособия по безработице составило 245 тыс. при прогнозе 231 тыс.

Конгресс одобрил налоговую реформу и отправил документ на подпись президенту, но, как ни удивительно, позитивного импульса фондовым индексам это событие не придало.

Нефть

По подсчетам Baker Hughes, за прошедшую неделю в Штатах чисто действующих буровых установок выросло на одну единицу, а их общее число составило 931. Этот показатель не показывает выраженной динамики уже вторую неделю подряд. По данным EIA, запасы нефти в Штатах за минувшую неделю снизились на 6,495 млн баррелей при прогнозе 3,769 млн, а остатки бензина увеличились на 1,237 млн баррелей, тогда как ожидался рост на 1,895 млн. Недельный экспорт сырой нефти подскочил с 1,086 млн до 1,858  млн баррелей в сутки. Добыча за тот же период опять обновила исторический максимум, достигнув 9,785 млн баррелей в сутки.

По данным Reuters, участники сделки об ограничении добычи нефти ОПЕК+11 начали разрабатывать стратегию выхода из соглашения. Интересно отметить, что министр энергетики Александр Новак заявил о наличии консенсуса подобной стратегии, но детали не будут раскрыты до полного балансирования рынка нефти. Goldman Sachs прогнозирует, что Россия выйдет из соглашения об ограничении добычи во второй половине 2018 года. Можно ожидать, что это станет триггером для других участников, и борьба за долю рынка возобновится. Это мощный долгосрочный негативный фактор, который удерживает нефть от продолжения ралли.

Нефть сорта Brent  утром 25 декабря  торговалась на уровне $65,21 за баррель, что на 2,93% выше цены прошлого понедельника, когда был опубликован последний модельный портфель.

Рубль, по итогам прошедшей недели не показал однозначной динамики по отношению к основным иностранным валютам. Цена пары USD/RUB  к концу торгов  22 декабря  до 58,38 руб., а пара EUR/RUB  выросла на 0,08%, до 69,23 руб.

С 15 по 22 декабря номинированный в рублях индекс Мосбиржи опустился на 1,91%, до 2102,94 пункта, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС упал на 1,06%, до 1135,70 пункта.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR вырос на 0,92%, до 351,87 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов нашего портфеля, подорожал до 1 446 292 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ, в первой декаде декабря снизилась до 7,380%. Таким образом, наш условный депозит, выступающий еще одним бенчмарком, с которым мы сравниваем доходность нашего облигационного портфеля, поднялся на 0,14%, до 1 432 495 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов нашего доходного портфеля за прошедший период несколько разочаровала: он подорожал лишь на 0,13%, совсем немного отстав от депозита и довольно существенно уступив индексу корпоративных бондов.

За прошедшую неделю, портфель подорожал до 1 554 901 руб. Доходность вложенных в него средств с начала 2014 года составила 55,49%. Это на 12,24% п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 10,86% п.п. больше доходности индекса облигаций MСXCBITR.

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.

В среднем по портфелю до выплаты купона по состоянию на 25 декабря  оставалось 99 дней. Средний срок до оферты или погашения бондов равнялся 798 дням. Средняя дюрация по портфелю составляла 350 дней. Взвешенная эффективная доходность до погашения находилась на уровне 8,80%.


Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

В нашем портфеле помимо бондов также оставалось 165 руб. наличными (0,01% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель. 

Предыдущий состав портфеля



Новый состав портфеля

РУСАЛ Братск, облигации процентные выпуск 07, RU000A0JR9K9

РУСАЛ неплохо отчитался по МСФО за 3-й квартал прошлого года. Выручка компании выросла на 4% кв/кв, до $2060 млн, благодаря повышению цен и объема реализации. Чистая прибыль увеличилась вдвое, достигнув $273 млн, что выше ожиданий. Рост EBITDA также превысил прогнозы, составив 22% кв/кв. Сам показатель оказался равен $421 млн. Все это свидетельствует о том, что финансовые результаты РУСАЛа восстанавливаются после спада, вызванного снижением цен на алюминий. РУСАЛ по-прежнему выгодно отличает то, что себестоимость производства алюминия для него остается самой низкой в мире, примерно $1300 за тонну. На данный момент РУСАЛу принадлежит 27,8% акций Норникеля, что перекрывает 79% чистого долга компании. В этой связи по поводу большой закредитованности РУСАЛа беспокоиться не приходится. Цены на никель, как и на другие металлы, начали подрастать. Основным импульсом для удорожания никеля явилось, в частности, сокращение производства в Китае. Кроме того,  повысился и спрос на этот металл в мире. В 2017 году РУСАЛ продолжит работать над снижением долговой нагрузки. Компания может разместить бонды под 5-5,5% годовых и привлечь около $500 млн для реструктуризации полученных ранее более дорогих кредитов. Кроме этого рассматривается возможность продажи непрофильных активов, среди которых Полевский криолитовый завод и два предприятия по выпуску кремния.

ВСК, биржевые облигации серии 001P-01, 4-10202-Z-001P-02E

Премьерный выпуск биржевых облигаций страхового акционерного общества ВСК был размещен со ставкой первого-третьего купонов в 11,05%. До этого выпуска ВСК не имела долговых обязательств вообще. После выхода на рынок долга соотношение между заемными и собственными средствами ВСК составило менее 25%.

ГСС, биржевые облигации серии БО-05, RU000A0JVF64.

С 2008 года Гражданским Самолетам Сухого присваивается кредитный рейтинг международного рейтингового агентства Fitch. В октябре прошлого года это агентство подтвердило рейтинг ГСС на уровне «BB-», а прогноз был изменен с «негативного» на «стабильный». Конечным контролирующим акционером ГСС является государство, и, несмотря на то, что прямая государственная гарантия по долгу компании отсутствует, это позволяет делать положительные выводы о платежеспособности эмитента. Сильная связь компании с государством не мешает доходности по ее биржевым облигациям быть заметно выше, чем по соответствующим бумагам госкомпаний. Бонды ГСС были включены в портфель с доходностью в 10,80%. Компания регулярно отчитывается по МСФО. На конец 1-го полугодия 2017 года отношение общего долга к капиталу компании составляло немногим более 0,55x, что говорит о приемлемой долговой нагрузке. Соотношение между краткосрочным и общим долгом находилось на уровне 0,45x.Несомненно, риском является то, что компания генерирует чистый убыток. Однако по итогам 2-го полугодия 2016 года он сократился почти в 10 раз по сравнению с результатом января-июня. Кроме того, ГСС с июля по декабрь 2016-го сгенерировали операционную прибыль, тогда как в 1-м полугодии оставались убыточными и на этом уровне.

О’Кей, облигации биржевые серии БО-04, RU000A0JR4H6

За январь-июнь текущего года EBITDA группы О’Кей увеличилась на 9,4%, а маржа  EBITDA выросла до 4,2% по сравнению с 4% годом ранее. 97% долгового портфеля номинировано в рублях, что важно в условиях повышенной волатильности курса национальной валюты. Отношение чистого долга к EBITDA О’Кей на конец 1-го полугодия 2017 года составило 3,6х против 3,4x годом ранее. Рейтинговое агентство Fitch подтвердило ритейлеру рейтинг B+ со стабильным прогнозом.

Банк Зенит, облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0

В конце августа банковская Группа Зенит представила финансовые результаты по МСФО за 1-е полугодие 2016 года, которые можно оценить как слабые с точки зрения рентабельности бизнеса и как сильные благодаря увеличению уставного капитала со стороны основных акционеров. Доходные статьи продолжают демонстрировать стагнацию вследствие отсутствия прежних темпов роста кредитного портфеля. Приятным сюрпризом стало резкое снижение стоимости фондирования, что позволило банку поддержать чистую процентную маржу и сократить убыток по сравнению со 2-м полугодием 2015 года. Запас ликвидности выглядит достаточным для обслуживания обязательств. Так, высоколиквидные активы банка (денежные средства и эквиваленты, а также не находящиеся в залоге ОФЗ и суверенные еврооблигации России) составляют 19% от активов банка. По итогам отчетного периода банк получил убыток в размере 3 740 млн руб. против 6 107 млн руб. за июль-декабрь 2015-го. Рентабельность капитала сократилась с -50%, до -32% п/п (здесь и далее п/п, если не указано иное). Балансовые метрики изменились несущественно, однако другой стала их структура. Со стороны активов можно выделить снижение портфеля ценных бумаг на 3 154 млн руб. до 25 030 млн руб. Со стороны обязательств приятным моментом стало сокращение задолженности перед ЦБ РФ (дорогой источник фондирования) на 6 693 млн руб., до 6 077 млн руб., и субординированного долга, полученного от акционеров, — на 5 736 млн руб. до 14 663 млн руб. Можно отметить стремительный рост акционерного капитала путем выпуска акций в июне 2016 года на общую сумму 8 млрд руб., что привело к увеличению собственного капитала на 20%, до 25 608 млн руб., с учетом абсорбирования убытка в отчетном полугодии. Кроме того, Татнефть (Fitch: ВВВ- и Moody`s: Ва1) увеличила долю в капитале группы с 25,13% до 49,45%, и, по ожиданиям менеджмента банка, эта доля должна расшириться до более чем 50% к ноябрю 2016 года в результате планируемого выкупа акций у ряда миноритариев. В этой связи международное агентство Fitch в начале августа поставило рейтинг Банка Зенит в статус Rating Watch «позитивный» с возможным повышением с BB- до BB.

Трубная металлургическая компания (ТМК), облигации биржевые серии БО-05, RU000A0JWCM0

Трубная металлургическая компания (ТМК) обнародовала сильные результаты по МСФО за 1-й квартал 2017 года. На фоне заметного роста нефтяных котировок за последние 12 месяцев именно американский сегмент компании, воспользовавшись возросшей буровой активностью в Штатах, заметно улучшил свои финансовые показатели, впервые с 2012 года выйдя в прибыль по скорректированной EBITDA ($9 млн), а также нарастив продажи в натуральном выражении в 2,5 раза, до 128 тыс. тонн. Российский дивизион, формирующий три четверти доходов ТМК, в этом отношении выглядит куда менее впечатляюще. Выручка этого сегмента увеличилась лишь на 11% г/г, до $727 млн (во многом благодаря укреплению рубля к доллару), скорректированная EBITDA упала примерно на 14%, до $127 млн, а рентабельность по этому показателю снизилась с 23% до 18% на фоне сокращения продаж труб большого диаметра (ТБД) и роста цен на сырье. Вместе с тем средние долларовые цены реализации в России поднялись почти на 30% благодаря укреплению рубля при снижении на 5,5% в заграничном сегменте. Это стало своеобразной компенсацией за слабые производственные показатели на внутреннем рынке. Выручка ТМК в валюте представления отчетности выросла почти на четверть и составила $944 млн. Чистая прибыль ТМК выросла в 2,6 раза год к году, до $40 млн. Скорректированная EBITDA увеличилась на 15%, до $142 млн, а рентабельность по ней уменьшилась с 16% до 15% из-за опережающего роста доходов. Долговая нагрузка ТМК сохраняется на достаточно высоком уровне:  соотношение NetDebt/EBITDA равно примерно 4,7х. Между тем, если финансовые результаты американского сегмента продолжат улучшаться, к концу года этот показатель вполне может снизиться до 4х.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/78616