Tikr

Доходный портфель: результат впечатляет

В начале новой торговой недели мы, как всегда, подводим итоги управления модельным портфелем Инвесткафе, состоящим из привлекательных облигаций российских компаний,  а также предлагаем балансировку бумаг в портфеле на период с 7 по 17 ноября.

Россия

В октябре сезонно скорректированный индекс IHS Markit PMI обрабатывающей промышленности незначительно опустился с сентябрьского показателя 51.9 п. и составил 51.1 п. По данным исследования, объемы производства в обрабатывающих отраслях продолжали увеличиваться. Однако темпы роста показателя замедлились до пятнадцатимесячного минимума и в целом были умеренными.

Минфин в ноябре купит на внутреннем рынке валюты на 122,8 млрд руб., что в 1,6 раза больше объемов октября. Ежедневно ведомство будет закупать иностранной валюты на 5,8 млрд руб. (~$100 млн). Реакцией рынка на эту новость стало падение рублевых котировок на 1,5%, хотя Brent выросла более чем на 2%. Если прибавить к этому довольно крупные выплаты по внешнему долгу в последующие три месяца, то ситуация обретает логику.

Ожидается, что в начале следующего года США объявят о новых санкциях против России после завершения расследования о вмешательство в ход президентских выборов 2016 года. Учитывая недавние заявления главы Минфина Антона Силуанова о необходимости введения валютного контроля в случае кризисных ситуаций, есть основание полагать, что новые санкции окажут сильное воздействие на валютный рынок страны. Добавив к этому крупные выплаты и новое бюджетное правило, при котором объемы интервенций Минфина при текущих ценах на нефть вырастут в разы, шансов на укрепление рубля почти не остается.

Потребительские цены в России с 24 по 30 октября не изменились. Накопленным итогом с начала месяца цены к 30 октября выросли на 0,2% (с учетом округления), а с начала года  увеличились на 1,9%.

Минфин предлагает ограничить стоимость коммерческих заимствований, который привлекают регионы для финансирования дефицитов своих бюджетов, уровнем ключевой ставки ЦБ плюс 1,0 п.п.

ЦБ 7 ноября предложил купонные облигации Банка России (ОБР) на 309 млрд руб. Дата расчетов — 8 ноября, погашение состоится 17 января 2018 года. Тип купона плавающий. Речь идет о второй попытке размещения выпуска на 500 млрд руб., который в полном объеме не нашел спроса неделю назад.

В доходностях ОФЗ на прошедшей неделе качественных изменений не отмечается. В суверенных еврооблигациях доходности снизились на 0,05 п.п.

Европа

Банк Англии ожидаемо повысил учетную ставку с 0,25%, до 0,5%. Индекс деловой активности Великобритании в октябре составил 56,3 п. (прогноз: 55,8 п. против 55,9 п. месяцем ранее).

В сентябре объем производственных заказов Германии вырос на 1% м/м при прогнозе падения  на 1,5% м/м. По расчетам Markit, в октябре индекс деловой активности в сфере услуг ФРГ составил 54,7 п., хотя ожидалось значение 55,2 п. Индекс деловой активности в промышленности Германии повысился до 60,6 п. (прогноз: 60,5 п. без изменений), а уровень безработицы составил 5,6%, как и ожидалось, без изменений.

Индекс деловой активности в сфере услуг еврозоны в октябре оказался равен 55 п., что на 0,1 п. выше консенсуса. Индекс производственного сектора (Markit PMI) еврозоны за октябрь составил 58,5 п. (прогноз: 58.6 п. без изменений). Индекс цен производителей еврозоны за прошлый месяц вырос на 0,6% м/м и на 2,9% г/г (прогноз: рост на 0,4% м/м и 2,8% г/г). В ноябре индекс доверия инвесторов еврозоны, по версии Sentix, поднялся с октябрьских 29,7 п. до 34 п. при прогнозе 30,8 п.

ВВП еврозоны во 3-м квартале вырос на 0,6% кв/кв и 2,5% г/г, в обоих случаях оказавшись выше ожидаемого на 0,1%. В сентябре безработица в еврозоне составила 8,9% (прогноз: 9,0%, месяцем ранее: 9,1%). Инфляция в октябре составила 1,4%, притом что консенсус предполагал значение 1,5%.

Азия

Индекс деловой активности в сфере услуг Китая (Caixin PMI) в октябре составил 51,2 п. (сентябрь: 50,6 п.). Индекс деловой активности в промышленности Китая в августе составил 51,0 п. как и прогнозировалось.

США

За минувшую неделю количество заявок на получение пособия по безработице составило 229 тыс. при прогнозе 235 тыс. Производительность труда в 3-м квартале выросла на 3% (прогноз: +2,5% кв/кв против +1,5% кварталом ранее). В октябре индекс делового оптимизма ISM оказался на отметке 58,7 п. (прогноз: 59,5 п., месяцем ранее: 60,8 п.). Расходы на строительство в сентябре выросли на 0,3% м/м (прогноз: без изменений м/м, месяцем ранее: +0,5% г/г). Индекс деловой активности в Чикаго в октябре составил 66,2 п. при ожидавшихся 61,0 п. В том же месяце индекс потребительского доверия достиг 125,9 п. (прогноз: 121 п. против 119,8 п. месяцем ранее). Личные доходы населения США в сентябре повысились на 0,4% м/м, как и прогнозировалось, а расходы увеличились на 1% м/м, опередив консенсус на 0,2%.

Арест бывшего руководителя президентской кампании Пола Манафорта бросает тень на Дональда Трампа и ставит под сомнение реализацию налоговой реформы.

Дональд Трамп объявил о выдвижении Джерома Пауэлла на пост председателя ФРС. От нового главы ожидают продолжения действующей монетарной политики, направленной на постепенный рост ставки и ускорение дерегулирования финансовой отрасли.

Нефть

По данным EIA, запасы нефти в Штатах за неделю сократилась на 2,435 млн баррелей при прогнозе 1,756 млн. В то же время остатки бензина сократились на 4,020 млн баррелей против ожидавшегося снижения на 1,056 млн. Недельный экспорт повысился с 1,924 млн до 2,133 баррелей в сутки. Добыча за тот же период восстановилась до 9,553 млн баррелей.

По подсчетам Baker Hughes, за прошедшую неделю число действующих буровых установок в США сократилось еще на 11 единиц, до 898, после 15 неделей ранее. Неспособность США нарастить буровую активность при относительно высоких ценах на нефть подогревает текущее ралли.

Поддержку нефтяным котировкам оказывают новые заявления членов ОПЕК о вероятной пролонгации текущего соглашения об ограничении добычи нефти. Кроме того, мировая экономика сейчас пребывает в лучшем состоянии, чем когда бы то ни было, а количество стран находящихся в рецессии находится на историческом минимуме. Это выливается в рост спроса на нефть.

Также к факторам роста относятся аресты принцев и высокопоставленных чиновников в Саудовской Аравии, что способно вылиться в дестабилизацию ситуации в стране и регионе и привести к перебоям в поставках нефти.

Нефть сорта Brent  днем 7 ноября  торговалась по $64,21 за баррель, что на 6,33% выше цены прошлого понедельника, когда был опубликован последний модельный портфель.

Рубль по итогам прошедшей недели ослаб по отношению к основным иностранным валютам. Цена пары USD/RUB  к концу торгов  3 ноября  поднялась на 1,76%, до 59,08 руб., котировки EUR/RUB  выросли на 1,77%, до 68,60 руб.

С 27 октября по 3 ноября номинированный в рублях индекс ММВБ вырос на 0,60%, достигнув 2081,15 пункта, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС потерял 0,83%, опустившись до 1109,38.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR вырос на 0,11%, до  347,76 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов нашего портфеля, подорожал до 1 429 399 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ, в третьей декаде октября оставалась на уровне 7,245%. Таким образом, наш условный депозит, выступающий еще одним бенчмарком, с которым мы сравниваем доходность нашего облигационного портфеля, за упомянутый период прибавил в цене 0,13%, до 1 418 855 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов нашего доходного портфеля за прошедший период не разочаровала: он подорожал на 0,32%, обогнав оба бенчмарка.

За прошедшую неделю, портфель подорожал до 1 532 439 руб. Доходность вложенных в него средств с начала 2014 года составила 53,24%. Это на 11,36% п.п. больше, чем доходность по условному депозиту, и на 10,30% п.п. выше доходности индекса облигаций MСXCBITR. 

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.

Источник: расчеты Инвесткафе.

В среднем по портфелю до выплаты купона по состоянию на 7 ноября оставался 91 день. Средний срок до оферты или погашения бондов равнялся 790 дням. Средняя дюрация по портфелю составляла 336 дней. Взвешенная эффективная доходность до погашения находилась на уровне 8,60%.

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

В нашем портфеле помимо бондов также оставалось 290 руб. наличными (0,02% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель. 

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

РУСАЛ Братск, облигации процентные выпуск 07, RU000A0JR9K9

РУСАЛ неплохо отчитался по МСФО за 3-й квартал прошлого года. Выручка компании выросла на 4% кв/кв, до $2060 млн, благодаря повышению цен и объема реализации. Чистая прибыль увеличилась вдвое, достигнув $273 млн, что выше ожиданий. Рост EBITDA также превысил прогнозы, составив 22% кв/кв. Сам показатель оказался равен $421 млн. Все это свидетельствует о том, что финансовые результаты РУСАЛа восстанавливаются после спада, вызванного снижением цен на алюминий. РУСАЛ по-прежнему выгодно отличает то, что себестоимость производства алюминия для него остается самой низкой в мире, примерно $1300 за тонну. На данный момент РУСАЛу принадлежит 27,8% акций Норникеля, что перекрывает 79% чистого долга компании. В этой связи по поводу большой закредитованности РУСАЛа беспокоиться не приходится. Цены на никель, как и на другие металлы, начали подрастать. Основным импульсом для удорожания никеля явилось, в частности, сокращение производства в Китае. Кроме того,  повысился и спрос на этот металл в мире. В 2017 году РУСАЛ продолжит работать над снижением долговой нагрузки. Компания может разместить бонды под 5-5,5% годовых и привлечь около $500 млн для реструктуризации полученных ранее более дорогих кредитов. Кроме этого рассматривается возможность продажи непрофильных активов, среди которых Полевский криолитовый завод и два предприятия по выпуску кремния.

ВСК, биржевые облигации серии 001P-01, 4-10202-Z-001P-02E

Премьерный выпуск биржевых облигаций страхового акционерного общества ВСК был размещен со ставкой первого-третьего купонов в 11,05%. До этого выпуска ВСК не имела долговых обязательств вообще. После выхода на рынок долга соотношение между заемными и собственными средствами ВСК составило менее 25%.

ГСС, биржевые облигации серии БО-05, RU000A0JVF64.

С 2008 года Гражданским Самолетам Сухого присваивается кредитный рейтинг международного рейтингового агентства Fitch. В октябре прошлого года это агентство подтвердило рейтинг ГСС на уровне «BB-», а прогноз был изменен с «негативного» на «стабильный». Конечным контролирующим акционером ГСС является государство, и, несмотря на то, что прямая государственная гарантия по долгу компании отсутствует, это позволяет делать положительные выводы о платежеспособности эмитента. Сильная связь компании с государством не мешает доходности по ее биржевым облигациям быть заметно выше, чем по соответствующим бумагам госкомпаний. Бонды ГСС были включены в портфель с доходностью в 10,80%. Компания регулярно отчитывается по МСФО. На конец 1-го полугодия 2017 года отношение общего долга к капиталу компании составляло немногим более 0,55x, что говорит о приемлемой долговой нагрузке. Соотношение между краткосрочным и общим долгом находилось на уровне 0,45x.Несомненно, риском является то, что компания генерирует чистый убыток. Однако по итогам 2-го полугодия 2016 года он сократился почти в 10 раз по сравнению с результатом января-июня. Кроме того, ГСС с июля по декабрь 2016-го сгенерировали операционную прибыль, тогда как в 1-м полугодии оставались убыточными и на этом уровне.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6

В конце марта МТС опубликовала отчетность по МСФО за 4-й квартал и весь прошлый год. Годовая выручка оператора поднялась на 2% г/г,  до 436 млрд руб., главным образом за счет увеличения интернет-трафика в сетях 3G и LTE по мере их развертывания во всех крупных городах. Тем не менее компания зафиксировала снижение чистой прибыли за год на 2,1%, до 48,5 млрд руб. Тенденция к сокращению прибыли при росте выручки прослеживается в результатах МТС уже давно. Она обусловлена сохраняющейся нестабильностью в экономике и высокой конкуренцией в секторе. OIBDA оператора связи опустилась на 4,4% г/г, до 169,3 млрд руб., рентабельность по ней снизилась на 2,6 п.п. г/г, до 38,9%. Негативная динамика этих показателей также наблюдается не первый год. Прежде всего это вызвано снижением выручки от основного направления бизнеса МТС — услуг мобильной связи и с тем, что рентабельность других сегментов деятельности компании не так маржинальна. Свободный денежный поток компании в 2016 году снизился на 7,9% г/г и составил 47 млрд руб. В значительной степени это связано с разовыми факторами, такими как инвестиции в МТС Банк и более высокие процентные платежи в результате выкупа еврооблигаций. Показатель на акцию составляет 23,52 руб., и этого достаточно для реализации дивидендной политики МТС. В прошлом году МТС удалось сократить долг на 18%, до 284 млрд руб., и это позитивный фактор. Руководители компании считают текущую долговую нагрузку комфортной, риски краткосрочного рефинансирования низкими, среднесрочный график погашений долга сбалансированным. МТС планирует сократить капитальные затраты в 2017-го до 80 млрд руб. с 83,6 млрд в ушедшем году. Это позволит компании в среднесрочной перспективе более успешно улучшать конкурентоспособность, а также стабильно выплачивать дивиденды.

Банк Зенит, облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0

В конце августа банковская Группа Зенит представила финансовые результаты по МСФО за 1-е полугодие 2016 года, которые можно оценить как слабые с точки зрения рентабельности бизнеса и как сильные благодаря увеличению уставного капитала со стороны основных акционеров. Доходные статьи продолжают демонстрировать стагнацию вследствие отсутствия прежних темпов роста кредитного портфеля. Приятным сюрпризом стало резкое снижение стоимости фондирования, что позволило банку поддержать чистую процентную маржу и сократить убыток по сравнению со 2-м полугодием 2015 года. Запас ликвидности выглядит достаточным для обслуживания обязательств. Так, высоколиквидные активы банка (денежные средства и эквиваленты, а также не находящиеся в залоге ОФЗ и суверенные еврооблигации России) составляют 19% от активов банка. По итогам отчетного периода банк получил убыток в размере 3 740 млн руб. против 6 107 млн руб. за июль-декабрь 2015-го. Рентабельность капитала сократилась с -50%, до -32% п/п (здесь и далее п/п, если не указано иное). Балансовые метрики изменились несущественно, однако другой стала их структура. Со стороны активов можно выделить снижение портфеля ценных бумаг на 3 154 млн руб. до 25 030 млн руб. Со стороны обязательств приятным моментом стало сокращение задолженности перед ЦБ РФ (дорогой источник фондирования) на 6 693 млн руб., до 6 077 млн руб., и субординированного долга, полученного от акционеров, — на 5 736 млн руб. до 14 663 млн руб. Можно отметить стремительный рост акционерного капитала путем выпуска акций в июне 2016 года на общую сумму 8 млрд руб., что привело к увеличению собственного капитала на 20%, до 25 608 млн руб., с учетом абсорбирования убытка в отчетном полугодии. Кроме того, Татнефть (Fitch: ВВВ- и Moody`s: Ва1) увеличила долю в капитале группы с 25,13% до 49,45%, и, по ожиданиям менеджмента банка, эта доля должна расшириться до более чем 50% к ноябрю 2016 года в результате планируемого выкупа акций у ряда миноритариев. В этой связи международное агентство Fitch в начале августа поставило рейтинг Банка Зенит в статус Rating Watch «позитивный» с возможным повышением с BB- до BB.

Трубная металлургическая компания (ТМК), облигации биржевые серии БО-05, RU000A0JWCM0

Трубная металлургическая компания (ТМК) обнародовала сильные результаты по МСФО за 1-й квартал 2017 года. На фоне заметного роста нефтяных котировок за последние 12 месяцев именно американский сегмент компании, воспользовавшись возросшей буровой активностью в Штатах, заметно улучшил свои финансовые показатели, впервые с 2012 года выйдя в прибыль по скорректированной EBITDA ($9 млн), а также нарастив продажи в натуральном выражении в 2,5 раза, до 128 тыс. тонн. Российский дивизион, формирующий три четверти доходов ТМК, в этом отношении выглядит куда менее впечатляюще. Выручка этого сегмента увеличилась лишь на 11% г/г, до $727 млн (во многом благодаря укреплению рубля к доллару), скорректированная EBITDA упала примерно на 14%, до $127 млн, а рентабельность по этому показателю снизилась с 23% до 18% на фоне сокращения продаж труб большого диаметра (ТБД) и роста цен на сырье. Вместе с тем средние долларовые цены реализации в России поднялись почти на 30% благодаря укреплению рубля при снижении на 5,5% в заграничном сегменте. Это стало своеобразной компенсацией за слабые производственные показатели на внутреннем рынке. Выручка ТМК в валюте представления отчетности выросла почти на четверть и составила $944 млн. Чистая прибыль ТМК выросла в 2,6 раза год к году, до $40 млн. Скорректированная EBITDA увеличилась на 15%, до $142 млн, а рентабельность по ней уменьшилась с 16% до 15% из-за опережающего роста доходов. Долговая нагрузка ТМК сохраняется на достаточно высоком уровне:  соотношение NetDebt/EBITDA равно примерно 4,7х. Между тем, если финансовые результаты американского сегмента продолжат улучшаться, к концу года этот показатель вполне может снизиться до 4х.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/78134