Tikr

Доходный портфель: право на тайм-аут

В начале новой торговой недели мы по традиции подводим итоги управления модельным портфелем Инвесткафе, состоящим из инвестиционно привлекательных облигаций российских компаний. Кроме того, предлагаем балансировку бумаг в портфеле на 17-21 апреля.

Сначала пробежимся по ключевым событиям, которые повлияли на рынки ценных бумаг с момента публикации последнего портфеля.

Положительное сальдо счета текущих операций платежного баланса в 1-м квартале, по предварительной оценке Банка России, составило $22,8 млрд после $12,9 млрд годом ранее. Позитивно на показатель повлиял увеличившийся в полтора раза на фоне роста мировых цен на основные товары российского экспорта торговый баланс вместе с небольшим повышением отрицательного вклада прочих компонентов текущего счета.

С 4 по 10 апреля индекс потребительских цен, по оценке Росстата, вновь вырос на 0,1%, с начала года инфляция составил 1,1%.

Отсутствие договоренности  между главами МИД G7 о введении новых санкций против России снизило градус напряженности. Однако главное политическое влияние на динамику фондовых площадок на прошлой неделе мог оказать визит в Москву госсекретаря Рекса Тиллерсона. Этот визит завершился без прорывов, хотя участники переговоров сделали совместное заявление о продолжении диалога в будущем. Вместе с тем Владимир Путин отметил, что уровень доверия между РФ и США деградировал, а Дональд Трамп сказал, что отношения между странами находятся на дне.

Размер международных резервов РФ, по данным Банка России, на 7 апреля составил $395,7 млрд, снизившись за неделю на $2,2 млрд.

Спустя день после появления данных от Минэкономразвития об ожидаемом падении рубля более чем на 15% к концу года, аналогичный прогноз опубликовал Минфин. По его расчетам, ослабление рубля будет вызвано оттоком капитала, который в текущем году будет равен 1,5%  ВВП. Впрочем, пока нацвалюта не спешит следовать этим прогнозам, но давление на нее оказывала обострившаяся международная обстановка.

Глава Минэкономразвития продолжил попытки словесными интервенциями ослабить рубль. На этот раз Максим Орешкин назвал крепкий рубль главной угрозой для экономического роста в текущем году. Учитывая, что на последнем заседании ЦБ все же снизил учетную ставку, хотя до этого на словах даже не допускал такой возможности, можно предположить, что смягчение монетарной политики ускорится.  Минфин, Минэкономразвития и ЦБ стремятся не допустить дальнейшего укрепления рубля. Это не позволит USD/RUB уйти под отметку 55,80 руб. в текущем году.

По мнению главы МЭР Максима Орешкина, продолжение роста рублевых котировок может привести к замедлению темпов экономического роста. Правительство  решило отложить на год налоговый маневр, которым предполагалось повышение НДС до 22% и снижение страховых взносов до 22%.

Банк России при сохранении текущих темпов инфляции рассматривает возможность снизить ключевую ставку во 2-м и в 3-м кварталах.

Средний размер потребительского кредита в России, по данным Национального бюро кредитных историй, в феврале вырос на 9,8% по сравнению с уровнем конца 2016-го и достиг 132,6 тыс. руб.

Объем денежной базы в РФ в узком определении с 31 марта по 7 апреля увеличился на 107,2 млрд руб. — с 8,6977 трлн руб. до 8,8049 трлн. Ставки Mosprime меняются мало и лежат в диапазоне 9,93-10,01%. Ставка RUONIA  подросла до 9,54%, объем сделок по ней равнялся 157,1 млрд руб. Задолженность банков по операциям РЕПО перед ЦБ равна 78,55 млрд руб., сделки проходят на основе аукционов с фиксированной ставкой. На аукционах валютного РЕПО банки заняли $1,2 млрд под 2,99% годовых на 28 дней. Сальдо операций ЦБ с банковским сектором по представлению и абсорбированию рублевой ликвидности на 14 апреля равнялось 61,4 млрд руб.

Доходности в ОФЗ на прошлой неделе сократились на 0,06 п.п. В суверенных еврооблигациях сдвига доходностей практически не отмечается.

Индекс потребительских цен Германии в марте вырос на 0,2% м/м и на 1,6% г/г после  0,6% м/м и 2,2% г/г в феврале.

Индекс промышленного производства еврозоны в феврале снизился на 0,3% м/м и вырос на 1,2% г/г против ожидаемого роста на 0,1% м/м и на 2% г/г. Индекс доверия инвесторов еврозоны в апреле составил 23,9 п., превысив прогноз на 2,9 п.

ВВП Китая в 1-м квартале увеличился на 6,9% г/г, на 0,1% превысив ожидания. Розничные продажи в феврале выросли на 10,9% г/г после 9,5% г/г месяцем ранее. Индекс промышленного производства прибавил 7,6% г/г при прогнозе 6,3%.Положительное сальдо торгового баланса Китая в марте составило $23,925 млрд, хотя консенсус предполагал лишь $10 млрд. Экспорт вырос на 16,4% г/г, а импорт — на 20,3% г/г при прогнозе 3,2% г/г и на 18% г/г соответственно. Индекс потребительских цен Китая в марте снизился на 0,3% м/м, как и предполагал консенсус, и вырос на 0,9% г/г, что на 0,1% ниже ожидаемого.

Заказы в машиностроении Японии в феврале выросли на 1,5% м/м и на 5,6% г/г после снижения на 3,2% м/м и на 8,2% г/г.Индекс промышленного производства Японии в феврале вырос на 3,2% после 2% месяцем ранее. Чистые вложения нерезидентов в японские акции за неделю составили 441 млрд иен после 584,5 млрд неделей ранее.

Объем деловых запасов США в феврале в соответствии с прогнозом вырос на 0,3% м/м. Розничные продажи в марте сократились вдвое больше ожиданий, на 0,2% м/м. Импортные и экспортные цены снизились на 0,2% м/м и выросли на 0,2% м/м соответственно при прогнозе снижения на 0,2% м/м и роста на 0,1% м/м. Индексы потребительских цен с учетом стоимости продуктов питания и источников энергии и без них за прошлый месяц снизились на 0,3% м/м и на 0,1% м/м соответственно против консенсуса 0% г/г и +0,2% м/м. Индекс потребительского доверия США в апреле составил 98 п. против ожидаемых 96,5 п. Индекс цен производителей в марте снизился на 0,1% м/м после роста на 0,3% м/м в феврале. Количество заявок на получение пособия по безработице за неделю составило 234 тыс., что оказалось ниже прогноза на 11 тыс.

По подсчетам Baker Hughes, за прошедшую неделю число действующих буровых установок в США выросло на восемь единиц (+0,95%), до 847. Запасы нефти снизились на 2,166 млн баррелей при прогнозе роста на 0,087 млн. Запасы бензина сократились на 2,153 млн баррелей, тогда как ожидалось снижение на 0,885 млн. По данным EIA, за прошедшую неделю добыча нефти в США выросла до 9,235 млн баррелей в сутки (+0,39%).

The Wall Street Journal со ссылкой на внутренние источники в ОПЕК сообщила, что картель планирует продлить соглашение по ограничению добычи. В свою очередь, Reuters стало известно о перевыполнении плана ОПЕК по сокращению производства в марте на 104%.Благоприятный новостной фон обеспечил нефти сильную поддержку.

ОПЕК продолжает поддерживать котировки словесными интервенциями. Накануне министр нефти Ирана заявил, что большинство стран поддерживает продление сроков действия соглашения по ограничению добычи. Впрочем, первый вице-премьер Аркадий Дворкович  выразил неудовлетворенность результатами выполнения этих договоренностей.

По данным COT, с 4 по 11 апреля  фонды нарастили количество нетто-лонгов по WTI (NYMEX) на 42,199 тыс. (+15,8%), и их общее число составило 309,229 тыс.

Нефть сорта Brent  17 апреля  торгуется на уровне $55,89 за баррель, что практически идентично ценовым уровням прошлого понедельника, когда был опубликован последний модельный портфель.

Рубль за неделю укрепился по отношению к основным иностранным валютам. Цена пары USD/RUB  к концу торгов  14 апреля снизилась на 1,55%, до 56,36 руб., котировки EUR/RUB опустились на 1,40%, до 59,83 руб.

С 7 по 14 апреля номинированный в рублях индекс ММВБ упал на 5,14%, до 1916,29 пункта, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС потерял 3,62% и составил 1073,15 пункта.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR с 7 апреля поднялся на 0,12%, до 327,48 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов нашего портфеля, вырос до 1 346 042 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ в первой декаде апреля снизилась до 7,798%. Соответственно, условный депозит, выступающий еще одним бенчмарком, с которым сравнивается доходность облигационного портфеля, подорожал на 0,14%, до 1 362 910 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов нашего доходного портфеля за прошедший период разочаровала: он прибавил лишь 0,04%, заметно отстав от обоих бенчмарков. За неделю портфель подорожал до 1 451 228 руб. Доходность вложенных в него средств с начала 2014 года составила 45,12%. Это на 8,83 п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 10,52 п.п. больше доходности индекса облигаций MСXCBITR.

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.


*получен купонный доход по облигациям; источник: расчеты Инвесткафе.

В среднем по портфелю до выплаты купона на 17 апреля оставалось  107 дней. Средний срок до оферты или погашения бондов равнялся 1048 дням, в основном за счет «длинных» бумаг НЛМК и ТМК с погашением в 2023-м и 2026 году соответственно. Средняя дюрация по портфелю составляла 245 дней. Взвешенная эффективная доходность до погашения находилась на уровне 9,77%.


Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

В нашем портфеле помимо бондов также оставалось 403 руб. наличными (0,03% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель. 

Предыдущий состав портфеля



Новый состав портфеля



РУСАЛ Братск, облигации процентные выпуск 07, RU000A0JR9K9

РУСАЛ неплохо отчитался по МСФО за 3-й квартал прошлого года. Выручка компании выросла на 4% кв/кв, до $2060 млн, благодаря повышению цен и объема реализации. Чистая прибыль увеличилась вдвое, достигнув $273 млн, что выше ожиданий. Рост EBITDA также превысил прогнозы, составив 22% кв/кв. Сам показатель оказался равен $421 млн. Все это свидетельствует о том, что финансовые результаты РУСАЛа восстанавливаются после спада, вызванного снижением цен на алюминий. РУСАЛ по-прежнему выгодно отличает то, что себестоимость производства алюминия для него остается самой низкой в мире, примерно $1300 за тонну. На данный момент РУСАЛу принадлежит 27,8% акций Норникеля, что перекрывает 79% чистого долга компании. В этой связи по поводу большой закредитованности РУСАЛа беспокоиться не приходится. Цены на никель, как и на другие металлы, начали подрастать. Основным импульсом для удорожания никеля явилось, в частности, сокращение производства в Китае. Кроме того,  повысился и спрос на этот металл в мире. В 2017 году РУСАЛ продолжит работать над снижением долговой нагрузки. Компания может разместить бонды под 5-5,5% годовых и привлечь около $500 млн для реструктуризации полученных ранее более дорогих кредитов. Кроме этого рассматривается возможность продажи непрофильных активов, среди которых Полевский криолитовый завод и два предприятия по выпуску кремния.

Магнит, облигации биржевые процентные серии БО-11, RU000A0JVUZ6

Отчетность Магнита за 3-й квартал по МСФО вызвала неоднозначную реакцию инвесторов. Чистая розничная выручка ритейлера увеличилась на 13,9% г/г, до 268,6 млрд руб., что позитивно, так как результат в два раза превышает уровень инфляции. Количество покупателей выросло на 14,1% г/г, до 958,8 млн. Вместе с тем чистая прибыль компании сократилась на 17,6% г/г, до 14,8 млрд руб. Количество открытых магазинов в отчетном периоде уменьшилось на 27,8% г/г, до 476. Худшую динамику продемонстрировал сегмент гипермаркетов: с июля по август появилось три новых точки такого формата, а в сентябре столько же было закрыто. Лучше других себя чувствовал сегмент магазинов дрогери, где темп снижения составил 17,5% г/г. Торговые площади в 3-м квартале сократились на 34,7% г/г, до 148,1 тыс. м кв.

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1

Производство стали на площадках НЛМК в 2016 году увеличилось на 4%, до 16,6 млн тонн, на фоне общего роста производства. Загрузка сталеплавильных мощностей поднялась на 3 п.п. и достигла 96%. Благодаря убедительным операционным результатам компания продолжила наращивать продажи, по которым был поставлен очередной рекорд 15,9 млн тонн, превзошедший результат прошлого года на 1%. Негативное влияние на отчетность оказали снизившиеся год к году цены реализации. Из-за этого выручка НЛМК в 2016-м сократилась на 5%, до $7 636 млн. Вместе с тем валовая прибыль поднялась на 2%, достигнув $2 563 млн, а операционная прибавила 7,2%, до $1 489 млн. Дополнительную поддержку последний показатель получил от сократившихся общехозяйственных и административных расходов, а также коммерческих затрат. Заметный рост операционной прибыли и снижение инвестиций на 6% привели к увеличению денежного потока компании на 9%, более чем до $1 млрд, и снижению чистого долга до $0,7 млрд. Это позволило совету директоров НЛМК на состоявшемся 3 марта заседании утвердить дивиденды по итогам 4-го квартала 2016 года в размере 3,38 руб. на акцию (3,1% дивидендной доходности в текущих котировках). Таким образом, общий дивиденд по итогам 2016 года может составить $347 млн, что с учетом уже выплаченных сумм равняется 83% от свободного денежного потока, или 97% чистой прибыли. Этот показатель в отчетном периоде сократился до $935 млн, однако EBITDA сохранилась на прошлогодней отметке $1,9 млрд, что обеспечило более чем комфортное соотношение NetDebt/EBITDA на уровне 0,4х против 0,6х годом ранее.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6

Компания МТС порадовала инвесторов позитивным отчетом за 1-й квартал по МСФО. Выручка корпорации увеличилась на 7,8% г/г, до 108,09 млрд руб. Операционная прибыль поднялась на 9,7% г/г и составила 21 млрд руб. Скорректированная OIBDA в отчетном периоде практически не изменилась и составила 41,2 млрд руб., но рентабельность по ней все же снизилась, пусть всего на 3 п.п. Тем не менее чистая прибыль МТС поднялась на 33,2% г/г, до 14,5 млрд руб. Абонентская база МТС с января по март расширилась на 3,9%, до 108,3 млн. Наибольший рост в процентном выражении, составивший 225% г/г, до 1,3 млн, отмечается в узбекистанском бизнесе компании. Порядка 89% всей выручки МТС зарабатывает в России, она же является главным драйвером роста доходов оператора связи. По состоянию на 31 марта 2016 года розничная сеть МТС в нашей стране насчитывала 5368 салонов. Стоит также отметить, что проникновение смартфонов в базе МТС составляет 50,3%, а это самый высокий показатель на российском рынке. Количество минут разговора на абонента выросло на 1,4% г/г, до 1117 минут. На этом фоне чистая прибыль МТС в РФ повысилась на 64,6% г/г, достигнув 15 млрд руб. В остальных регионах присутствия МТС в 1-м квартале чистая прибыль снизилась, а в Узбекистане вновь был зафиксирован чистый убыток.

Вице-президент группы МТС Алексей Корня, комментируя итоги 1-го квартала, указал на то, что соотношение между чистым долгом и LTM скорректированной по OIBDA снизилось до 1,1х. Это комфортный уровень для компании и в то же время самый низкий показатель на российском рынке. Также представитель топ-менеджмента отметил, что порядка 97% валютного долга компании захеджировано краткосрочными депозитами и долгосрочными инвестициями в американских долларах и евро.

Банк Зенит, облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0

В конце августа банковская Группа Зенит представила финансовые результаты по МСФО за 1-е полугодие 2016 года, которые можно оценить как слабые с точки зрения рентабельности бизнеса и как сильные благодаря увеличению уставного капитала со стороны основных акционеров. Доходные статьи продолжают демонстрировать стагнацию вследствие отсутствия прежних темпов роста кредитного портфеля. Приятным сюрпризом стало резкое снижение стоимости фондирования, что позволило банку поддержать чистую процентную маржу и сократить убыток по сравнению со 2-м полугодием 2015 года. Запас ликвидности выглядит достаточным для обслуживания обязательств. Так, высоколиквидные активы банка (денежные средства и эквиваленты, а также не находящиеся в залоге ОФЗ и суверенные еврооблигации России) составляют 19% от активов банка. По итогам отчетного периода банк получил убыток в размере 3 740 млн руб. против 6 107 млн руб. за июль-декабрь 2015-го. Рентабельность капитала сократилась с -50%, до -32% п/п (здесь и далее п/п, если не указано иное). Балансовые метрики изменились несущественно, однако другой стала их структура. Со стороны активов можно выделить снижение портфеля ценных бумаг на 3 154 млн руб. до 25 030 млн руб. Со стороны обязательств приятным моментом стало сокращение задолженности перед ЦБ РФ (дорогой источник фондирования) на 6 693 млн руб., до 6 077 млн руб., и субординированного долга, полученного от акционеров, — на 5 736 млн руб. до 14 663 млн руб. Можно отметить стремительный рост акционерного капитала путем выпуска акций в июне 2016 года на общую сумму 8 млрд руб., что привело к увеличению собственного капитала на 20%, до 25 608 млн руб., с учетом абсорбирования убытка в отчетном полугодии. Кроме того, Татнефть (Fitch: ВВВ- и Moody`s: Ва1) увеличила долю в капитале группы с 25,13% до 49,45%, и, по ожиданиям менеджмента банка, эта доля должна расшириться до более чем 50% к ноябрю 2016 года в результате планируемого выкупа акций у ряда миноритариев. В этой связи международное агентство Fitch в начале августа поставило рейтинг Банка Зенит в статус Rating Watch «позитивный» с возможным повышением с BB- до BB.

Трубная Металлургическая Компания (ТМК), облигации биржевые серии БО-05, RU000A0JWCM0

Долговая нагрузка ТМК на конец 3-го квартала оставалась высокой, однако компания реализует программу по оптимизации и уменьшению финансового долга путем продажи различных активов. В этой связи долговые инструменты заемщика интересны для инвестирования в горизонте нескольких лет. Отчетность ТМК по международным стандартам за январь-октябрь 2016-го отразила повышение соотношения чистый долг/EBITDA до 4,82x с 4,55x на конец 1-го полугодия. Для группы этот показатель является главным фактором риска. Ей необходимо выполнять ковенанты без наращивания финансового долга, на 55% номинированного в иностранной валюте. В сложившейся ситуации менеджмент уже заявил несколько стратегических целей для уменьшения долгового бремени в течение трех лет ниже 3х за счет консервативного объема капитальных затрат (>$200 млн), оптимизации оборотного капитала, выхода из непрофильных активов и проведения SPO. Некоторые из этих шагов были сделаны в декабре прошлого года. Так, был продан актив ТМК ЧЕРМЕТ, что, по сообщениям руководства, позволило сократить совокупные финансовые обязательства на $110 млн. Долговое плечо с учетом предстоящих финансовых результатов опустится до 4,65х. Сильная сторона ТМК — низкие риски рефинансирования благодаря оптимизации временной структуры обязательств на предстоящий год в объеме примерно $600-650 млн, выплата которых перенесена на 2021 год. Вследствие этого текущие займы составят около $220 млн, причем они полностью покрываются ликвидными средствами на балансе, а также собственным операционным денежным потоком.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/75853