Tikr

Доходный портфель: поводов для беспокойства нет

В начале новой торговой недели мы традиционно подводим итоги управления модельным портфелем Инвесткафе, состоящим из привлекательных для вложений облигаций российских компаний. Кроме того, мы предлагаем балансировку бумаг в портфеле на период с  25 по 29 сентября.

Россия

Центробанк принял решение о предоставлении Бинбанку средств для поддержания ликвидности. Регулятор станет основным инвестором Бинбанка и Рост Банка с использованием денежных средств Фонда консолидации банковского сектора (ФКБС). Банк России предварительно оценил потребность в доформировании резервов банков группы Бинбанка в 250-300 млрд руб. Таким образом, принимая во внимание ситуацию с банком Открытие, это уже второй случай санации ЦБ кредитных учреждений первого эшелона путем прямых инвестиций в капитал.

Fitch подтвердило долгосрочные рейтинги дефолта России в национальной и иностранной валютах на уровне BBB-. Вместе с тем прогноз рейтингов изменен со стабильного на позитивный. S&P также подтвердило долгосрочный суверенный рейтинг нашей страны на уровне BВ+ с позитивным прогнозом.

Инфляция в России вторую неделю подряд держится на нулевом уровне. С начала года по 18 сентября потребительские цены выросли на 1,7%.

Доходности в ОФЗ за прошедшую неделю почти не поменялись. В суверенных еврооблигациях доходности повысились на 0,15 п.п.

Глава Сбера Герман Греф в пятницу заявил об уходе банка из ряда стран Европы. Можно с высокой вероятностью допустить, что причиной решения послужили санкции усложнившие работу кредитора в этом регионе

По данным EPFR, за неделю, завершившуюся 13 сентября, чистый приток в фонды, инвестирующие в акции России, составил $111 млн после $118 млн неделей ранее.

Европа

В августе индекс цен производителей Германии вырос на 0,2% м/м и 2,6% г/г (прогноз: +0,1% м/м и +2,5% г/г).

По данным Markit, в сентябре индекс деловой активности в сфере услуг Германии составил 55,6 п. (прогноз 53,8 п.), а в промышленности достиг 60,6 п. (прогноз 59,0 п.). Также в Markit подсчитали, что аналогичные показатели еврозоны за тот же период оказались равны 55,6 п. и 58.2 п. против ожидавшихся 53,7 п. и 57,1 п. соответственно. На фоне позитивного впечатления от показателей бизнес-активности рынки Европы завершили неделю преимущественно в «зеленой зоне».

В сентябре индекс потребительского доверия в еврозоне снизился на 1,2 п. против ожидавшегося снижения на 1,5 п., как и месяцем ранее. В августе индекс потребительских цены в еврозоне вырос на 0,3% м/м и 1,5% г/г, как и предполагал прогноз.

Азия

Положительное сальдо торгового баланса Японии в августе составило 113,6 млрд иен при прогнозе 93,9 млрд. Чистый отток средств нерезидентов в японские акции за неделю оказался равен 918,6 млрд иен после 644,6 млрд неделей ранее.

США

Комитет по открытому рынку (FOMC) ФРС США по итогам двухдневного заседания оставил базовую процентную ставку (federal funds rate) на уровне 1,00-1,25% годовых. ФРС ожидаемо сохранила диапазон ключевой ставки на уровне 1,00-1,25%, подав сигнал о намерении повысить ее до конца года. Доходность UST10 повысилась, доллар вырос, а цена золота снизилась. Это свидетельствует о том, что рынок поверил в намерение ФРС

За минувшую неделю в США количество заявок на пособие по безработице составило 259 тыс. при прогнозе 300 тыс. Индекс деловой активности от ФРС Филадельфии в сентябре составил 23,8 п. (прогноз: 17,2 п., месяцем ранее: 18,9 п.).

В США экспортные и импортные цены в августе выросли на 0,6% м/м при прогнозе +0,2% м/м и +0,4% м/м соответственно. За этот же месяц в Штатах было построено 1,180 млн новых домов (ожидалось 1,175 млн). Во 2-м квартале отрицательное сальдо счета текущих операций в США составило $123,1 млрд, тогда как консенсус предполагал значение показателя на уровне $115,1 млрд.

Нефть

Саудовская Аравия сократила в июле экспорт сырой нефти с 6,889 млн баррелей в сутки до 6,693 млн в соответствии с данными обещаниями. Между тем октябрь может стать десятым месяцем подряд, когда в США увеличивается сланцевая добыча.

Запасы нефти в Штатах за неделю выросли на 4,591 млн баррелей при прогнозе 3,493 млн. Остатки бензина снизились на 2,125 млн баррелей, недотянув до ожидаемых 2,135 млн. По данным EIA, добыча нефти в США за тот же период увеличилась до 9,510 млн баррелей в сутки, выйдя на уровень двухмесячной давности. Позитивным в статистике является рост спроса со стороны НПЗ, так как это залог будущего сокращения запасов нефти.

На встрече мониторингового комитета ОПЕК+, прошедшего 22 сентября, было заявлено, что  за восемь месяцев текущего года средний уровень исполнения обязательств по ограничению добычи нефти участниками соглашения составил 99%. Также стало известно, что раньше января картель не планирует объявлять о продлении договоренностей ОПЕК+.

Нефть сорта Brent  25 сентября  торговалась на уровне $57,78 за баррель, что практически идентично цене прошлого понедельника, когда был опубликован последний модельный портфель.

Рубль по итогам прошедшей недели укрепился по отношению к основным иностранным валютам. Цена пары USD/RUB  к концу торгов  22 сентября снизилась на 0,33% по сравнению со стоимостью на конец прошлой торговой недели, до 57,5 руб., котировки EUR/RUB  опустились на 0,36%, до 68,66 руб.

С 15 по 22 сентября номинированный в рублях индекс ММВБ снизился на 0,11%, до 2051,63 пункта, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС потерял 0,02% и составил 1123,24 пункта. 

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR с 15 сентября  вырос на 0,22%, до 342,50 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов нашего портфеля, подорожал до 1 407 778 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ,  в первой декаде сентября находилась на уровне 7,348%. Таким образом, условный депозит, выступающий еще одним бенчмарком, с которым мы сравниваем доходность нашего облигационного портфеля, за неделю подрос в цене на 0,14%, до 1 407 475 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов нашего доходного портфеля за прошедший период разочаровала: он подешевел на 0,29%.

Таким образом, результат оказался хуже динамики дохода по депозиту, и хуже динамики второго бенчмарка в виде индекса рынка корпоративных бондов. За прошедшие две недели стоимость портфеля сократилась до 1 506 464 руб. Доходность вложенных в него средств с начала 2014 года составила 50,65%. Это на 9,90% п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 9,87% п.п. больше, чем можно было заработать на инвестициях в индекс облигаций MСXCBITR. 

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.

Источник: расчеты Инвесткафе.

В среднем по портфелю до выплаты купона по состоянию на 25 сентября оставалось 66 дней. Средний срок до оферты или погашения бондов равнялся 1038 дням. Средняя дюрация по портфелю составляла 231 день. Взвешенная эффективная доходность до погашения находилась на уровне 9,27%.

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

В нашем портфеле помимо бондов также оставалось 209 руб. наличными (0,01% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель. 

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

РУСАЛ Братск, облигации процентные выпуск 07, RU000A0JR9K9

РУСАЛ неплохо отчитался по МСФО за 3-й квартал прошлого года. Выручка компании выросла на 4% кв/кв, до $2060 млн, благодаря повышению цен и объема реализации. Чистая прибыль увеличилась вдвое, достигнув $273 млн, что выше ожиданий. Рост EBITDA также превысил прогнозы, составив 22% кв/кв. Сам показатель оказался равен $421 млн. Все это свидетельствует о том, что финансовые результаты РУСАЛа восстанавливаются после спада, вызванного снижением цен на алюминий. РУСАЛ по-прежнему выгодно отличает то, что себестоимость производства алюминия для него остается самой низкой в мире, примерно $1300 за тонну. На данный момент РУСАЛу принадлежит 27,8% акций Норникеля, что перекрывает 79% чистого долга компании. В этой связи по поводу большой закредитованности РУСАЛа беспокоиться не приходится. Цены на никель, как и на другие металлы, начали подрастать. Основным импульсом для удорожания никеля явилось, в частности, сокращение производства в Китае. Кроме того,  повысился и спрос на этот металл в мире. В 2017 году РУСАЛ продолжит работать над снижением долговой нагрузки. Компания может разместить бонды под 5-5,5% годовых и привлечь около $500 млн для реструктуризации полученных ранее более дорогих кредитов. Кроме этого рассматривается возможность продажи непрофильных активов, среди которых Полевский криолитовый завод и два предприятия по выпуску кремния.

ВСК, биржевые облигации серии 001P-01, 4-10202-Z-001P-02E

Премьерный выпуск биржевых облигаций страхового акционерного общества ВСК был размещен со ставкой первого-третьего купонов в 11,05%. До этого выпуска ВСК не имела долговых обязательств вообще. После выхода на рынок долга соотношение между заемными и собственными средствами ВСК составило менее 25%.

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1

Производство стали на площадках НЛМК в 2016 году увеличилось на 4%, до 16,6 млн тонн, на фоне общего роста производства. Загрузка сталеплавильных мощностей поднялась на 3 п.п. и достигла 96%. Благодаря убедительным операционным результатам компания продолжила наращивать продажи, по которым был поставлен очередной рекорд 15,9 млн тонн, превзошедший результат прошлого года на 1%. Негативное влияние на отчетность оказали снизившиеся год к году цены реализации. Из-за этого выручка НЛМК в 2016-м сократилась на 5%, до $7 636 млн. Вместе с тем валовая прибыль поднялась на 2%, достигнув $2 563 млн, а операционная прибавила 7,2%, до $1 489 млн. Дополнительную поддержку последний показатель получил от сократившихся общехозяйственных и административных расходов, а также коммерческих затрат. Заметный рост операционной прибыли и снижение инвестиций на 6% привели к увеличению денежного потока компании на 9%, более чем до $1 млрд, и снижению чистого долга до $0,7 млрд. Это позволило совету директоров НЛМК на состоявшемся 3 марта заседании утвердить дивиденды по итогам 4-го квартала 2016 года в размере 3,38 руб. на акцию (3,1% дивидендной доходности в текущих котировках). Таким образом, общий дивиденд по итогам 2016 года может составить $347 млн, что с учетом уже выплаченных сумм равняется 83% от свободного денежного потока, или 97% чистой прибыли. Этот показатель в отчетном периоде сократился до $935 млн, однако EBITDA сохранилась на прошлогодней отметке $1,9 млрд, что обеспечило более чем комфортное соотношение NetDebt/EBITDA на уровне 0,4х против 0,6х годом ранее.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6

В конце марта МТС опубликовала отчетность по МСФО за 4-й квартал и весь прошлый год. Годовая выручка оператора поднялась на 2% г/г,  до 436 млрд руб., главным образом за счет увеличения интернет-трафика в сетях 3G и LTE по мере их развертывания во всех крупных городах. Тем не менее компания зафиксировала снижение чистой прибыли за год на 2,1%, до 48,5 млрд руб. Тенденция к сокращению прибыли при росте выручки прослеживается в результатах МТС уже давно. Она обусловлена сохраняющейся нестабильностью в экономике и высокой конкуренцией в секторе. OIBDA оператора связи опустилась на 4,4% г/г, до 169,3 млрд руб., рентабельность по ней снизилась на 2,6 п.п. г/г, до 38,9%. Негативная динамика этих показателей также наблюдается не первый год. Прежде всего это вызвано снижением выручки от основного направления бизнеса МТС — услуг мобильной связи и с тем, что рентабельность других сегментов деятельности компании не так маржинальна. Свободный денежный поток компании в 2016 году снизился на 7,9% г/г и составил 47 млрд руб. В значительной степени это связано с разовыми факторами, такими как инвестиции в МТС Банк и более высокие процентные платежи в результате выкупа еврооблигаций. Показатель на акцию составляет 23,52 руб., и этого достаточно для реализации дивидендной политики МТС. В прошлом году МТС удалось сократить долг на 18%, до 284 млрд руб., и это позитивный фактор. Руководители компании считают текущую долговую нагрузку комфортной, риски краткосрочного рефинансирования низкими, среднесрочный график погашений долга сбалансированным. МТС планирует сократить капитальные затраты в 2017-го до 80 млрд руб. с 83,6 млрд в ушедшем году. Это позволит компании в среднесрочной перспективе более успешно улучшать конкурентоспособность, а также стабильно выплачивать дивиденды.

Банк Зенит, облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0

В конце августа банковская Группа Зенит представила финансовые результаты по МСФО за 1-е полугодие 2016 года, которые можно оценить как слабые с точки зрения рентабельности бизнеса и как сильные благодаря увеличению уставного капитала со стороны основных акционеров. Доходные статьи продолжают демонстрировать стагнацию вследствие отсутствия прежних темпов роста кредитного портфеля. Приятным сюрпризом стало резкое снижение стоимости фондирования, что позволило банку поддержать чистую процентную маржу и сократить убыток по сравнению со 2-м полугодием 2015 года. Запас ликвидности выглядит достаточным для обслуживания обязательств. Так, высоколиквидные активы банка (денежные средства и эквиваленты, а также не находящиеся в залоге ОФЗ и суверенные еврооблигации России) составляют 19% от активов банка. По итогам отчетного периода банк получил убыток в размере 3 740 млн руб. против 6 107 млн руб. за июль-декабрь 2015-го. Рентабельность капитала сократилась с -50%, до -32% п/п (здесь и далее п/п, если не указано иное). Балансовые метрики изменились несущественно, однако другой стала их структура. Со стороны активов можно выделить снижение портфеля ценных бумаг на 3 154 млн руб. до 25 030 млн руб. Со стороны обязательств приятным моментом стало сокращение задолженности перед ЦБ РФ (дорогой источник фондирования) на 6 693 млн руб., до 6 077 млн руб., и субординированного долга, полученного от акционеров, — на 5 736 млн руб. до 14 663 млн руб. Можно отметить стремительный рост акционерного капитала путем выпуска акций в июне 2016 года на общую сумму 8 млрд руб., что привело к увеличению собственного капитала на 20%, до 25 608 млн руб., с учетом абсорбирования убытка в отчетном полугодии. Кроме того, Татнефть (Fitch: ВВВ- и Moody`s: Ва1) увеличила долю в капитале группы с 25,13% до 49,45%, и, по ожиданиям менеджмента банка, эта доля должна расшириться до более чем 50% к ноябрю 2016 года в результате планируемого выкупа акций у ряда миноритариев. В этой связи международное агентство Fitch в начале августа поставило рейтинг Банка Зенит в статус Rating Watch «позитивный» с возможным повышением с BB- до BB.

Трубная Металлургическая Компания (ТМК), облигации биржевые серии БО-05, RU000A0JWCM0

Трубная металлургическая компания (ТМК) обнародовала сильные результаты по МСФО за 1-й квартал 2017 года. На фоне заметного роста нефтяных котировок за последние 12 месяцев именно американский сегмент компании, воспользовавшись возросшей буровой активностью в Штатах, заметно улучшил свои финансовые показатели, впервые с 2012 года выйдя в прибыль по скорректированной EBITDA ($9 млн), а также нарастив продажи в натуральном выражении в 2,5 раза, до 128 тыс. тонн. Российский дивизион, формирующий три четверти доходов ТМК, в этом отношении выглядит куда менее впечатляюще. Выручка этого сегмента увеличилась лишь на 11% г/г, до $727 млн (во многом благодаря укреплению рубля к доллару), скорректированная EBITDA упала примерно на 14%, до $127 млн, а рентабельность по этому показателю снизилась с 23% до 18% на фоне сокращения продаж труб большого диаметра (ТБД) и роста цен на сырье. Вместе с тем средние долларовые цены реализации в России поднялись почти на 30% благодаря укреплению рубля при снижении на 5,5% в заграничном сегменте. Это стало своеобразной компенсацией за слабые производственные показатели на внутреннем рынке. Выручка ТМК в валюте представления отчетности выросла почти на четверть и составила $944 млн. Чистая прибыль ТМК выросла в 2,6 раза год к году, до $40 млн. Скорректированная EBITDA увеличилась на 15%, до $142 млн, а рентабельность по ней уменьшилась с 16% до 15% из-за опережающего роста доходов. Долговая нагрузка ТМК сохраняется на достаточно высоком уровне:  соотношение NetDebt/EBITDA равно примерно 4,7х. Между тем, если финансовые результаты американского сегмента продолжат улучшаться, к концу года этот показатель вполне может снизиться до 4х.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/77664