Tikr

Доходный портфель: отрыв от конкурентов сохраняется

В начале новой торговой недели мы традиционно подводим итоги управления модельным портфелем Инвесткафе, состоящим из привлекательных облигаций российских компаний. Также предлагаем балансировку бумаг в портфеле на торговые недели с 13 по 16 июня и с 19 по 23 июня.

Для начала вспомним ключевые события повлиявшие на рынки ценных бумаг с момента публикации последнего модельного портфеля.

Россия

В мае индекс потребительских цен, по данным Росстата, вырос на 0,4%, с начала года — на 1,7% против прошлогодних +0,4% и +2,9% соответственно. С 30 мая по 5 июня индекс потребительских цен, по оценке Росстата, поднялся на 0,1%, с начала июня — на 0,1%, с начала года — на 1,8%.

Размер международных резервов РФ, по данным Банка России, на 2 июня составил $406,9 млрд, увеличившись за неделю на $0,8 млрд.

В июне Минфин нарастит объем ежедневных покупок доллара до 2,1 млрд руб. (~$36 млн), что в пять раз превышает майские уровни.

Глава Банка России Эльвира Набиуллина в преддверии заседания 16 июня еще раз подтвердила намерение постепенно снижать ставку по мере стабилизации инфляции. Наиболее вероятно, что в конце текущей недели учетная ставка будет снижена на 25 б.п., до 9%. В то же время 14 июня ФРС, возможно, поднимет ставку до 1,25%. Все эти действия снижают привлекательность вложений в отечественные долговые бумаги и ведут к дальнейшему ослаблению рубля.

Регулятор поддержал инициативу банковского сообщества ограничить влияние крупнейших игроков рынка на формирование общерыночных предельно допустимых ставок по кредитам населению. Доля рынка банка при расчете ЦБ полной стоимости кредита (ПСК) будет ограничена 20%. По факту это окажет влияние лишь на учет ставок Сбербанка, но также позволит большинству банков выдавать более дорогие, чем сейчас, кредиты.

Минфин в этом году может предложить к обмену суверенные еврооблигации с погашением в 2028 году. В текущем году ведомство планирует разместить евробонды на $7 млрд, в том числе путем продажи нового выпуска на $3 млрд и обмена бумаг старых выпусков на новые еще на $4 млрд. Планируется, что это будут две разнесенные по времени операции.

Доходности в ОФЗ на прошедшей неделе снизились в среднем на 0,15 п.п., в особенности в выпусках ближней дюрации. Доходности в суверенных еврооблигациях менялись мало.

Европа

Индекс промышленного производства Великобритании в апреле вырос на 0,2% м/м и снизился на 0,8% г/г против ожидаемого роста на 0,8% м/м и снижения на 0,2% г/г. Отрицательное сальдо торгового баланса в стране за тот же период составило 10,383 млрд фунтов при прогнозе 12 млрд.

Профицит торгового баланса Германии в апреле оказался равен 19,8 млрд евро, тогда как ожидался показатель на уровне 20,3 млрд. Индекс промышленного производства Германии в апреле вырос на 0,8% м/м при прогнозе 0,5% м/м. Объем заказов предприятий Германии в апреле сократился на 2,1% м/м против ожидаемого снижения на 0,4% м/м.

ВВП еврозоны в 1-м квартале увеличился на 0,6% кв/кв и на 1,9% г/г против ожидаемого роста на 0,5% кв/кв и на 1,7% г/г. Индикатор розничных продаж еврозоны в апреле вырос на 0,1% м/м и на 2,5% г/г после 0,3% м/м и 2,3% г/г месяцем ранее. Индекс доверия инвесторов еврозоны в июне составил 28,4 п., превысив прогноз на 0,9 п.

Как и предполагалось, ЕЦБ оставил без изменения размер кредитной и депозитной ставок на уровне 0% и -0,4% годовых соответственно. Марио Драги заявил, что регулятор намерен надолго остаться на рынке, и это было расценено как намерение держать ставку на текущем уровне.

Азия

Размер ВВП Японии в 1-м квартале вырос на 0,3% кв/кв, что оказалось вдвое хуже прогноза. Объем заказов в машиностроении Японии в апреле сократился на 3,1% м/м и вырос на 2,7% г/г после увеличения на 1,4% м/м и снижения на 0,7% г/г месяцем ранее. Чистые вложения нерезидентов в японские акции за неделю составили 543,3 млрд иен после 129,6 млрд неделей ранее. 

Индекс потребительских цен Китая в мае снизился на 0,1% м/м, вдвое меньше прогноза, и вырос на 1,5% г/г, как и ожидалось. Положительное сальдо торгового баланса Китая в мае оказалось равно $40,81 млрд при прогнозе $46,32 млрд, экспорт вырос на 8,7% г/г, а импорт — на 14,8% г/г при прогнозе роста на 7% г/г и на 8,5% г/г соответственно.

США

Количество заявок на получение пособия по безработице в Штатах за неделю составило 245 тыс. против ожидаемых 240 тыс.

По подсчетам Baker Hughes, за прошедшую неделю число действующих буровых установок в США увеличилось на 11 (+1,2%), до 927. Рост числа установок продолжается 21 неделю подряд. Запасы нефти в Штатах за неделю выросли на 3,295 млн баррелей при прогнозе снижения на 3,464 млн. Запасы бензина увеличились на 3,324 млн баррелей, тогда как ожидалось их увеличение на 0,58 млн. По данным EIA, за прошедшую неделю добыча нефти в США снизилась до 9,318 млн баррелей в сутки (-0,26%).

Разрыв дипотношений между девятью государствами и Катаром  остается фактором неопределенности для нефтяных инвесторов. В качестве негативных для цены на углеводородное сырье результатов этого события рассматривается снижение дисциплины ОПЕК в вопросе выполнения соглашения об ограничении добычи. Как позитивный момент обсуждается возможность объединения Катара и Ирана и установления контроля над Ормузским проливом.

Нефть сорта Brent  13 июня торговалась по $48,24 за баррель, что на 2,68% ниже цены прошлого понедельника, когда был опубликован последний модельный портфель.

Рубль, по итогам прошедшей недели не показал выраженной динамики по отношению к основным иностранным валютам. Цена пары USD/RUB  к концу торгов  9 июня выросла на 0,66%, 57,03 руб., в то время как стоимость EUR/RUB  снизилась на 0,08%, до 63,86 руб.

Со 2 по 9 июня номинированный в рублях индекс ММВБ подрос на 0,08%, до 1883,34 пункта, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС потерял 0,43%, опустившись до значения 1041,49 пункта.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR с 2 июня   вырос на 0,37%, до 333,77 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов нашего портфеля, подорожал  до 1 371 895 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ снизилась до 7,583%. Соответственно, условный депозит, выступающий еще одним бенчмарком, с которым сопоставляется доходность портфеля, подорожал на 0,14%, до 1 378 694 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов нашего доходного портфеля за прошедший период немного разочаровала: он прибавил лишь 0,13%, отстав от обоих бенчмарков. За прошедшую неделю портфель подорожал до 1 474 041 руб. Доходность вложенных в него средств с начала 2014 года составила 47,40%. Это на 9,53% п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 10,21 п.п. больше доходности индекса облигаций MСXCBITR. 

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.

Источник: расчеты Инвесткафе.

В среднем по портфелю до выплаты купона по состоянию на 13 июня оставалось 109 дней. Средний срок до оферты или погашения бондов равнялся 1081 дню, в основном за счет «длинных» бумаг  НЛМК и ТМК с погашением в 2023-м и 2026 году. Средняя дюрация по портфелю составляла 275 дней. Взвешенная эффективная доходность до погашения находилась на уровне 9,47%.

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

В нашем портфеле помимо бондов также оставалось 148 руб. наличными (0,01% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель. 

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

РУСАЛ Братск, облигации процентные выпуск 07, RU000A0JR9K9

РУСАЛ неплохо отчитался по МСФО за 3-й квартал прошлого года. Выручка компании выросла на 4% кв/кв, до $2060 млн, благодаря повышению цен и объема реализации. Чистая прибыль увеличилась вдвое, достигнув $273 млн, что выше ожиданий. Рост EBITDA также превысил прогнозы, составив 22% кв/кв. Сам показатель оказался равен $421 млн. Все это свидетельствует о том, что финансовые результаты РУСАЛа восстанавливаются после спада, вызванного снижением цен на алюминий. РУСАЛ по-прежнему выгодно отличает то, что себестоимость производства алюминия для него остается самой низкой в мире, примерно $1300 за тонну. На данный момент РУСАЛу принадлежит 27,8% акций Норникеля, что перекрывает 79% чистого долга компании. В этой связи по поводу большой закредитованности РУСАЛа беспокоиться не приходится. Цены на никель, как и на другие металлы, начали подрастать. Основным импульсом для удорожания никеля явилось, в частности, сокращение производства в Китае. Кроме того,  повысился и спрос на этот металл в мире. В 2017 году РУСАЛ продолжит работать над снижением долговой нагрузки. Компания может разместить бонды под 5-5,5% годовых и привлечь около $500 млн для реструктуризации полученных ранее более дорогих кредитов. Кроме этого рассматривается возможность продажи непрофильных активов, среди которых Полевский криолитовый завод и два предприятия по выпуску кремния.

ВСК, биржевые облигации серии 001P-01, 4-10202-Z-001P-02E

Премьерный выпуск биржевых облигаций страхового акционерного общества ВСК был размещен со ставкой первого-третьего купонов в 11,05%. До этого выпуска ВСК не имела долговых обязательств вообще. После выхода на рынок долга соотношение между заемными и собственными средствами ВСК составило менее 25%.

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1

Производство стали на площадках НЛМК в 2016 году увеличилось на 4%, до 16,6 млн тонн, на фоне общего роста производства. Загрузка сталеплавильных мощностей поднялась на 3 п.п. и достигла 96%. Благодаря убедительным операционным результатам компания продолжила наращивать продажи, по которым был поставлен очередной рекорд 15,9 млн тонн, превзошедший результат прошлого года на 1%. Негативное влияние на отчетность оказали снизившиеся год к году цены реализации. Из-за этого выручка НЛМК в 2016-м сократилась на 5%, до $7 636 млн. Вместе с тем валовая прибыль поднялась на 2%, достигнув $2 563 млн, а операционная прибавила 7,2%, до $1 489 млн. Дополнительную поддержку последний показатель получил от сократившихся общехозяйственных и административных расходов, а также коммерческих затрат. Заметный рост операционной прибыли и снижение инвестиций на 6% привели к увеличению денежного потока компании на 9%, более чем до $1 млрд, и снижению чистого долга до $0,7 млрд. Это позволило совету директоров НЛМК на состоявшемся 3 марта заседании утвердить дивиденды по итогам 4-го квартала 2016 года в размере 3,38 руб. на акцию (3,1% дивидендной доходности в текущих котировках). Таким образом, общий дивиденд по итогам 2016 года может составить $347 млн, что с учетом уже выплаченных сумм равняется 83% от свободного денежного потока, или 97% чистой прибыли. Этот показатель в отчетном периоде сократился до $935 млн, однако EBITDA сохранилась на прошлогодней отметке $1,9 млрд, что обеспечило более чем комфортное соотношение NetDebt/EBITDA на уровне 0,4х против 0,6х годом ранее.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6

В конце марта МТС опубликовала отчетность по МСФО за 4-й квартал и весь прошлый год. Годовая выручка оператора поднялась на 2% г/г,  до 436 млрд руб., главным образом за счет увеличения интернет-трафика в сетях 3G и LTE по мере их развертывания во всех крупных городах. Тем не менее компания зафиксировала снижение чистой прибыли за год на 2,1%, до 48,5 млрд руб. Тенденция к сокращению прибыли при росте выручки прослеживается в результатах МТС уже давно. Она обусловлена сохраняющейся нестабильностью в экономике и высокой конкуренцией в секторе. OIBDA оператора связи опустилась на 4,4% г/г, до 169,3 млрд руб., рентабельность по ней снизилась на 2,6 п.п. г/г, до 38,9%. Негативная динамика этих показателей также наблюдается не первый год. Прежде всего это вызвано снижением выручки от основного направления бизнеса МТС — услуг мобильной связи и с тем, что рентабельность других сегментов деятельности компании не так маржинальна. Свободный денежный поток компании в 2016 году снизился на 7,9% г/г и составил 47 млрд руб. В значительной степени это связано с разовыми факторами, такими как инвестиции в МТС Банк и более высокие процентные платежи в результате выкупа еврооблигаций. Показатель на акцию составляет 23,52 руб., и этого достаточно для реализации дивидендной политики МТС. В прошлом году МТС удалось сократить долг на 18%, до 284 млрд руб., и это позитивный фактор. Руководители компании считают текущую долговую нагрузку комфортной, риски краткосрочного рефинансирования низкими, среднесрочный график погашений долга сбалансированным. МТС планирует сократить капитальные затраты в 2017-го до 80 млрд руб. с 83,6 млрд в ушедшем году. Это позволит компании в среднесрочной перспективе более успешно улучшать конкурентоспособность, а также стабильно выплачивать дивиденды.

Банк Зенит, облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0

В конце августа банковская Группа Зенит представила финансовые результаты по МСФО за 1-е полугодие 2016 года, которые можно оценить как слабые с точки зрения рентабельности бизнеса и как сильные благодаря увеличению уставного капитала со стороны основных акционеров. Доходные статьи продолжают демонстрировать стагнацию вследствие отсутствия прежних темпов роста кредитного портфеля. Приятным сюрпризом стало резкое снижение стоимости фондирования, что позволило банку поддержать чистую процентную маржу и сократить убыток по сравнению со 2-м полугодием 2015 года. Запас ликвидности выглядит достаточным для обслуживания обязательств. Так, высоколиквидные активы банка (денежные средства и эквиваленты, а также не находящиеся в залоге ОФЗ и суверенные еврооблигации России) составляют 19% от активов банка. По итогам отчетного периода банк получил убыток в размере 3 740 млн руб. против 6 107 млн руб. за июль-декабрь 2015-го. Рентабельность капитала сократилась с -50%, до -32% п/п (здесь и далее п/п, если не указано иное). Балансовые метрики изменились несущественно, однако другой стала их структура. Со стороны активов можно выделить снижение портфеля ценных бумаг на 3 154 млн руб. до 25 030 млн руб. Со стороны обязательств приятным моментом стало сокращение задолженности перед ЦБ РФ (дорогой источник фондирования) на 6 693 млн руб., до 6 077 млн руб., и субординированного долга, полученного от акционеров, — на 5 736 млн руб. до 14 663 млн руб. Можно отметить стремительный рост акционерного капитала путем выпуска акций в июне 2016 года на общую сумму 8 млрд руб., что привело к увеличению собственного капитала на 20%, до 25 608 млн руб., с учетом абсорбирования убытка в отчетном полугодии. Кроме того, Татнефть (Fitch: ВВВ- и Moody`s: Ва1) увеличила долю в капитале группы с 25,13% до 49,45%, и, по ожиданиям менеджмента банка, эта доля должна расшириться до более чем 50% к ноябрю 2016 года в результате планируемого выкупа акций у ряда миноритариев. В этой связи международное агентство Fitch в начале августа поставило рейтинг Банка Зенит в статус Rating Watch «позитивный» с возможным повышением с BB- до BB.

Трубная Металлургическая Компания (ТМК), облигации биржевые серии БО-05, RU000A0JWCM0

Трубная металлургическая компания (ТМК) обнародовала сильные результаты по МСФО за 1-й квартал 2017 года. На фоне заметного роста нефтяных котировок за последние 12 месяцев именно американский сегмент компании, воспользовавшись возросшей буровой активностью в Штатах, заметно улучшил свои финансовые показатели, впервые с 2012 года выйдя в прибыль по скорректированной EBITDA ($9 млн), а также нарастив продажи в натуральном выражении в 2,5 раза, до 128 тыс. тонн. Российский дивизион, формирующий три четверти доходов ТМК, в этом отношении выглядит куда менее впечатляюще. Выручка этого сегмента увеличилась лишь на 11% г/г, до $727 млн (во многом благодаря укреплению рубля к доллару), скорректированная EBITDA упала примерно на 14%, до $127 млн, а рентабельность по этому показателю снизилась с 23% до 18% на фоне сокращения продаж труб большого диаметра (ТБД) и роста цен на сырье. Вместе с тем средние долларовые цены реализации в России поднялись почти на 30% благодаря укреплению рубля при снижении на 5,5% в заграничном сегменте. Это стало своеобразной компенсацией за слабые производственные показатели на внутреннем рынке. Выручка ТМК в валюте представления отчетности выросла почти на четверть и составила $944 млн. Чистая прибыль ТМК выросла в 2,6 раза год к году, до $40 млн. Скорректированная EBITDA увеличилась на 15%, до $142 млн, а рентабельность по ней уменьшилась с 16% до 15% из-за опережающего роста доходов. Долговая нагрузка ТМК сохраняется на достаточно высоком уровне:  соотношение NetDebt/EBITDA равно примерно 4,7х. Между тем, если финансовые результаты американского сегмента продолжат улучшаться, к концу года этот показатель вполне может снизиться до 4х.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/76490