Tikr

Доходный портфель: обновляем драйверы роста

В начале новой торговой недели мы, как всегда, подводим итоги управления модельным портфелем Инвесткафе, состоящим из привлекательных облигаций российских компаний,  а также предлагаем инвестиционные решения на текущую торговую неделю, теперь — с 10-го по 14 октября.

Сначала предлагаем вспомнить ключевые события, которые повлияли на рынки ценных бумаг с момента публикации последнего портфеля.

В сентябре, по данным Markit, индекс деловой активности в секторе услуг России снизился до 53 п. с августовских 53,5 п., а тот же показатель для обрабатывающей промышленности вырос до 51,1 п. с 50,8 п. месяцем ранее. Это значение превысило показатели за последние три месяца, а темпы роста объемов производства в российских компаниях оказались максимальными с ноября 2014 года.

Максимальная ставка топ-10 банков по вкладам в сентябре снизилась до 8,69%.

Инфляция в РФ в сентябре 2016 года составила 0,2% после нулевой динамики в августе, сообщил во вторник Росстат. Консенсус-прогноз экономистов, опрошенных Интерфаксом в начале месяца, был точно таким же. Минэкономразвития прогнозировало инфляцию в сентябре на уровне 0,2-0,3%. За январь-сентябрь она составила 4,1% против 10,4% за тот же отрезок прошлого года. Таким образом, инфляция в годовом выражении оказалась на 3,6 п.п. меньше ключевой ставки ЦБ, которая равняется 10,0%.

Объем денежной базы в узком определении на 30 сентября 2016 года составил 8 557,8 млрд руб. против 8 668,0 млрд руб. на 23 сентября 2016 года. Ставки Mosprime менялись мало и лежали в диапазоне 10,48-10,48%. Ставка RUONIA сократилась до 10,27%, объем сделок по ней составил 142,5 млрд руб. Задолженность банков по операциям РЕПО перед ЦБ сократилась до 161,17 млрд руб. Последняя средневзвешенная ставка по аукционам РЕПО составляет 10,20%, операций по ней не проводилось. На аукционах валютного РЕПО банки заняли $4,2 млрд под 2,56% годовых на 28 дней. Сальдо операций ЦБ с банковским сектором по представлению и абсорбированию рублевой ликвидности на 7 октября было отрицательным и равнялось -16,7 млрд руб.

Размер международных резервов РФ, по данным Банка России, на 30 сентября составил $397,7 млрд, снизившись за неделю на $0,3 млрд.

С 29 сентября по 5 октября приток в фонды, ориентированные на российские активы, составил $75,9 млн после $44,8 млн неделей ранее.

Индекс цен производителей еврозоны в августе снизился на 0,2% м/м и на 2,1% г/г при прогнозе снижения на 0,1% м/м и на 2,1% г/г.  Индекс производственного сектора еврозоны в сентябре оказался равен 52,6 п., как и предполагалось. Розничные продажи в еврозоны за август снизились на 0,1% м/м и выросли на 0,6% г/г при прогнозе снижения на 0,3% м/м и роста на 1,5% г/г.

Объем заказов предприятий Германии в августе вырос на 1% м/м при прогнозе 0,2% м/м.  Индекс деловой активности в промышленности Германии в сентябре остался на отметке 54,3 п. Индекс деловой активности в секторе услуг  Германии составил 50,9 п., превысив прогноз на 0,3 п.

Индекс потребительского доверия Японии в сентябре составил 43 п. после 42 п. месяцем ранее. Чистые вложения нерезидентов в японские акции за неделю составили 251,7 млрд иен после оттока 201,5 млрд неделей ранее.

Индекс деловой активности в секторе услуг Китая, по версии Caixin, в сентябре составил 52 п. после 52,1 п. месяцем ранее.

Расходы на строительство в Штатах в августе снизились на 0,7% м/м, хотя ожидался рост на 0,2%. Объем заказов предприятий в Штатах в августе выросли на 0,2% м/м, вдвое превысив прогноз. Отрицательное сальдо торгового баланса в августе составило $40,73 млрд при прогнозе дефицита $39,3 млрд. Индекс экономических условий в непроизводственной сфере в сентябре составил 57,1 п., что на 4,1 п. больше консенсуса. Индекс делового оптимизма в промышленности в сентябре составил 51,5 п., превысив прогноз на 1,2 п. Количество заявок на получение пособия по безработице в Штатах за неделю составило 249 тыс., что ниже консенсуса на 8 тыс. Тем самым показатель достиг минимумам с 1973 года. Средняя продолжительность рабочей недели в Штатах в сентябре составила 34,4 часа, а средняя почасовая зарплата выросла на 0,2% м/м, что в обоих случаях соответствует прогнозу. Занятость в несельскохозяйственном секторе составила 156 тыс., тогда как ожидался результат 175 тыс. Безработица выросла на 0,1%, до 5%.

МВФ понизил прогноз роста экономики США до 1,6% в текущем году и до 2,2% в 2017-м с 2,2% и 2,5% соответственно. Это связано более низкими темпами повышения ВВП в 1-м полугодии, чем предполагалось.

Запасы нефти в Штатах за неделю снизились на 2,976 млн баррелей против ожидаемого роста на 2,56 млн. Запасы бензина увеличились лишь на 0,222 млн баррелей после 2,027 млн баррелей неделей ранее. По данным EIA, за прошедшую неделю добыча нефти в США сократилась до 8,467 млн баррелей в сутки (-0,35%).По подсчетам Baker Hughes, за прошедшую неделю число действующих буровых установок в США выросло на две (+0,38%) и составило 524.

По данным COT, с 27 сентября по 4 октября фонды нарастили количество нетто-лонгов по нефти WTI (NYMEX) на 73,051 тыс. (+40,26%), и оно составило 254,503 тыс.

По данным МВФ, ежесуточная добыча нефти в Иране преодолела рубеж 4 млн баррелей, выйдя на досанкционный уровень. Эта новость негативна для котировок, так как ведет к дальнейшему переизбытку предложения в мире. Вместе с тем достижение указанного уровня усиливает вероятность достижения договоренности о заморозке добычи в ОПЕК. С 8-го по 13 октября ОПЕК планирует  продолжение дискуссии относительно нюансов будущего соглашения, и это обнадеживающий знак для рынка.

Днем 10 октября нефть Brent торговалась по  $53,31 за баррель, что на 6,83% выше цены 3 октября, когда был опубликован последний модельный портфель.

Рубль за этот же период укрепился по отношению к основным иностранным валютам: пара USD/RUB  к концу торгов 7 октября по сравнению с показателем неделей ранее снизилась на 0,95%, до 62,21 руб., EUR/RUB  опустилась на 1,39% и составила 69,69 руб.

С 30 сентября по 7 октября индекс ММВБ прибавил 0,10%, достигнув 1980,02 пункта, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС вырос на 1,13%, до 1002,07.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR с 30 сентября  прибавил 0,05%  и оказался на отметке 314,14 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов нашего портфеля, вырос  до 1 291 210 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ снизилась до 8,69%. Соответственно, условный депозит, выступающий еще одним бенчмарком, с которым мы сравниваем доходность портфеля, подорожал на 0,16%, до 1 307 444 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов нашего доходного портфеля немного разочаровала: он потерял 0,44%. Это произошло, несмотря на то, что за истекший период мы получили финальный перед погашением купон по облигациям Татфондбанка.

Таким образом, результат портфеля оказался хуже обоих бенчмарков — условного депозита и индекса рынка корпоративных бондов. За прошедшую неделю портфель подешевел  до 1 377 928 руб. Между тем с начала 2014 года доходность вложения средств во включенные него бумаги составила 37,79%. Это на 7,05 п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 8,67 п.п. больше доходности индекса облигаций MСXCBITR. 

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.

Источник: расчеты Инвесткафе

В качестве замены погашенных облигаций Татфондбанка мы выбрали бонды РУСАЛа. Для частных инвесторов в зависимости от их отношения к риску представляют интерес два выпуска долговых бумаг алюминиевого гиганта — с погашением в 2018-м и 2026 годах. Наш выбор пал на первый, более короткий выпуск.

В среднем по портфелю до выплаты купона по состоянию на 10 октября оставалось 79 дней. Средний срок до оферты или погашения бондов равнялся 657 дням, в основном за счет «длинных»  бумаг  НЛМК с погашением в 2023 году. Средняя дюрация по портфелю составляла 280 дней. Взвешенная эффективная доходность до погашения находилась на уровне 10,14%.

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

По состоянию на 7 октября в портфеле помимо бондов оставалось 284,74 руб. наличными (0,02% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель. 

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

РУСАЛ Братск, облигации процентные выпуск 07, RU000A0JR9K9

Основная проблема РУСАЛа — высокий финансовый леверидж, не позволяющий привлекать дешевые заемные средства, несмотря на масштабы деятельности в разрезе глобальных рынков. Кроме того, компания лишилась преимущества в виде слабого рубля, который стабилизировался после ощутимой девальвации по отношению к доллару. С января-марта 2015-го показатели рентабельности на этом фоне падали четыре квартала подряд. Единственным позитивным фактором для РУСАЛа выглядит владение 28,1% в акционерном капитале Норильского никеля. Стоимость этого пакета покрывает около 60% финансового долга алюминиевого гиганта и обеспечивает ему преимущество перед конкурентами со схожими долговыми метриками. Несмотря на внутренние и внешние проблемы, свободный денежный поток (FCF) компании оставался положительным, хотя и сократился на 62%, до $196 млн, после процентных выплат за счет уменьшения капитальных затрат с $211 млн до $190 млн и благодаря успешному управлению оборотным капиталом. Собственных операционных средств компании не всегда хватает для выполнения прочих обязательств, поэтому денежные средства на ее балансе сократились на 14%, до $712 млн, притом что совокупный финансовый долг остается почти неизменным и составляет $8 856 млн. Соотношение чистый долг/EBITDA с конца 2015 года выросло с 4,15х до 5,89х. Долги РУСАЛа на 95% номинированы в валюте, 17% ($1 466 млн) из них приходится на краткосрочные заимствования. При этом на балансе компании находится лишь $712 млн. До конца 2019-го ей необходимо в среднем возвращать кредиторам около $1100 млн что при текущих и ожидаемых денежных потоках выглядит достаточно проблематично.

АФК Система, облигации процентные выпуск 03, RU000A0JQL30

За 1-й квартал отчиталась крупнейшая в России и СНГ холдинговая компания АФК Система. Корпорация показала достаточно сильные финансовые результаты, увеличив скорректированную чистую прибыль до 2,5 млрд руб., в то время как за аналогичный период прошлого года Система показала убыток. Консолидированная выручка корпорации увеличилась на 3,3%, до 173 млрд руб., что обусловлено ростом выручки 10 из 13 активов АФК, сильнейшими из которых стали Детский мир и Segezha group, увеличившие выручку на 35% г/г и 40% г/г соответственно. Такого результата Детскому миру удалось добиться благодаря сильной динамике сопоставимых продаж, которые возросли на 13,1%. Segezha group увеличила продажи бумаги, фанеры и пиломатериалов, а также провела консолидацию ЛЛДК. Скорректированная OIBDA, несмотря на рост в большинстве активов осталась на уровне прошлого года, что связано с убытком группы Кронштадт. Согласно комментариям компании, это плановый убыток, который связан с инвестированием в новые проекты, а также с сезонными колебаниями выручки.

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1

Совет директоров НЛМК рекомендовал акционерам утвердить размер дивидендов за 2-й квартал на уровне 1,08 руб. на одну ценную бумагу. В случае одобрения этой рекомендации общая сумма выплат может составить 6,47 млрд руб. Акционерам пока можно не спешить: отсечка для получения дивидендов установлена на 12 октября 2016 года. В 2015 году металлург обновил свою дивидендную политику. Теперь размер выплат привязан к коэффициенту NetDebt/EBITDA. Текущая долговая нагрузка НЛМК весьма умеренна. Так, на конец 1-го квартала текущего года коэффициент NetDebt/EBITDA составил 0,6х, а к 30 июня поднялся до 0,7х. За 1-й квартал НЛМК выплатил 1,13 руб. на акцию, что принесло их держателям чуть менее 1,5% доходности. Рекомендованные советом директоров 1,08 руб. по итогам 2-го квартала по текущим котировкам дают доходность приблизительно 1,2%. То есть при сохранении подобных выплат по результатам 3-го и 4-го кварталов можно ориентировочно рассчитывать на 5% годовой дивидендной доходности акций НЛМК.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6

Компания МТС порадовала инвесторов позитивным отчетом за 1-й квартал по МСФО. Выручка корпорации увеличилась на 7,8% г/г, до 108,09 млрд руб. Операционная прибыль поднялась на 9,7% г/г и составила 21 млрд руб. Скорректированная OIBDA в отчетном периоде практически не изменилась и составила 41,2 млрд руб., но рентабельность по ней все же снизилась, пусть всего на 3 п.п. Тем не менее чистая прибыль МТС поднялась на 33,2% г/г, до 14,5 млрд руб. Абонентская база МТС с января по март расширилась на 3,9%, до 108,3 млн. Наибольший рост в процентном выражении, составивший 225% г/г, до 1,3 млн, отмечается в узбекистанском бизнесе компании. Порядка 89% всей выручки МТС зарабатывает в России, она же является главным драйвером роста доходов оператора связи. По состоянию на 31 марта 2016 года розничная сеть МТС в нашей стране насчитывала 5368 салонов. Стоит также отметить, что проникновение смартфонов в базе МТС составляет 50,3%, а это самый высокий показатель на российском рынке. Количество минут разговора на абонента выросло на 1,4% г/г, до 1117 минут. На этом фоне чистая прибыль МТС в РФ повысилась на 64,6% г/г, достигнув 15 млрд руб. В остальных регионах присутствия МТС в 1-м квартале чистая прибыль снизилась, а в Узбекистане вновь был зафиксирован чистый убыток.

Вице-президент группы МТС Алексей Корня, комментируя итоги 1-го квартала, указал на то, что соотношение между чистым долгом и LTM скорректированной по OIBDA снизилось до 1,1х. Это комфортный уровень для компании и в то же время самый низкий показатель на российском рынке. Также представитель топ-менеджмента отметил, что порядка 97% валютного долга компании захеджировано краткосрочными депозитами и долгосрочными инвестициями в американских долларах и евро.

Банк Зенит,  облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0

В конце августа банковская Группа Зенит представила финансовые результаты по МСФО за 1-е полугодие 2016 года, которые можно оценить как слабые с точки зрения рентабельности бизнеса и как сильные благодаря увеличению уставного капитала со стороны основных акционеров. Доходные статьи продолжают демонстрировать стагнацию вследствие отсутствия прежних темпов роста кредитного портфеля. Приятным сюрпризом стало резкое снижение стоимости фондирования, что позволило банку поддержать чистую процентную маржу и сократить убыток по сравнению со 2-м полугодием 2015 года. Запас ликвидности выглядит достаточным для обслуживания обязательств. Так, высоколиквидные активы банка (денежные средства и эквиваленты, а также не находящиеся в залоге ОФЗ и суверенные еврооблигации России) составляют 19% от активов банка. По итогам отчетного периода банк получил убыток в размере 3 740 млн руб. против 6 107 млн руб. за июль-декабрь 2015-го. Рентабельность капитала сократилась с -50%, до -32% п/п (здесь и далее п/п, если не указано иное). Балансовые метрики изменились несущественно, однако другой стала их структура. Со стороны активов можно выделить снижение портфеля ценных бумаг на 3 154 млн руб. до 25 030 млн руб. Со стороны обязательств приятным моментом стало сокращение задолженности перед ЦБ РФ (дорогой источник фондирования) на 6 693 млн руб., до 6 077 млн руб., и субординированного долга, полученного от акционеров, — на 5 736 млн руб. до 14 663 млн руб. Можно отметить стремительный рост акционерного капитала путем выпуска акций в июне 2016 года на общую сумму 8 млрд руб., что привело к увеличению собственного капитала на 20%, до 25 608 млн руб., с учетом абсорбирования убытка в отчетном полугодии. Кроме того, Татнефть (Fitch: ВВВ- и Moody`s: Ва1) увеличила долю в капитале группы с 25,13% до 49,45%, и, по ожиданиям менеджмента банка, эта доля должна расшириться до более чем 50% к ноябрю 2016 года в результате планируемого выкупа акций у ряда миноритариев. В этой связи международное агентство Fitch в начале августа поставило рейтинг Банка Зенит в статус Rating Watch «позитивный» с возможным повышением с BB- до BB.

Башнефть, облигации серии 04, RU000A0JS3U0

Башнефть отчиталась по МСФО за 1-й квартал 2016 года. В представленном документе отражено падение выручки на 8,2% при увеличении чистой прибыли более чем на четверть благодаря разовому эффекту от восстановления обесценения активов. Цены на нефть с 1-го квартала 2015-го серьезно снизились, что оказало давление на результаты Башнефти. Однако негатив был частично компенсирован ростом нефтедобычи на 12,3%, до 5,29 млн тонн, и увеличением объема реализации сырья. На внутренний рынок было поставлено 684 тыс. тонн (+72,3% г/г), на экспорт — чуть более 2 млн тонн (+21,8% г/г). В результате совокупная выручка Башнефти с января по март текущего года сократилась на 8,2%, до 131,3 млрд руб. Снижение котировок нефти благотворно сказалось на динамике расходов компании, которые в отчетном периоде опередили выручку по темпам падения. В итоге, операционная прибыль Башнефти отчетном периоде упала всего на 5,5%, до 18,3 млрд руб. Чистые финансовые расходы компании выросли почти 50%, до 6,2 млрд руб., исключительно по вине отрицательных курсовых разниц, которые за год поднялись с 1,95 млрд до 3,52 млрд руб.  В то же время после успешных переговоров с должником Башнефти было выплачено 5,6 млрд руб., притом что данные финансовые активы компания признала обесцененными в 2014 году. Лишь благодаря этому ее чистая прибыль года поднялась на 26,7%, достигнув 14,4 млрд руб. EBITDA выросла на 7,7%, 28,5 млрд руб. Позитивным моментом отчетности я считаю продолжающееся снижение чистого долга Башнефти. По состоянию на 31 марта год к году он сократился вдвое, до 72,7 млрд руб. Отношением между этим показателем и EBITDA c прошлогоднего уровня 1,42х опустилось до скромных 0,56х, что говорит о стабильном финансовом положении компании.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/73346