Tikr

Доходный портфель: ни шагу назад!

Предлагаем вниманию читателей еженедельный анализ управления модельным портфелем Инвесткафе, который составлен из наиболее привлекательных высокодоходных облигаций российских компаний, и как обычно представляем инвестиционные решения на текущую торговую неделю, на этот раз — с 14-го по 18 декабря.

Для начала вспомним важнейшие события, повлиявшие на рынки ценных бумаг с момента публикации последнего модельного портфеля.

По данным Банка России, международные резервы РФ на 11 декабря составили $364,4 млрд, снизившись за неделю на $0,5 млрд. ВВП России, по сведениям Росстата, в 3-м квартале снизился на 4,1% г/г и вырос на 10,5% кв/кв. За январь-сентябрь экономика просела на 3,7% относительно аналогичного периода предыдущего года. За 11 месяцев чистый отток капитала из РФ составил $53 млрд. Минфин прогнозирует, что за весь уходящий год из отечественных активов будет выведено $60 млрд. Положительное сальдо торгового баланса в октябре составило $10,064 млрд после $9,610 млрд месяцем ранее.

Банк России на прошедшем в минувшую пятницу заседании оставил ключевую ставку на уровне 11%, что позволило рублю избежать еще более резкого обвала на фоне падения цен на нефть. На текущей неделе российской валюте, скорее всего, придется отыгрывать решение ФРС об ужесточении денежно-кредитной политики. На данный момент уровень 70-71 руб. для USD/RUB представляется сбалансированным, а причин для укрепления российской валюты нет.

Последние два месяца регулятор намеренно создает высокий спрос на рублевую ликвидность, ограничивая лимиты РЕПО в национальной валюте. С учетом этих действий снижение ставки выглядело бы не совсем логичным. Кроме того, последние данные  Росстата фиксируют рост инфляции в ноябре на 0,8% м/м и  на 12,1% с начала года. Эти значения укладываются в прогноз ЦБ, однако прогнозная инфляция в следующем ноябре, по данным опросов, выросла до 15,8% с 15,3% в октябре, что указывает на усиление инфляционных ожиданий. А это благоприятным условием для смягчения кредитно-денежной политики не назовешь. Серьезное давление на рубль со стороны нефти и выплат по внешним долгам также стало для Банка России основанием не менять учетную ставку.

Несомненно, благоприятным сигналом для отечественной экономики является скачок промышленного PMI выше 50 п. в октябре и то, что ему удалось удержаться на этом уровне в ноябре. В обрабатывающих отраслях были зарегистрированы максимальные темпы роста за год. Индекс деловой активности в сфере услуг в ноябре составил 49,8 п. против 47,8 п. в октябре, что также указывает на улучшение ситуации. Российская сфера услуг близка к стабилизации.

По данным Emerging Portfolio Fund Research (EPFR), за неделю с 26 ноября по 2 декабря чистый приток денежных средств в фонды, инвестирующие в акции РФ, составил $105,6 млн, а неделей ранее — $104,6 млн. Однако отечественный рынок за этот эти две недели просел на 3,6%, что свидетельствует о высоких рисках инвестиций в российские активы.

EPFR также сообщило, что инвесторы за неделю с 3-го по 9 декабря вывели из фондов, ориентированных на российские активы (доля РФ от всех регионов мира в инвестициях фондов), $38,4 млн, притом что неделей ранее был зафиксирован приток. Кроме того, из фондов, которые инвестируют только в Россию, выведено $11,8 млн, после того как на предыдущей неделе в них было вложено $109,8 млн.

На прошедшей неделе кривые доходности в ОФЗ по всей линейке бумаг равномерно выросли в среднем на 0,09 п.п. Сама кривая доходности сохранила вогнутую форму, свидетельствуя о сохраняющихся рисках в ближних выпусках. По-видимому, повышение доходности является отражением ситуации на рынке нефти, где, возможно, обозначилась новая волна спада. Так большинство инвесторов сошлись во мнении, что ЦБ РФ оставит ключевую ставку неизменной, еще в понедельник, 7 декабря. Каких-либо иных факторов переоценки бумаг в макрофинансовом окружении не отмечается. Доходность российских еврооблигаций незначительно увеличилась: в суверенном сегменте — на 1-2 б.п. (за исключением RUSSIA 19, YTM 3,45%, +12 б.п.), негосударственном — в основном на 1-4 б.п., за исключением отдельных, преимущественно коротких и субординированных выпусков.

Состав популярных по числу сделок бумаг в корпоративном секторе с позапрошлой недели практически не изменился, за исключением довольно активных торгов вокруг облигаций третьей серии Внешпромбанка с погашением в 2018 году.

Заявление главы ЦБ РФ об усилившейся вероятности реализации рискового сценария в отечественной экономике снижает аппетит инвесторов к риску. Как уже было сказано, очень может быть, что на этой неделе российскому рынку предстоит отыгрывать повышение учетной ставки ФРС США.

Объем деловых запасов США в октябре не изменился при прогнозе роста на 0,1% м/м. Индекс потребительского доверия в декабре составил 91,8 п., недотянув до прогноза 0,2 п. Индикатор розничных продаж в ноябре вырос на 0,2% м/м, что на 0,1% ниже ожиданий. Индекс цен производителей США в ноябре вырос на 0,3%, хотя консенсус изменений не предполагал. Экспортные и импортные цены США в ноябре снизились на 0,6% м/м и 0,4% м/м соответственно, хотя ожидалось их уменьшение на 0,3% м/м и  0,7% м/м. Количество заявок на получение пособия по безработице увеличилось до 282 тыс. с ожидаемых 269 тыс.

 Как свидетельствует опрос Reuters, ставка по федеральным фондам способна вырасти к концу следующего года с текущих 0,25% до 1-1,25%. Наверняка будет иметь место и повышение доходности казначейских бондов США и перелив капитала с Европы в Штаты. Однако в целом сильный отчет о состоянии американского рынка труда и усиление вероятности смены курса денежно-кредитной политики ФРС до 83% не смогли дать доллару США ощутимого импульса.

Банк Англии оставил ключевую ставку на декабрь на уровне 0,5%. Отрицательное сальдо торгового баланса Великобритании в октябре составило 11,827 млрд фунтов, хотя ожидалось лишь 9,7 млрд фунтов.

Индикатор розничных продаж в Китае за ноябрь вырос на 11,2% г/г, превысив прогноз на 0,1%.

Индекс промышленного производства Японии в октябре повысился на 1,4% м/м, как и месяцем ранее.

Международное энергетическое агентство ожидает роста мирового спроса на нефть в 2016 году на 1,2 млн баррелей в сутки, притом что по итогам текущего года ежедневное потребление вырастет на 1,8 млн.

Из ежемесячного отчета ОПЕК следует, что ее общая добыча в ноябре увеличилась на 230,1 тыс. баррелей в сутки, достигнув 31,695 млн  — максимума с апреля 2012 года. Текущие квоты на добычу нефти картелем установлены в объеме 31,5 млн баррелей в сутки. Ирак в прошлом месяце увеличил производство нефти на 247,5 тыс. баррелей в сутки, до 4,3 млн. Объем жидкого углеводородного сырья в зафрахтованных в качестве плавучих хранилищах танкеров достиг 924 млн баррелей (+8 млн к прошлой оценке). При такой фундаментальной картине говорить о достижении нефтью дна пока не приходится, так как основная причина низких цен — переизбыток предложения по-прежнему актуальна.

По данным COT, за прошедшую неделю фонды сократили количество нетто-лонгов по нефти WTI (NYMEX) на 10,289 тыс. (-11,34%), при этом общее количество чистых длинных позиций составляет 80,474 тыс. Хедж-фонды на бирже NYMEX уменьшают объемы покупок пятую неделю подряд. По подсчетам Baker Hughes, за минувшую неделю количество действующих буровых установок в США снизилось на 21 (-3,85%), до 524.

Накануне нефть Brent торговалась на уровне $37,23 за баррель, что почти на 12% ниже  уровня предыдущего понедельника, 7 декабря.

Рубль по итогам прошлой недели ослаб по отношению к основным иностранным валютам. Пара USD/RUB подросла на 3,2%, до 70,362 руб., а EUR/RUB укрепилась на 4,5%, до 77,40 руб.

За период с 7-го по 11 декабря индекс ММВБ снизился на 1,99%, достигнув 1720,31 пункта, а рассчитываемый в долларах США РТС потерял 4,26%, опустившись до 777,17 пункта.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR за прошедшую неделю прибавил 0,17%, поднявшись до 283,13 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов нашего портфеля, вырос до 1 163 552 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ, опустилась до уровня 9,899%. Соответственно, наш условный депозит, выступающий еще одним бенчмарком, с которым мы сравниваем доходность нашего облигационного портфеля, прибавил 0,181%, достигнув 1 213 485 руб.

Приходится признать, что динамика совокупных активов доходного портфеля несколько разочаровала: он подрос лишь на 0,171%. Таким образом, результат оказался хуже депозита и лишь немного лучше, чем результат по индексу рынка корпоративных бондов. За неделю портфель подорожал до 1 273 579 руб. Доходность вложений в него с начала 2014 года составила 27,36%. Это на 6,01 п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 11,00 п.п. больше доходности индекса облигаций MСXCBITR. 

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.

Источник: расчеты Инвесткафе.

В среднем по портфелю до выплаты купона по состоянию на 14 декабря оставалось 115 дней. Средний срок до оферты или погашения бондов равнялся 693 дням, в основном за счет наличия в портфеле бумаг МТС и НЛМК с погашением в 2017-м и 2023 году соответственно. Средняя дюрация по портфелю составляла 311 дней. 

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

По состоянию на 4 декабря в портфеле помимо бондов оставалось 142 руб. наличными (0,01% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель. 

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

Тинькофф Банк, биржевые облигации серии 12, RU000A0JTXT7

 Тинькофф Банке купил часть портфеля кредитных карт банка Связной. Почему на это пошел Связной понятно: у банка уже давно сложились серьезные проблемы с ликвидностью и обслуживанием обязательств. Мотивировка же действий покупателя неясна. Тинькофф Банк, увы, не может похвастаться сколько-нибудь обнадеживающими результатами деятельности в 2015 году. В 1-м квартале Тинькофф отчитался об убытках впервые с 2009 года. Банк объяснил это нестабильностью валютных курсов, однако причина явно в другом: в этот период снизилась чистая процентная маржа (с поправкой на риски она составила 10,3%). В это время банк специально сворачивал темпы выпуска новых кредитных карт (за 1-й квартал их было выпущено 79 тыс. против 278 тыс. в 2014 году). По итогам 1-го квартала нетто-стоимость активов банка составила 148,9 млрд руб., показав рост на 27,8% к базе прошлого года. ROI банка упал с 7,24% до 1,68%.Анализируя пассивы, можно обратить внимание, что долгосрочные  вклады физлиц (сроком свыше 1 года) упали с 11,7 до 9,9 млрд руб. к базе 2014 года, в то время как существенно выросли краткосрочные вклады (до 1 года) с 30,1 млрд руб. до 54,6 млрд руб. (в процентах к текущим обязательствам — с 66,64% до 80,34%). Тем не менее, по показателям нормативов ликвидности Тинькофф уверенно выдерживает проверку, да и отношение высоколиквидных активов к ожидаемому оттоку текущих обязательств составляет 166,2%.

Банк Зенит,  облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0

Норматив достаточности капитала на 1 октября находился на приемлемом уровне в 13,92%, также как и нормативы ликвидности, который составил 100,45% при минимальной допустимых 50%. По итогам 3-х кварталов  банк получил прибыль в размере 727,5 млн руб. Результат стоит признать позитивным с учетом текущей ситуации на рынке. При этом у банка доля просроченной задолженности по РСБУ не превышает 5%, что в текущей ситуации является приемлемым результатом. Также стоит отметить, что Банк Зенит входит в Top-30 крупнейших банков России. Напомним, что одним из его акционеров является Татнефть.

Группа Черкизово, облигации биржевые серии 04, RU000A0JTU93

Черкизово отчиталось по GAAP за девять месяцев текущего года. Как уже было известно из операционной отчетности группы, лидером продаж стал сегмент мясопереработки, где объем реализации увеличился на 32%, до 135,2 тыс. тонн, главным образом благодаря активным продажам мяса на кости и полуфабрикатов. В сегменте птицеводства удалось повысить реализацию на 10% г/г, до 341,4 тыс. тонн. Почти неизменным остался лишь результат в сегменте свиноводства, продажи которого уменьшились на 0,1% г/г, до 119 тыс. тонн. Выручка компании с января по сентябрь 2015 года выросла на 15%, преодолев отметку в 56 млрд рублей. Большая часть выручки сформирована сегментом птицеводства, доход от которого составил 32,1 млрд руб., увеличившись на 19% г/г. Интенсивнее всего — на 37% г/г выручка повышалась в сегменте мясопереработки, где показатель достиг 20,8 млрд руб. Впечатляющие темпы роста здесь вызваны увеличением объемов продаж и повышеним средней цены реализации на 5%. Сегмент свиноводства нарастил выручку на 9% в связи с удорожанием продукции на ту же величину. Валовая прибыль Черкизово за отчетный период снизилась на 2%, до 15,3 млрд руб. Валовая маржа упала до 27% с 32% годом ранее. Негативное влияние на эти результаты оказало повышение операционных расходов на 25%: их рост опередил рост выручки.  Эта динамика обусловлена расширением бизнеса по всем сегментам, а также связана с закупками компонентов комбикормов, расчет за которые производился в валюте. При этом 0,7% выручки группы было направлено на финансирование рекламы мясной продукции. Чистая прибыль Черкизово с января по сентябрь текущего года снизилась почти на 25% г/г, до 6,1 млрд руб. EBITDA упала на 13% г/г, оказавшись ниже 10 млрд руб.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6

МТС отчиталась по МСФО за 3-й квартал 2015 года. Отчетный период был отмечен ростом выручки на 7,4% г/г, хотя чистая прибыль сократилась на 6,6%. Средняя выручка на одного пользователя, характеризуемая показателем ARPU, потеряла за год почти 5%, составив 341 руб., что связано с реализацией стратегии по стимулированию передачи данных за счет предоставления абонентам большего интернет-трафика на пакетных тарифах. Схожей динамикой отметилась и APPM (средняя стоимость минуты разговора), снизившаяся на 7,4%, до 0,88 руб. В свою очередь, среднее количество минут разговора на абонента в месяц (MOU), напротив, выросло на 2,4%, до 386 мин. против 377 мин. годом ранее. Выручка группы в 3-м квартале увеличилась на 7,4%, до 115 млрд руб. В России, на основном рынке компании, доход составил 103,9 млрд руб., что на 4,7% выше прошлогоднего уровня. В качестве главных драйверов роста выступили увеличившаяся абонентская база, а также усилившийся интерес пользователей к интернет-сервисам. Чистая прибыль МТС в отчетном периоде снизилась на 6,6%, до 14,4 млрд руб. Причиной негативной динамики показателя стали неденежные потери, составившие 3,3 млрд руб., вследствие девальвации рубля и пересчета части долга, номинированного в валюте. Скорректированный показатель OIBDA с июля по сентябрь снизился на 1,9%, до 48 млрд руб., а  маржа по ней упала на 4 п.п. — с 45,7% до 41,7%. В связи с переоценкой части долга, представленного в валюте, на фоне девальвации рубля чистый долг МТС на конец отчетного периода взлетел с 165,4 млрд руб., показанных во 2-м квартале, до 213,8 млрд руб. Это обстоятельство приходится признать негативным моментом для финансового состояния оператора. При этом соотношение чистый долг/LTM OIBDA увеличилось незначительно — до вполне допустимого уровня 1,2х, да и то данная ситуация была обусловлена переоценкой части долговых обязательств в иностранной валюте.

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1

НЛМК опубликовал финансовые результаты за девять месяцев текущего года. В отчетном периоде, благодаря реализации программы повышения производительности на липецкой площадке и увеличением загрузки калужского подразделения,  компания увеличила выпуск стали на 2%, до 12 млн тонн. Совокупные продажи НЛМК с января по сентябрь выросли на 7% и преодолели отметку в 12 млн тонн, в основном благодаря сбыту на зарубежных рынках, доля которых превысила 60%. Несмотря на неплохие операционные результаты, выручка НЛМК с января по сентябрь упала на 21% г/г, до $6,4 млрд. Это обусловлено обвалом цен на продукцию металлурга на 25-50%, причем давление этого фактора удалось частично компенсировать за счет роста продаж.Девальвация рубля вкупе с реализацией программ по повышению производственной эффективности и ростом объемов продаж позволила компании увеличить операционную прибыль на 6%, до $1,2 млрд. Свободный денежный поток НЛМК достиг $886 млн, повысив финансовую устойчивость и обеспечив компании дополнительную гибкость для оптимизации долгового портфеля и дивидендных выплат. Чистый долг сократился на 41%, до $1,1 млрд, отношение чистый долг/EBITDA уменьшилось до  0,48х с 0,85х годом ранее. Таким образом, кредитоспособность компании на сегодняшний день по-прежнему не вызывает никаких опасений. По итогам трех кварталов текущего года группа увеличила чистую прибыль на внушительный 31%, до $891 млн, а вот показатель EBITDA упал на 7%, до $1,6 млрд.

Башнефть, облигации серии 04, RU000A0JS3U0

Президент Башнефти Александр Корсик дал интервью Коммерсанту, где рассказал, в частности, о том, что после смены контролирующего акционера радикальных изменений в стратегии развития компании не произошло. Башнефть по-прежнему намерена поддерживать стабильный уровень добычи в Башкирии — основном регионе деятельности и развивать два новых актива — Бурнефтегаз и месторождения им. Требса и Титова, доля которых в добыче компании продолжит расти. Башнефть также продолжит модернизацию собственных перерабатывающих заводов. К 2019 году компания рассчитывает полностью уйти от выпуска мазута и вакуумного газойля. Продолжит Башнефть и развивать розничную сбытовую сеть, для увеличения объема премиальных продаж нефтепродуктов. Однако глава компании пояснил, что в текущем году приобретений сетей АЗС ждать не стоит из-за сложной рыночной ситуации. Также Александр Корсик отметил, что Башнефть собирается по-прежнему выплачивать те дивиденды, которые может себе позволить, учитывая экономическую ситуацию. Выручка Башнефти по итогам прошлого года выросла на 13% и составила 637 млрд руб. Этому способствовал рост объемов добычи нефти и производства нефтепродуктов на фоне роста рублевых цен их реализации как на внутреннем рынке, так и при поставках на экспорт. EBITDA компании в 2014 году снизилась на 1.6% до 101 млрд руб. Это стало результатом значительного роста издержек. Чистая прибыль Башнефти в 2014 году составила 43 млрд руб, снизившись на 6.5% в основном из-за снижения операционной прибыли. Свободный денежный поток компании по итогам прошлого года вырос на 10%. Соотношение чистого долга к EBITDA выросло с 0.73х до 1.13х на конец 2014 года. 

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/64795