Tikr

Доходный портфель: некуда спешить

В начале новой торговой недели мы, как всегда, подводим итоги управления модельным портфелем Инвесткафе, состоящим из привлекательных для вложений облигаций российских компаний,  а также предлагаем инвестиционные решения на следующую торговую неделю, на сей раз —  с  12 по 16 декабря.

Сначала пробежимся по ключевым событиям, которые повлияли на рынки ценных бумаг с момента публикации последнего портфеля.

Индекс деловой активности в сфере услуг России, по данным Markit, продемонстрировал максимальные темпы роста с июля этого года, составив в ноябре 54,7 п. после 52,7 п. в октябре.

Размер международных резервов РФ, по данным Банка России, на 2 декабря составил $385,3 млрд, снизившись за неделю на $0,4 млрд.

По данным Росстата, в ноябре индекс потребительских цен России вырос на 0,4%,с начала года — на 5%. Годом ранее прирост индекса инфляции в ноябре составил 0,8%, с начала года — 12,1%. С 29 ноября по 5 декабря индекс потребительских цен, по оценке Росстата, повысился на 0,1%, как и с начала декабря. С начала года его прирост составил 5,1%. Годом ранее в декабре индекс инфляции увеличился на 0,8%, с начала года — на 12,9%.

Важнейшим событием прошлой недели, безусловно, стало размещение облигаций Роснефти на 600 млрд руб. и завершение сделки по приватизации 19,5% ее акций, перешедших в собственность Glencore и суверенного фонда Катара (QIA). Схема приватизации стала неожиданностью для рынков, которые ожидали, что сделка будет представлять из себя обратный выкуп, с чем и связывалось столь крупное размещение долговых бумаг. Одновременно появилась информация о том, что Роснефть предоставит своим дочерним компаниям (РН-Аэро, РН-Бункер, РН-Краснодарнефтегаз, РН-Пурнефтегаз, РН-Северная нефть и РН-Юганскнефтегаз( беспроцентные займы на 600 млрд руб. на 10 лет. Каждая из компаний займет у головной структуры холдинга по 100,01 млрд руб. В свою очередь, большую часть сделки по приватизации со стороны Glencore ($7,4 млрд ) профинансировал итальянский банк Intesa Sanpaolo и ряд неназванных банков, среди которых и российские. 

ВЭБ рассматривает возможность участия в программе модернизации производства КАМАЗа путем выкупа облигаций компании на 15 млрд руб.

Комитет ЦБ по банковскому надзору обсуждает план финансового оздоровления Татфондбанка. Объем необходимой помощи оценивается в 80 млрд руб., часть из которых закроется путем конвертации средств крупнейших кредиторов банка в капитал. С прошлой недели банк испытывает сложности с проведением платежей.

Как свидетельствуют данные ЦБ, средняя максимальная ставка топ-10 российских банков по депозитам физических лиц в рублях за третью декаду ноября составила 8,64%, снизившись еще на 0,03 п.п. На пиковой отметке в 15,64% максимальная ставка находилась в конце декабря 2014 года.

Банк России получил новый инструмент защиты рубля на случай резких колебаний курса. Этим инструментом стал дискретный аукцион, который Московская биржа вводит взамен полной приостановки торгов. Торги будут длиться 15 минут. Инструмент разработан только для пары доллар/рубль и основывается на пятнадцатиминутном сборе заявок от участников рынка и самого ЦБ, на основе которых определяется итоговая цена.

Минфин проинформировал, что власти РФ отказались от планов повышения ставки страхового взноса для перечисления в Федеральный фонд обязательного медицинского страхования (ФОМС) в 2019 году

За первую неделю декабря доходности в ОФЗ снизились на 0,22 п.п. Доходности в суверенных еврооблигациях снизились в среднем на 0,06 п.п.

Положительное сальдо торгового баланса Германии в октябре составило 20,5 млрд евро после 21,3 млрд евро в сентябре. Индекс промышленного производства вырос на 0,3% м/м при прогнозе 0,8% м/м. Заказы предприятий ФРГ за тот же период увеличились на 4,9% м/м после сокращения на 0,3% м/м месяцем ранее. Индекс деловой активности в секторе услуг страны в ноябре достиг 55,1 п. после 55 п. в октябре.

ВВП еврозоны в 3-м квартале вырос на 0,3% кв/кв, как и ожидалось, и на 1,7% г/г при прогнозе 1,6% г/г. Индикатор розничных продаж альянса в октябре вырос на 1,1% м/м и на 2,4% г/г против ожидаемого роста на 0,8% м/м и на 1,7% г/г. Индекс доверия инвесторов здесь на декабрь составил 10 п. после 13,1 п. месяцем ранее.

ЕЦБ оставил без изменений кредитную и депозитную ставки на уровне 0% и -0,4% годовых соответственно. Объем программы выкупа активов до конца марта 2017 года сохранен на уровне 80 млрд евро в месяц. С апреля по декабрь объем программы выкупа активов составит 60 млрд евро. Решение ЕЦБ совпало с прогнозами. Рост доллара после решения ЕЦБ продолжить программу выкупа активов оказывает некоторое давление на котировки нефти.

Индекс потребительских цен Китая в ноябре вырос на 0,1% м/м и на 2,2% г/г после снижения на 0,1% м/м и роста на 2,1% г/г месяцем ранее. Положительное сальдо торгового баланса Китая в ноябре оказалось равно $44,61 млрд при прогнозе $46,3 млрд. Китайский экспорт вырос на 0,1% г/г, а импорт — на 6,7% г/г, тогда как ожидалось их снижение на 5% г/г и на 1,3% г/г соответственно.

ВВП Японии в 3-м квартале повысился на 0,3%, что вдвое хуже прогноза. Чистые вложения нерезидентов в японские акции за неделю составили 400,1 млрд иен после 330,5 млрд неделей ранее. Заказы в машиностроении Японии в октябре выросли на 4,1% м/м и снизились на 5,6% г/г при прогнозе роста на 1% м/м и снижения на 4,5% г/г. Индекс потребительского доверия Японии в ноябре составил 40,9 п. после 42,3 п. месяцем ранее.

Индекс потребительского доверия США, по данным Университета Мичигана, в декабре составил 98 п., превысив прогноз на 3,5 п. Количество заявок на получение пособий по безработице в Штатах за неделю составило 258 тыс., как и ожидалось.

Заказы предприятий в Штатах в октябре выросли на 2,7% м/м при прогнозе 2,6% м/м. Отрицательное сальдо торгового баланса за тот же месяц составило $42,6 млрд против ожидаемых $41,8 млрд. Производительность труда в 3-м квартале выросла на 3,1% кв/кв, как и месяцем ранее. Индекс экономических условий в непроизводственной сфере США в ноябре составил 57,2 п., превысив прогноз на 1,8 п.

По подсчетам Baker Hughes, за прошедшую неделю число действующих буровых установок в США выросло на 27 (+4,52%) и составило 624. Запасы нефти в Штатах за неделю снизились на 2,389 млн баррелей при прогнозе 1,032 млн. Запасы бензина  выросли на 3,425  млн баррелей после 2,097 млн за предыдущую неделю. По данным EIA, за этот же период добыча нефти в США снизилась до 8,697 млн баррелей в сутки (-0,02%). Прогноз агентства на 2017 год повышен из-за роста цен на фоне достигнутых ОПЕК договоренностей по ограничению производства.

По результатам встречи независимых производителей нефти в Вене 11 декабря достигнуто решение о совместном сокращении добычи на 558 тыс. баррелей в сутки, что лишь на 42 тыс. меньше цели, определенной ОПЕК неделей ранее. Судя по рывку нефтяных котировок, рынок воспринял эту новость очень позитивно.

По данным COT, за неделю с 29 ноября по 6 декабря фонды нарастили количество нетто-лонгов по нефти WTI (NYMEX) на 81,399 тыс. (+43,05%), до 270,485 тыс.

Днем 12 декабря нефть Brent торговалась на уровне $56,63 за баррель, что на 2,96% выше цены, зафиксированной днем 5 декабря, когда был составлен последний модельный портфель.

Рубль за этот же отрезок времени укрепился по отношению к основным иностранным валютам. Помимо роста котировок нефти, важной причиной его укрепления стала информация о продаже Роснефти иностранным покупателям. Цена пары USD/RUB  к концу торгов 9 декабря снизилась на 2,17% по сравнению со стоимостью на конец прошлой торговой недели, до 62,495 руб., а пара EUR/RUB  снизилась на 3,10%, до 66,05 руб.

Со 2 по 9 декабря номинированный в рублях индекс ММВБ прибавил 3,74%, достигнув 2208,53 пункта, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС вырос на 5,71%, до 1110,14.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR за этот же период поднялся на 0,34% и достиг 314,21 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов нашего портфеля, вырос  до 1 291 498 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ, снизилась до 8,64%. Таким образом, условный депозит, выступающий еще одним бенчмарком, с которым мы сравниваем доходность портфеля, подорожал на 0,16%, до 1 326 414 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов нашего доходного портфеля за прошедший период несколько разочаровала: он прибавил лишь 0,20%, опередив результат депозита, но отстав от индекса рынка корпоративных бондов.

За неделю, портфель подорожал до 1 410 403 руб. Доходность вложений средств в него с начала 2014 года достигла 41,04%. Это на 8,40 п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 11,89 п.п. больше, чем доходность индекса облигаций MСXCBITR. 

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.
Источник: расчеты Инвесткафе.

В среднем по портфелю до выплаты купона по состоянию на 12 декабря оставался 101 день. Средний срок до оферты или погашения бондов равнялся 619 дням, в основном за счет «длинных» бумаг  НЛМК с погашением в 2023 году. Средняя дюрация по портфелю составляла 244 дня. Взвешенная эффективная доходность до погашения находилась на уровне 9,42%.
Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

По состоянию на 9 декабря в портфеле помимо бондов оставалось 420 руб. наличными (0,03% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель. 

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

РУСАЛ Братск, облигации процентные выпуск 07, RU000A0JR9K9

Основная проблема РУСАЛа — высокий финансовый леверидж, не позволяющий привлекать дешевые заемные средства, несмотря на масштабы деятельности в разрезе глобальных рынков. Кроме того, компания лишилась преимущества в виде слабого рубля, который стабилизировался после ощутимой девальвации по отношению к доллару. С января-марта 2015-го показатели рентабельности на этом фоне падали четыре квартала подряд. Единственным позитивным фактором для РУСАЛа выглядит владение 28,1% в акционерном капитале Норильского никеля. Стоимость этого пакета покрывает около 60% финансового долга алюминиевого гиганта и обеспечивает ему преимущество перед конкурентами со схожими долговыми метриками. Несмотря на внутренние и внешние проблемы, свободный денежный поток (FCF) компании оставался положительным, хотя и сократился на 62%, до $196 млн, после процентных выплат за счет уменьшения капитальных затрат с $211 млн до $190 млн и благодаря успешному управлению оборотным капиталом. Собственных операционных средств компании не всегда хватает для выполнения прочих обязательств, поэтому денежные средства на ее балансе сократились на 14%, до $712 млн, притом что совокупный финансовый долг остается почти неизменным и составляет $8 856 млн. Соотношение чистый долг/EBITDA с конца 2015 года выросло с 4,15х до 5,89х. Долги РУСАЛа на 95% номинированы в валюте, 17% ($1 466 млн) из них приходится на краткосрочные заимствования. При этом на балансе компании находится лишь $712 млн. До конца 2019-го ей необходимо в среднем возвращать кредиторам около $1100 млн что при текущих и ожидаемых денежных потоках выглядит достаточно проблематично.

Магнит, облигации биржевые процентные серии БО-11, RU000A0JVUZ6

Отчетность Магнита за 3-й квартал по МСФО вызвала неоднозначную реакцию инвесторов. Чистая розничная выручка ритейлера увеличилась на 13,9% г/г, до 268,6 млрд руб., что позитивно, так как результат в два раза превышает уровень инфляции. Количество покупателей выросло на 14,1% г/г, до 958,8 млн. Вместе с тем чистая прибыль компании сократилась на 17,6% г/г, до 14,8 млрд руб. Количество открытых магазинов в отчетном периоде уменьшилось на 27,8% г/г, до 476. Худшую динамику продемонстрировал сегмент гипермаркетов: с июля по август появилось три новых точки такого формата, а в сентябре столько же было закрыто. Лучше других себя чувствовал сегмент магазинов дрогери, где темп снижения составил 17,5% г/г. Торговые площади в 3-м квартале сократились на 34,7% г/г, до 148,1 тыс. м кв.

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1

Финансовые результаты НЛМК за 3-й квартал можно считать умеренно позитивными. Выручка компании увеличилась на 10,3% г/г, до $2,22 млрд, против снижения на 22,7% г/г в том же периоде 2015-го. Операционные расходы поднялись на 8,6% г/г, до $276,6 млн, тогда как в июле-сентябре прошлого года они сократились на 17,8% г/г. Операционная прибыль НЛМК выросла на 51,8% г/г, достигнув $556,1 млн, но, несмотря на это, увеличить чистую прибыль в отчетном периоде компании не удалось из-за потерь от курсовых разниц. С февраля рубль укрепляется по отношению к доллару на фоне восстановления нефтяных цен, поэтому чистая прибыль группы НЛМК за июль-сентябрь уменьшалась на 5,8% г/г, до $387,2 млн. Поскольку в России, где последние семь кварталов продолжается рецессия, компания продает 40% своей продукции, нет ничего удивительного в том, что заметного роста производственных показателей НЛМК не демонстрирует. Тем не менее необходимо отметить, что темпы снижения экономики в целом и промышленного производства в частности замедляются, увеличивая интерес инвесторов к отечественным активам. Продажи металлопродукции НЛМК поднялись на 2,3% г/г, до 4,22 млн тонн. Наибольший рост в процентном выражении показала реализация сортового проката. Компания отмечает высокий сезонный спрос на внутреннем рынке и устойчивый на внешних.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6

Компания МТС порадовала инвесторов позитивным отчетом за 1-й квартал по МСФО. Выручка корпорации увеличилась на 7,8% г/г, до 108,09 млрд руб. Операционная прибыль поднялась на 9,7% г/г и составила 21 млрд руб. Скорректированная OIBDA в отчетном периоде практически не изменилась и составила 41,2 млрд руб., но рентабельность по ней все же снизилась, пусть всего на 3 п.п. Тем не менее чистая прибыль МТС поднялась на 33,2% г/г, до 14,5 млрд руб. Абонентская база МТС с января по март расширилась на 3,9%, до 108,3 млн. Наибольший рост в процентном выражении, составивший 225% г/г, до 1,3 млн, отмечается в узбекистанском бизнесе компании. Порядка 89% всей выручки МТС зарабатывает в России, она же является главным драйвером роста доходов оператора связи. По состоянию на 31 марта 2016 года розничная сеть МТС в нашей стране насчитывала 5368 салонов. Стоит также отметить, что проникновение смартфонов в базе МТС составляет 50,3%, а это самый высокий показатель на российском рынке. Количество минут разговора на абонента выросло на 1,4% г/г, до 1117 минут. На этом фоне чистая прибыль МТС в РФ повысилась на 64,6% г/г, достигнув 15 млрд руб. В остальных регионах присутствия МТС в 1-м квартале чистая прибыль снизилась, а в Узбекистане вновь был зафиксирован чистый убыток.

Вице-президент группы МТС Алексей Корня, комментируя итоги 1-го квартала, указал на то, что соотношение между чистым долгом и LTM скорректированной по OIBDA снизилось до 1,1х. Это комфортный уровень для компании и в то же время самый низкий показатель на российском рынке. Также представитель топ-менеджмента отметил, что порядка 97% валютного долга компании захеджировано краткосрочными депозитами и долгосрочными инвестициями в американских долларах и евро.

Банк Зенит,  облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0

В конце августа банковская Группа Зенит представила финансовые результаты по МСФО за 1-е полугодие 2016 года, которые можно оценить как слабые с точки зрения рентабельности бизнеса и как сильные благодаря увеличению уставного капитала со стороны основных акционеров. Доходные статьи продолжают демонстрировать стагнацию вследствие отсутствия прежних темпов роста кредитного портфеля. Приятным сюрпризом стало резкое снижение стоимости фондирования, что позволило банку поддержать чистую процентную маржу и сократить убыток по сравнению со 2-м полугодием 2015 года. Запас ликвидности выглядит достаточным для обслуживания обязательств. Так, высоколиквидные активы банка (денежные средства и эквиваленты, а также не находящиеся в залоге ОФЗ и суверенные еврооблигации России) составляют 19% от активов банка. По итогам отчетного периода банк получил убыток в размере 3 740 млн руб. против 6 107 млн руб. за июль-декабрь 2015-го. Рентабельность капитала сократилась с -50%, до -32% п/п (здесь и далее п/п, если не указано иное). Балансовые метрики изменились несущественно, однако другой стала их структура. Со стороны активов можно выделить снижение портфеля ценных бумаг на 3 154 млн руб. до 25 030 млн руб. Со стороны обязательств приятным моментом стало сокращение задолженности перед ЦБ РФ (дорогой источник фондирования) на 6 693 млн руб., до 6 077 млн руб., и субординированного долга, полученного от акционеров, — на 5 736 млн руб. до 14 663 млн руб. Можно отметить стремительный рост акционерного капитала путем выпуска акций в июне 2016 года на общую сумму 8 млрд руб., что привело к увеличению собственного капитала на 20%, до 25 608 млн руб., с учетом абсорбирования убытка в отчетном полугодии. Кроме того, Татнефть (Fitch: ВВВ- и Moody`s: Ва1) увеличила долю в капитале группы с 25,13% до 49,45%, и, по ожиданиям менеджмента банка, эта доля должна расшириться до более чем 50% к ноябрю 2016 года в результате планируемого выкупа акций у ряда миноритариев. В этой связи международное агентство Fitch в начале августа поставило рейтинг Банка Зенит в статус Rating Watch «позитивный» с возможным повышением с BB- до BB.

Башнефть, облигации серии 04, RU000A0JS3U0

Компания демонстрирует стабильный темп роста выручки и чистый прибыли: за последние пять с половиной лет среднегодовые показатели были на уровне 10,6% и 5,9% соответственно. Объем добычи нефти у компании за указанный период увеличился на 55%, обеспечив ей шестое место на российском рынке. По итогам 1-го полугодия Башнефть добыла 10,57 млн тонн нефти, а переработала 8,6 млн тонн, при этом выход светлых нефтепродуктов составил 68,3%. Башнефть демонстрирует высокую рентабельность акционерного капитала. За последние двенадцать месяцев (по состоянию на 30 июня) показатель ROE составлял 25,4%, и это максимум в секторе. Обязательства компании по итогам полугодия оценивались в 323,2 млрд руб., из которых 60% (92,4 млрд руб., против 139,2 млрд в 2014 году) приходится на долгосрочный долг . Проценты по этим займам лежат в диапазоне 8-12%. Соотношение Net Debt/EBITDA в отчетном периоде равнялось 0,67. (Значение ниже единицы свидетельствует о высокой платежеспособности компании, что расценивается инвесторами в долг Башнефти сильным позитивным фактором.) Необходимо отметить, что максимальный уровень этого коэффициента в последние пять с половиной лет равнялся 1,14 в 2014-м. Коэффициент текущей ликвидности за те же годы не опускался ниже 1, что указывает на устойчивую платежеспособность компании. Еще один важнейший показатель — EBIT/процентные расходы также демонстрирует позитивную динамику. Начиная с 2010 года этот показатель держится не ниже 5, что является позитивным фактором для долговых инструментов. Даже в случае сильного ухудшения деловой конъюнктуры компания сможет расплатиться по своим обязательствам.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/74250