Tikr

Доходный портфель: наш девиз — умеренность во всем

В начале новой торговой недели мы традиционно подводим итоги управления модельным портфелем Инвесткафе, состоящим из привлекательных облигаций российских компаний,  а также предлагаем инвестиционные решения на следующую торговую неделю, на этот раз —  с  19 по 23 декабря.

Сначала напомним о ключевых событиях и релизах, которые повлияли на рынки ценных бумаг с момента публикации последнего портфеля.

С 6 по 12 декабря индекс потребительских цен, по оценке Росстата, вырос на 0,1%, с начала декабря  — на 0,2%, с начала года — на 5,2%. Годом ранее в декабре прирост показателя составил 0,8%, с начала года — 12,9%.

Размер международных резервов РФ, по данным Банка России, на 9 декабря достиг $387 млрд, увеличившись за неделю на $1,7 млрд.

Положительное сальдо внешнеторгового баланса РФ в октябре сократилось на 34% г/г, до $6,604 млрд. За 10 месяцев текущего года показатель составил $69,704 млрд против $128,264 млрд годом ранее. Экспорт в октябре, по оценке ЦБ, снизился на 7,6% г/г, до $24,904 млрд, а за 10 месяцев показатель сократился на 21,9% г/г, до $224,413 млрд. Импорт за тот же период вырос на 8,2% г/г, до $18,3 млрд, а с января по октябрь уменьшился на 2,7% г/г, до $154,709 млрд.

Объем ВВП России в 3-м квартале составил в текущих ценах 22189,6 млрд руб., снизившись на 0,4% г/г и увеличившись на 8,5% кв/кв. За январь-сентябрь экономика в текущих ценах сократилась на 0,7% г/г, до 60730,3 млрд руб.

Совет директоров Банка России на заседании 16 декабря оставил ключевую ставку на уровне 10%. Регулятор исходит из мнения, что динамика инфляции и экономической активности в России соответствует прогнозу.

Средняя максимальная ставка первой десятки российских банков по депозитам физических лиц в рублях за первую декаду декабря составила 8,49%, снизившись на 0,15 п.п. к предыдущей декаде. Это самое низкое значение с марта 2014 года.

Минэкономразвития предлагает предоставлять банкам, выдающим краткосрочные экспортные кредиты, субсидии на компенсацию процентной ставки выдаваемых займов либо рефинансирование ранее выданных кредитов. Это должно расширить программы господдержки экспорта, которые действовали до сих пор через программы ВЭБ и Росэксимбанка.

Объем денежной базы в РФ в узком определении со 2 по 9 декабря увеличился на 157,6 млрд руб. с 8 483,6 трлн руб. до 8 641,2 трлн. Ставки Mosprime почти не менялись и лежали в диапазоне 10,33-10,64%. Ставка RUONIA уменьшилась до 10,04%, объем сделок по ней составил 201,4 млрд руб. Задолженность банков по операциям РЕПО перед ЦБ крайне резко выросла до 705,97 млрд руб., вероятно, это связано с продолжением денежного оборота вокруг сделки по приватизации Роснефти, в которой участвовали и российские банки. Сделки проходили на основе фиксированной ставки. На аукционах валютного РЕПО банки заняли $1,5 млрд под 2,68% годовых (ставка продолжает рост) на 28 дней. Сальдо операций ЦБ с банковским сектором по представлению и абсорбированию рублевой ликвидности на 16 декабря было отрицательным и равнялось 467,10 млрд руб.

Доходности в ОФЗ на прошлой неделе снизились в среднем на 0,12 п.п. Суверенные еврооблигации в результате торгов не показали значимого изменения доходности.

Индекс потребительских цен Германии в ноябре полностью совпал с консенсусом, увеличившись на 0,1% м/м и на 0,8% г/г.  Индекс деловой активности в промышленности и в секторе услуг в декабре оказался равен 55,5 п. и 53,8 п. соответственно против ожидаемых 54,5 п. и 54,9 п.

Положительное сальдо торгового баланса еврозоны в октябре составило 20,1 млрд евро при прогнозе 29 млрд евро, индекс промпроизводства за тот же период снизился на 0,1% м/м и вырос на 0,6% г/г при прогнозе 0,2% м/м и 0,8% г/г.  Индекс потребительских цен в ноябре, как и ожидалось, опустился на 0,1% м/м и вырос на 0,6% г/г. Индекс деловой активности в промышленности и в секторе услуг в декабре составили 54,9 п. и 53,1 п. соответственно при прогнозе 53,7 п. и 53,8 п.

Индекс промышленного производства в Китае в ноябре вырос на 6,2% г/г при прогнозе 6,1% г/г. Розничные продажи за тот же месяц увеличились на 10,8% г/г против ожидаемых 10,1% г/г.

Индекс промышленного производства Японии в октябре не изменился по отношению к предыдущему месяцу после роста на 0,1% м/м в сентябре.  Положительное сальдо торгового баланса в ноябре составило 152,5 млрд иен против ожидаемых 227,4 млрд. Экспорт за тот же период снизился на 0,4% г/г, а импорт на 8,8% г/г при прогнозе 2% г/г и 12,6% г/г соответственно. Индекс деловой активности в промышленности Японии в декабре составил 51,9 п. после 51,3 п. месяцем ранее. Чистые вложения нерезидентов в японские акции за неделю сократились дод 278,4 млрд иен после 403,4 млрд неделей ранее.

Объем деловых запасов США в октябре снизился на 0,2% м/м при прогнозе 0,1% м/м. Индекс цен производителей в ноябре вырос на 0,4% м/м, вчетверо превысив ожидания. Отрицательное сальдо счета текущих операций в 3-м квартале составило $113 млрд при консенсусе $111,6 млрд. Индекс потребительских цен с учетом стоимости продуктов питания и источников энергии и без них за ноябрь, как и ожидалось, вырос на 0,2% м/м в обоих случаях. Экспортные и импортные цены за тот же месяц снизились на 0,1% м/м и на 0,3% м/м, оказавшись выше прогноза на 0,1%. Объем строительства новых домов составил 1,09 млн против ожидаемых 1,23 млн. Индекс деловой активности в Филадельфии в декабре составил 21,5 п., значительно превзойдя прогноз, предполагавший всего 9 п. Количество заявок на получение пособия по безработице за неделю составило 254 тыс., что оказалось ниже прогноза на 1 тыс.

По результатам двухдневного заседания Федрезерв США поднял диапазон ключевой ставки до 0,5-0,75%. В будущем году регулятор планирует увеличивать ставку трижды — каждый раз на 25 б.п. Причем в сентябре речь шла о том, что это будет сделано дважды. ФРС немного улучшила прогноз по ВВП, безработице и инфляции. По оценкам регулятора, американская экономика в 2016 году вырастет на 1,9%, в 2017-м — на 2,1%. Безработица в 2017 году ожидается на уровне 4,5%.

Запасы нефти в Штатах за неделю снизились на 2,563 млн баррелей при прогнозе 1,584 млн, запасы бензина выросли на 0,494 млн баррелей после 3,425 млн неделей ранее. По данным EIA, за прошедшую неделю добыча нефти в США увеличилась до 8,796 млн баррелей в сутки (+1,14%), и это нивелировало для рынка эффект снижения запасов, по которым судят об их объемах в мире. По подсчетам Baker Hughes, за прошедшую неделю число действующих буровых установок в США выросло на 13 (+2,08%) и составило 637.

Международное энергетическое агентство опубликовало ежемесячный отчет, в котором указало на глобальный рост потребления нефти за счет пересмотра оценок Китая и России на 120 тыс. баррелей в сутки. В целом агентство подтвердило, что если соглашение ОПЕК и не входящих в картель стран вступит в действие, то глобальные запасы начнут сокращаться в первой половине 2017 года.

Рынок начинает получать первые подтверждения реализации соглашения ОПЕК о сокращении добычи. Кувейт уведомил своих потребителей о снижении поставок с января 2017 года. В то же время трейдеров беспокоит оживление сланцевой добычи США: за минувшую неделю активизировалась 21 буровая установка, а добыча выросла на 99 тыс. баррелей в сутки.

Ирак наращивает поставки нефти своим крупнейшим покупателям перед вступлением в силу обязательства о сокращении добычи в январе. Россия заявляет о том, что ограничение добычи не повлияет на долгосрочные контракты. Таким образом, говорить о сокращении предложения нефти рано, и ценовой уровень $55, по-видимому, останется средним до поступления первых данных о сокращении добычи после в новом году.

По данным COT,  с 6 по 13 декабря фонды нарастили количество нетто-лонгов по нефти WTI (NYMEX) на 32,661 тыс., (+12,07%), до 303,146 тыс.

Днем 19 декабря нефть Brent торговалась по $55,13 за баррель, что на 2,65% выше цены, зафиксированной днем 12 декабря, когда был составлен последний модельный портфель.

Рубль за этот же период укрепился по отношению к основным иностранным валютам. Котировки USD/RUB  к концу торгов 16 декабря опустились на 0,66%, до 62,08 руб., стоимость EUR/RUB  снизилась на 1,83%, до 64,84 руб.

С 9 по 16 декабря индекс ММВБ прибавил 1,04%, достигнув 2231,41 пункта, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС вырос на 2,29%, до 1135,56 пункта.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR с 9 декабря  прибавил 0,07%, поднявшись до 314,21 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов  портфеля, вырос  до 1 292 361 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ, в первой декаде декабря снизилась до 8,49%. Соответственно,  условный депозит, выступающий еще одним бенчмарком для портфеля, за прошлую неделю подорожал на 0,16%, до 1 328 489 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов нашего доходного портфеля вновь немного разочаровала: он прибавил лишь 0,12%.

Таким образом, результат оказался хуже динамики депозита, однако лучше, чем у индекса рынка корпоративных бондов. За прошедшую неделю портфель подорожал до 1 412 033 руб. Доходность вложений средств в него с начала 2014 года составила 41,20%. Это на 8,35 п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 11,97 п.п. больше доходности индекса облигаций MСXCBITR. 

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.

Источник: расчеты Инвесткафе.

В среднем по портфелю до выплаты купона на 19 декабря оставалось 94 дня. Средний срок до оферты или погашения бондов равнялся 612 дням, в основном за счет «длинных» бумаг  НЛМК с погашением в 2023 году. Средняя дюрация по портфелю составляла 237 дня. Взвешенная эффективная доходность до погашения находилась на уровне 9,80%.

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

По состоянию на 16 декабря в портфеле помимо бондов оставалось 367 руб. наличными (0,03% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель. 

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

РУСАЛ Братск, облигации процентные выпуск 07, RU000A0JR9K9

Основная проблема РУСАЛа — высокий финансовый леверидж, не позволяющий привлекать дешевые заемные средства, несмотря на масштабы деятельности в разрезе глобальных рынков. Кроме того, компания лишилась преимущества в виде слабого рубля, который стабилизировался после ощутимой девальвации по отношению к доллару. С января-марта 2015-го показатели рентабельности на этом фоне падали четыре квартала подряд. Единственным позитивным фактором для РУСАЛа выглядит владение 28,1% в акционерном капитале Норильского никеля. Стоимость этого пакета покрывает около 60% финансового долга алюминиевого гиганта и обеспечивает ему преимущество перед конкурентами со схожими долговыми метриками. Несмотря на внутренние и внешние проблемы, свободный денежный поток (FCF) компании оставался положительным, хотя и сократился на 62%, до $196 млн, после процентных выплат за счет уменьшения капитальных затрат с $211 млн до $190 млн и благодаря успешному управлению оборотным капиталом. Собственных операционных средств компании не всегда хватает для выполнения прочих обязательств, поэтому денежные средства на ее балансе сократились на 14%, до $712 млн, притом что совокупный финансовый долг остается почти неизменным и составляет $8 856 млн. Соотношение чистый долг/EBITDA с конца 2015 года выросло с 4,15х до 5,89х. Долги РУСАЛа на 95% номинированы в валюте, 17% ($1 466 млн) из них приходится на краткосрочные заимствования. При этом на балансе компании находится лишь $712 млн. До конца 2019-го ей необходимо в среднем возвращать кредиторам около $1100 млн что при текущих и ожидаемых денежных потоках выглядит достаточно проблематично.

Магнит, облигации биржевые процентные серии БО-11, RU000A0JVUZ6

Отчетность Магнита за 3-й квартал по МСФО вызвала неоднозначную реакцию инвесторов. Чистая розничная выручка ритейлера увеличилась на 13,9% г/г, до 268,6 млрд руб., что позитивно, так как результат в два раза превышает уровень инфляции. Количество покупателей выросло на 14,1% г/г, до 958,8 млн. Вместе с тем чистая прибыль компании сократилась на 17,6% г/г, до 14,8 млрд руб. Количество открытых магазинов в отчетном периоде уменьшилось на 27,8% г/г, до 476. Худшую динамику продемонстрировал сегмент гипермаркетов: с июля по август появилось три новых точки такого формата, а в сентябре столько же было закрыто. Лучше других себя чувствовал сегмент магазинов дрогери, где темп снижения составил 17,5% г/г. Торговые площади в 3-м квартале сократились на 34,7% г/г, до 148,1 тыс. м кв.

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1

Финансовые результаты НЛМК за 3-й квартал можно считать умеренно позитивными. Выручка компании увеличилась на 10,3% г/г, до $2,22 млрд, против снижения на 22,7% г/г в том же периоде 2015-го. Операционные расходы поднялись на 8,6% г/г, до $276,6 млн, тогда как в июле-сентябре прошлого года они сократились на 17,8% г/г. Операционная прибыль НЛМК выросла на 51,8% г/г, достигнув $556,1 млн, но, несмотря на это, увеличить чистую прибыль в отчетном периоде компании не удалось из-за потерь от курсовых разниц. С февраля рубль укрепляется по отношению к доллару на фоне восстановления нефтяных цен, поэтому чистая прибыль группы НЛМК за июль-сентябрь уменьшалась на 5,8% г/г, до $387,2 млн. Поскольку в России, где последние семь кварталов продолжается рецессия, компания продает 40% своей продукции, нет ничего удивительного в том, что заметного роста производственных показателей НЛМК не демонстрирует. Тем не менее необходимо отметить, что темпы снижения экономики в целом и промышленного производства в частности замедляются, увеличивая интерес инвесторов к отечественным активам. Продажи металлопродукции НЛМК поднялись на 2,3% г/г, до 4,22 млн тонн. Наибольший рост в процентном выражении показала реализация сортового проката. Компания отмечает высокий сезонный спрос на внутреннем рынке и устойчивый на внешних.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6

Компания МТС порадовала инвесторов позитивным отчетом за 1-й квартал по МСФО. Выручка корпорации увеличилась на 7,8% г/г, до 108,09 млрд руб. Операционная прибыль поднялась на 9,7% г/г и составила 21 млрд руб. Скорректированная OIBDA в отчетном периоде практически не изменилась и составила 41,2 млрд руб., но рентабельность по ней все же снизилась, пусть всего на 3 п.п. Тем не менее чистая прибыль МТС поднялась на 33,2% г/г, до 14,5 млрд руб. Абонентская база МТС с января по март расширилась на 3,9%, до 108,3 млн. Наибольший рост в процентном выражении, составивший 225% г/г, до 1,3 млн, отмечается в узбекистанском бизнесе компании. Порядка 89% всей выручки МТС зарабатывает в России, она же является главным драйвером роста доходов оператора связи. По состоянию на 31 марта 2016 года розничная сеть МТС в нашей стране насчитывала 5368 салонов. Стоит также отметить, что проникновение смартфонов в базе МТС составляет 50,3%, а это самый высокий показатель на российском рынке. Количество минут разговора на абонента выросло на 1,4% г/г, до 1117 минут. На этом фоне чистая прибыль МТС в РФ повысилась на 64,6% г/г, достигнув 15 млрд руб. В остальных регионах присутствия МТС в 1-м квартале чистая прибыль снизилась, а в Узбекистане вновь был зафиксирован чистый убыток.

Вице-президент группы МТС Алексей Корня, комментируя итоги 1-го квартала, указал на то, что соотношение между чистым долгом и LTM скорректированной по OIBDA снизилось до 1,1х. Это комфортный уровень для компании и в то же время самый низкий показатель на российском рынке. Также представитель топ-менеджмента отметил, что порядка 97% валютного долга компании захеджировано краткосрочными депозитами и долгосрочными инвестициями в американских долларах и евро.

Банк Зенит,  облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0

В конце августа банковская Группа Зенит представила финансовые результаты по МСФО за 1-е полугодие 2016 года, которые можно оценить как слабые с точки зрения рентабельности бизнеса и как сильные благодаря увеличению уставного капитала со стороны основных акционеров. Доходные статьи продолжают демонстрировать стагнацию вследствие отсутствия прежних темпов роста кредитного портфеля. Приятным сюрпризом стало резкое снижение стоимости фондирования, что позволило банку поддержать чистую процентную маржу и сократить убыток по сравнению со 2-м полугодием 2015 года. Запас ликвидности выглядит достаточным для обслуживания обязательств. Так, высоколиквидные активы банка (денежные средства и эквиваленты, а также не находящиеся в залоге ОФЗ и суверенные еврооблигации России) составляют 19% от активов банка. По итогам отчетного периода банк получил убыток в размере 3 740 млн руб. против 6 107 млн руб. за июль-декабрь 2015-го. Рентабельность капитала сократилась с -50%, до -32% п/п (здесь и далее п/п, если не указано иное). Балансовые метрики изменились несущественно, однако другой стала их структура. Со стороны активов можно выделить снижение портфеля ценных бумаг на 3 154 млн руб. до 25 030 млн руб. Со стороны обязательств приятным моментом стало сокращение задолженности перед ЦБ РФ (дорогой источник фондирования) на 6 693 млн руб., до 6 077 млн руб., и субординированного долга, полученного от акционеров, — на 5 736 млн руб. до 14 663 млн руб. Можно отметить стремительный рост акционерного капитала путем выпуска акций в июне 2016 года на общую сумму 8 млрд руб., что привело к увеличению собственного капитала на 20%, до 25 608 млн руб., с учетом абсорбирования убытка в отчетном полугодии. Кроме того, Татнефть (Fitch: ВВВ- и Moody`s: Ва1) увеличила долю в капитале группы с 25,13% до 49,45%, и, по ожиданиям менеджмента банка, эта доля должна расшириться до более чем 50% к ноябрю 2016 года в результате планируемого выкупа акций у ряда миноритариев. В этой связи международное агентство Fitch в начале августа поставило рейтинг Банка Зенит в статус Rating Watch «позитивный» с возможным повышением с BB- до BB.

Башнефть, облигации серии 04, RU000A0JS3U0

Компания демонстрирует стабильный темп роста выручки и чистый прибыли: за последние пять с половиной лет среднегодовые показатели были на уровне 10,6% и 5,9% соответственно. Объем добычи нефти у компании за указанный период увеличился на 55%, обеспечив ей шестое место на российском рынке. По итогам 1-го полугодия Башнефть добыла 10,57 млн тонн нефти, а переработала 8,6 млн тонн, при этом выход светлых нефтепродуктов составил 68,3%. Башнефть демонстрирует высокую рентабельность акционерного капитала. За последние двенадцать месяцев (по состоянию на 30 июня) показатель ROE составлял 25,4%, и это максимум в секторе. Обязательства компании по итогам полугодия оценивались в 323,2 млрд руб., из которых 60% (92,4 млрд руб., против 139,2 млрд в 2014 году) приходится на долгосрочный долг . Проценты по этим займам лежат в диапазоне 8-12%. Соотношение Net Debt/EBITDA в отчетном периоде равнялось 0,67. (Значение ниже единицы свидетельствует о высокой платежеспособности компании, что расценивается инвесторами в долг Башнефти сильным позитивным фактором.) Необходимо отметить, что максимальный уровень этого коэффициента в последние пять с половиной лет равнялся 1,14 в 2014-м. Коэффициент текущей ликвидности за те же годы не опускался ниже 1, что указывает на устойчивую платежеспособность компании. Еще один важнейший показатель — EBIT/процентные расходы также демонстрирует позитивную динамику. Начиная с 2010 года этот показатель держится не ниже 5, что является позитивным фактором для долговых инструментов. Даже в случае сильного ухудшения деловой конъюнктуры компания сможет расплатиться по своим обязательствам.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/74355