Tikr

Доходный портфель: нам зеленый

В начале новой торговой недели мы, как обычно, подводим итоги управления модельным портфелем Инвесткафе, состоящим из привлекательных облигаций российских компаний,  а также предлагаем инвестиционные решения на следующую торговую неделю, на этот раз — с 21-го по 25е марта.

Предлагаем кратко рассмотреть ключевые события, повлиявшие на рынки ценных бумаг с момента составления последнего доходного портфеля.

За период с 1-го по 9 марта индекс потребительских цен, по оценке Росстата, поднялся на 0,2%. За период с 10-го по 14 марта, он повысился на 0,1%. С начала марта его рост составил 0,3%, с начала года — 1,9%, притом что годом ранее в марте инфляция составила 1,2%, а за 1-й квартал поднялась на 7,4%.

В феврале инфляция замедлилась и в соотношении год к году, и по сравнению с январским показателем. Однако если рассматривать изменения инфляции по группам товаров, то снижение темпов ее роста было обеспечено только за счет продовольственных товаров. Как и ожидалось, этого было недостаточно, чтобы ЦБ опустил учетную ставку на заседании 18 марта, и она была оставлена без изменений. ЦБ также снизил прогноз цены на нефть в своем базовом сценарии на текущий год с $50 до $30 за баррель.

На прошлой неделе вышел ежеквартальный отчет Банка России о денежно-кредитной политике, в котором регулятор прогнозирует замедление снижения годового ВВП РФ во 2-м квартале до 0,3-1,8% г/г, а также замедление годовой инфляции в марте до 7,4-7,6% и ее рост до 8,1-8,5% в июне на фоне эффекта базы.

Спад ВВП России замедлился с 3,8% г/г в декабре до 3,1% г/г в январе. Банк России прогнозирует  снижение ВВП за 1-й квартал на 1,7-2,5% г/г, что хуже декабрьских ожиданий регулятора.

Международные резервы, по данным ЦБ, на 11 марта составили $381,1 млрд, увеличившись за неделю на $2,1 млрд. Индекс промышленного производства за два месяца текущего года снизился на 0,7% по сравнению с аналогичным периодом предыдущего года, зато в феврале вырос на 1% г/г и на 3% м/м после снижения на 2,7% г/г и на 19,7 м/м в январе.

Общий объем заключенных сделок по валютному аукциону РЕПО на 28 дней составил $2,187 млрд после $2,956 млрд неделей ранее. Был удовлетворен весь спрос. Аукцион на 12 месяцев не состоялся в связи с отсутствием заявок. Корпоративные выплаты по внешним долгам более-менее равномерно распределены помесячно на протяжении всего первого полугодия. С учетом того, что ЦБ в последнее время удовлетворяет весь валютный спрос на месячных аукционах, шансов на возникновение дефицита валютной ликвидности мало.  В прошлый вторник, 15 марта, в России начался налоговый период, пик которого придется на 25-е.

C 1 апреля ЦБ увеличивает отчисления в Фонд обязательных резервов по корпоративным депозитам в валюте с 4,25% до 5,25%. Эта мера приведет к удорожанию валютной ликвидности в системе и тем самым послужит усилению позиций доллара.

Совет директоров АСВ одобрил привлечение нового кредита от ЦБ на 170 млрд руб., а также сделал несколько прозрачных намеков относительно необходимости повышения страховых взносов. Сейчас банки отчисляют в фонд примерно 7,5% годовой прибыли, а ориентиром, по мнению АСВ, может стать 10%. Сбербанк, платежи которого формируют около половины страхового фонда, с этим не согласен. Темпы санации сектора, которых придерживается ЦБ, опустошают резервы стразового агента быстрее и, в конечном итоге, переносятся в виде нагрузки на баланс самого регулятора, который должен все больше перекредитовывать АСВ.

Самые важные для корпоративного долга новости на прошлой неделе касались публикаций годовой отчетности крупнейших российских эмитентов из разных отраслей.  Сравнительно равномерно по всей протяженности оси дюрации снижались доходности и на рынке корпоративного долга, в нефтегазовом сегменте они опустились на 0,13 п.п. в транспортном — на 0,28 п.п. Вместе с тем кривая YTM в торговле поднялась на 0,44 п.п., сильнее всего в облигациях ближних сроков погашения или оферты. В энергетическом секторе изменений не наблюдалось. В металлургической отрасли доходности снизились в основном в дальних выпусках (-0,34 п.п.) Похожая ситуация была в одном из наиболее премиальных к рынку сегменте — строительном. В банковском секторе по-прежнему действует сверхвысокая доходность в ближних выпусках.

Moody's отозвало все рейтинги по нацшкале в России. Евросоюз вслед за Соединенными Штатами призывал европейские банки воздержаться от приобретения облигаций России. При этом статистика за 2015 год свидетельствует о том, что качество бумаг становится в целом лучше. Так, дефолты по корпоративным облигациям допустили вчетверо раза меньше российских эмитентов, чем в кризисном 2009 году (Rusbonds).

Доходности в ОФЗ на прошлой неделе снизились еще на 0,14 п.п., однако в облигациях ближних сроков погашения 25082 и 26206 они, напротив, увеличились на 0,33 п.п., снова придав аппроксимирующей кривой неправильную форму. Это,  вероятно, было связано с ожиданиями решения по ключевой ставке ЦБ РФ. В суверенных еврооблигациях YTM снизились равномерно по всей кривой на 0,18 п.п., заметнее всего — в RUSSIA23 (YTM 3,90%), RUSSIA18 (YTM 2,76%).

С 3-го по 9 марта приток в фонды, ориентированные на российские активы, составил $177,5 млн после $49,5 млн неделей ранее, а за неделю с 10-го по 16 марта приток замедлился до $25,9 млн.

Банк Англии не преподнес сюрприза и оставил ключевую ставку на отметке 0,5%. Уровень безработицы Великобритании в феврале составил 5,1%, что соответствует прогнозу.

Индекс цен производителей Германии в феврале снизился на 0,5% м/м и на 3% г/г при прогнозе 0,2% м/м и 2,6% г/г. Положительное сальдо торгового баланса Германии в январе составило 18,9 млрд евро против ожидаемых 19,6 млрд евро, экспорт снизился на 0,5% м/м при прогнозе роста на эту же величину, а импорт увеличился на 1,2% м/м, хотя ожидался втрое меньший рост.

Положительное сальдо торгового баланса еврозоны в январе составило 6,2 млрд евро при консенсусе 9 млрд. Индекс потребительских цен еврозоны в феврале вырос на 0,2% м/м, вдвое выше прогноза, и снизился на 0,2% г/г, как и ожидалось. Европейский центральный банк снизил кредитную ставку до 0% с 0,05%, депозитная ставка составила -0,4%, как и ожидалось. Кроме того, по итогам мартовского заседания европейский регулятор с апреля повысил объем ежемесячного выкупа активов в рамках программы количественного смягчения с 60 млрд до 80 млрд евро.

Федеральная резервная система оставила ключевую ставку без изменений (0,25-0,5%), но не отказывается от планов ее дальнейшего повышения. Однако новый прогноз предполагает, что до конца текущего года этот шаг будет сделан два раза, а не четыре, как ожидалось ранее. Индекс промышленного производства США в феврале снизился на 0,5% при прогнозе 0,3%. Индекс потребительских цен с учетом стоимости продуктов питания и источников энергии в соответствии с прогнозом снизился на 0,2%, а индекс без учета их стоимости вырос на 0,3%, превысив ожидания на 0,1 п.п. Экспортные и импортные цены в Штатах в феврале опустились на 0,4% м/м и на 0,3% м/м соответственно при консенсусе 0,5% м/м и 0,6% м/м. Объем деловых запасов США в январе вырос на 0,1% м/м, хотя изменений не ожидалось. Индикатор розничных продаж за февраль снизился на 0,1% м/м, вдвое лучше прогноза, индекс цен производителей за тот же месяц снизился на 0,2% м/м, как и предполагали ожидания.  Объем строительства новых домов в Штатах в феврале составил 1,178 млн, что оказалось выше консенсуса на 28 тыс.  Индекс потребительского доверия США в марте составил 90 п., недотянув до ожидаемого уровня 2,2 п. Индекс деловой активности Филадельфии в марте составил 12,4 п. при прогнозе -1,7 п. Количество заявок на получение пособия по безработице оказалось равно 265 тыс., что меньше прогноза на 3 тыс.

Розничные продажи Китая в январе выросли на 10,2% г/г, 0,6%, недотянув до ожидавшегося уровня. В феврале прямые иностранные инвестиции в экономику Китая составили 53,63 млрд юаней, увеличившись на 1,8% г/г при прогнозе 1,7%.

Заказы в машиностроении Японии в январе выросли на 8,4% г/г и на 15% м/м при прогнозе снижения на 3,6% г/г и роста на 3% м/м.  Индекс промышленного производства Японии в январе поднялся на 3,7%, после снижения на 1,7% месяцем ранее. Положительное сальдо торгового баланса Японии в феврале оказалось равно 242,8 млрд иен, тогда как ожидался уровень 388,6 млрд. Экспорт страны за последний зимний месяц снизился на 4% г/г, а импорт — на 14,2% г/г при прогнозе сокращения на 3,1% и 15,2% соответственно. Отток вложений нерезидентов в японские акции за неделю составил 1583,2 млрд иен после 138,5 млрд неделей ранее.

По данным EIA, за прошедшую неделю добыча нефти в США снизилась до 9,068 млн баррелей в сутки (-0,11%). Рост запасов ниже прогнозного уровня и подтверждение сокращения добычи в США подтолкнули нефтяные котировки вверх. Поддержку им оказало снижение курса доллара после итогов совещания ФРС. Дешевый доллар положительно сказывается на спросе на нефть, цена которой номинирована в американской валюте.

Однако драйверов роста у нефти не прибавилось. Среди них все так же ожидания практических результатов от встречи в Дохе 17 апреля, ослабление доллара и меньший, чем прогнозировалось, рост коммерческих запасов нефти в США. Пока рынок игнорирует фундаментальную картину, в частности тот факт, что текущие объемы добычи нефти ОПЕК и России находятся на историческом максимуме и что ее заморозка быстро проблему глобального излишка нефти решить не в состоянии.

Иран после официальной встречи с министром энергетики России еще раз официально подчеркнул, что не присоединится к пакту о заморозке производства, пока не выйдет на объем добычи 4 млн баррелей в сутки. Кувейт ранее также заявлял об отказе замораживать добычу, если Иран не пойдет на сделку.

По данным COT, за прошедшую неделю фонды нарастили количество нетто-лонгов по нефти WTI (NYMEX) на 29,602 тыс. (+16,92%), при этом их общее число составляет 204,551 тыс. По подсчетам Baker Hughes, за неделю в США прекратили работу четыре буровые установки (-0,83%), их количество сократилось до 476. При этом число только нефтяных установок увеличилось до 387, на одну единицу, и это первый прирост за шесть месяцев. Фундаментальные показатели мирового рынка не изменились, и наблюдаемый оптимизм — это скорее спекулятивное явление.

В ходе сессии 21 марта нефть Brent торговалась по $41,03 за баррель, что на 1,6% выше уровня цены 9 марта, когда был опубликован последний модельный портфель.

Рубль по итогам прошедшего с момента составления последнего модельного портфеля времени окреп по отношению к основным иностранным валютам. Курс доллара к рублю снизился на 4,3%, до 68,39 руб., пара EUR/RUB опустилась на 2,0%, до 77,19 руб.

С 7-го по 18 марта индекс ММВБ вырос на 0,23%, до 1914,02 пункта, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС прибавил 5,5%, достигнув 839,23.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR за прошедшее с 7 марта время прибавил лишь 0,01%, поднявшись до значения в 293,71 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов нашего портфеля, вырос  до 1 207 032 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ, во второй декаде марта находилась на уровне 9,789%. Соответственно, наш условный депозит, выступающий еще одним бенчмарком, с которым мы сравниваем доходность облигационного портфеля, подорожал на 0,282%, до 1 244 591 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов нашего доходного портфеля за прошедший период не разочаровала: он прибавил 0,44%. Таким образом, результат оказался лучше, чем динамика депозита, а также индекса рынка корпоративных бондов. С 9 марта портфель подорожал до 1 311 461 руб. Доходность вложений средств в него с начала 2014 года составила 31,15%. Это на 6,69 п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 10,44 п.п. больше доходности индекса облигаций MСXCBITR. 

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.

Источник: расчеты Инвесткафе.

В среднем по портфелю до выплаты купона по состоянию на 21 марта оставалось 78 дней. Средний срок до оферты или погашения бондов равнялся 656 дням, в основном за счет бумаг МТС и НЛМК с погашением в 2017-м и 2023 году соответственно. Средняя дюрация по портфелю составляла 274 дня. 

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

По состоянию на 18 марта в портфеле помимо бондов оставалось 297 руб. наличными (0,02% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель. 

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

Тинькофф Банк, биржевые облигации серии 12, RU000A0JTXT7

Чистые активы Тинькофф Банка выросли незначительно — со 148,9 млрд до 151,9 млрд руб. С ними банк по-прежнему занимает 54 место в секторе. Рентабельность активов в декабре подросла до 1,75% с июньских 1,68%. Moody’s и Fitch присваивают ему рейтинги B2 и B+, причем если первое агентство сохранило негативный прогноз, то второе поменяло его на стабильный. Показатель мгновенной ликвидности банка Н2 составляет 77,2% при нормативе 15%, он сильно сократился, так как в июне равнялся 147,3%. Показатель текущей ликвидности Н3 — 148,1% (при нормативе 50%) также упал с 234,8%. Снижение показателей ликвидности происходило постепенно, что говорит о том, что банк не намерен следовать сложившейся в секторе тенденции к накоплению значительной, но малодоходной ликвидности в нестабильное время, которая бы превышала ожидаемые оттоки средств в три-пять раз. Банк также увеличил собственный капитал с 18,8 млрд до 21,2 млрд руб. за счет нераспределенной прибыли. Тем не менее показатель достаточности базового капитала Н1.1 все-таки снизился с 11,5% до 9,4% при нормативе ЦБ 5%.

Банк Зенит,  облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0

По сравнению с концом третьего квартала прошлого года, стоит отметит увеличение чистых активов с 285,4 руб. до 293,0 млрд руб. По этому показателю банк, как и раньше, занимает 33-е место среди российских кредитных учреждений. Тем не менее рентабельность их по-прежнему отрицательна: -2,47% (-2,50% в сентябре). Рейтинги от Moody’s (B1) и Fitch (BB-) не менялись, прогноз «негативный». Высоколиквидные активы банка увеличились с 34,2 млрд руб. до 43,9 млрд руб. По состоянию на декабрь банк сократил портфель высоколиквидных ценных бумаг банков с 5,3 млрд до 1,2 млрд руб. и увеличил денежную позицию (корсчета НОСТРО) с 13,8 млрд до 28,1 млрд руб. Текущие обязательства банка выросли со 120,9 млрд до 131,4 млрд руб. К концу года они на 41,1% состояли из долгосрочных депозитов физлиц и на 25% из депозитов юрлиц сроком до года (в сентябре 38,4% и 32,2% соответственно). Однако качественных изменений здесь не отмечается. Показатели мгновенной (Н2) и текущей (Н3)ликвидности равнялись 78,5% и 77,3%, что выше нормативов, однако по состоянию на сентябрь показатель текущей ликвидности составлял 105,2%, да и вообще весь год держался около или выше 100%. Объем активов, приносящих доход банка равнялся 74,87% против 80,49% на сентябрь в общем объеме активов, а объем процентных обязательств составляет 82,49% (в сентябре 85,08%) в общем объеме пассивов. В балансовом выражении доходные активы уменьшились с 229,7 до 219,4 млрд руб., однако структурно они не изменились. Как и прежде они основном представлены кредитами юрлицам (145,1 млрд руб.) и физлицам (27,9 млрд руб.), а также вложениями в ценные бумаги (28,1 млрд руб.). Показатель достаточности базового капитала Н1.1 в декабре вырос до 8,2% с 7,4% в сентябре. Этот уровень на 5% выше норматива регулятора. Резюмируя, можно отметить, что банк по-прежнему выглядит весьма надежно с точки зрения капитала, однако его явная операционная неповоротливость, которая ухудшает маржинальные показатели, потенциально не может не вызывать опасений на фоне общей стагнации финсектора.

Группа Черкизово, облигации биржевые серии 04, RU000A0JTU93

Черкизово отчиталось по GAAP за девять месяцев текущего года. Как уже было известно из операционной отчетности группы, лидером продаж стал сегмент мясопереработки, где объем реализации увеличился на 32%, до 135,2 тыс. тонн, главным образом благодаря активным продажам мяса на кости и полуфабрикатов. В сегменте птицеводства удалось повысить реализацию на 10% г/г, до 341,4 тыс. тонн. Почти неизменным остался лишь результат в сегменте свиноводства, продажи которого уменьшились на 0,1% г/г, до 119 тыс. тонн. Выручка компании с января по сентябрь 2015 года выросла на 15%, преодолев отметку в 56 млрд рублей. Валовая прибыль Черкизово за отчетный период снизилась на 2%, до 15,3 млрд руб. Валовая маржа упала до 27% с 32% годом ранее. Негативное влияние на эти результаты оказало повышение операционных расходов на 25%: их рост опередил рост выручки. Чистая прибыль Черкизово с января по сентябрь текущего года снизилась почти на 25% г/г, до 6,1 млрд руб. EBITDA упала на 13% г/г, оказавшись ниже 10 млрд руб. На состоявшейся 10 декабря встрече с аналитиками представители топ-менеджмента крупнейшего в России производителя мясной продукции Черкизово заявили, что по итогам 2015 года ожидают роста выручки группы менее 5%, до 72 млрд руб. Это стало бы довольно слабым результатом, учитывая, что последние пять лет она росла как минимум на 8% в год. При этом прогнозов по чистой прибыли представители компании не предоставили.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6

МТС и Ericsson подписали соглашение о сотрудничестве в области разработки и внедрения технологии 5G в России. Сеть этого поколения способна обеспечить скорость передачи данных свыше 10 Гбит в секунду, что в 30 раз больше, чем в сетях 4G. Международный союз электросвязи заявляет о внедрении технологии к 2020 году. МТС делает правильные шаги, позволяющие не отстать от конкурентов. Разница в год-два при реализации таких масштабных проектах некритична. Поскольку СП с китайской Huawei по данному направлению уже создал Мегафон, МТС решила найти общий язык со шведским производителем телекоммуникационного оборудования. Что касается финансовых результатов МТС за девять месяцев прошлого года, то в целом они выглядят хорошо. МТС первой из «большой тройки» сгенерировала выручку выше 100 млрд руб. за один квартал: по итогам июля-сентября 2015-го показатель достиг 103,9 млрд руб. А с января по сентябрь оператор получил доход 288,7 млрд руб., что на 4,3% выше, чем в аналогичном периоде 2014-го.Таких результатов удалось добиться благодаря расширению в 3-м квартале абонентской базы на 5% г/г, до 76,9 млн. Мне это достижение кажется достаточно интересным и неожиданным, ведь компания продает сим-карты в первую очередь через собственную сеть, а доступ к точкам Евросети и Связного для нее закрыт. Судя по данным отчетности, абонентская база МТС увеличилась благодаря повышению числа посетителей розничных магазинов в 3-м квартале в полтора раза по сравнению со 2-м кварталом. Согласно заявлением оператора, рост трафика обусловлен стратегией низких цен на интернет-гаджеты. За 3-й квартал МТС открыла почти 300 собственных салонов, доведя сеть до 4,7 тыс. салонов и став номером один в России, обогнав Евросеть (4,5 тыс.), Вымпелком (3,7 тыс.), Связной (2,9 тыс.), Мегафон (2,1 тыс.).

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1

НЛМК 19 января опубликовал операционные результаты за 2015 год. Судя по представленным данным,  объем выпуска стали в отчетном периоде снизился до 15,85 млн тонн по сравнению с 15,92 млн годом ранее, а загрузка производственных мощностей сократилась на 3% г/г, до 93%. Что касается плоского проката, то в 2015 году НЛМК увеличил операционную эффективность липецкой площадки (один из ключевых производственных активов), и производство стали поднялось на 3%, приблизившись к 13 млн тонн. Общие продажи в сегменте выросли на 6%, до 13 млн тонн, благодаря экспорту. Компания на 2% г/г, почти до 4 млн тонн, нарастила производство железорудного концентрата в результате завершения модернизации конвейерного оборудования. Кроме того, на 4% г/г, до 15,24 млн тонн, увеличились продажи железорудного концентрата. НЛМК продемонстрировал нейтральные операционные результаты. Компания не сумела нарастить общие объемы производства, но ей удалось переориентировать географию продаж, перенеся акцент на внешние рынки.

Башнефть, облигации серии 04, RU000A0JS3U0

Отчетность Башнефти по МСФО за 2015 год отметилась как положительными итогами (рост добычи нефти, оптимизация переработки сырья, снижение долговой нагрузки, рекордное повышение чистой прибыли и EBITDA), так и отрицательными (снижение цен на нефть, рост капитальных расходов из-за ослабления рубля). В целом финансовые результаты компании следует признать неплохими. По темпам увеличения добычи Башнефть в прошлом году вновь оказалось недосягаемой для других отечественных нефтяных компаний. Ей удалось нарастить производство нефти на 11,9%, почти до 20 млн тонн. Весомый вклад в этот результат внесли Бурнефтегаз и месторождения им. Требса и Титова. С учетом падения мировых цен на нефть в прошлом году итоговое снижение выручки Башнефти в на 4,1%, до 611,3 млрд руб., удивления не вызывает. Чистая прибыль Башнефти в 2015 году поднялась более чем на треть, до 58,2 млрд руб., а скорректированная  EBITDA повысилась на 27,1%, до 130,3 млрд руб. Эти результаты стали максимальными с 2009 года, когда компания впервые представила отчетность по международным стандартам. Достичь этих показателей Башнефти позволил целый комплекс факторов, среди которых особенно нужно отметить увеличение нефтедобычи, оптимизацию переработки сырья для обеспечения максимального объема выпуска светлых нефтепродуктов, а также довольно благоприятную конъюнктуру на внутреннем рынке нефтепереработки и нефтехимии. Чистые финансовые расходы компании выросли ровно вдвое, до 15,4 млрд руб., что стало логичным следствием удорожания обслуживания долговой нагрузки и отрицательных курсовых разниц. При этом впервые за долгое время Башнефть смогла увести чистый долг ниже 100 млрд руб., благодаря чему соотношение NetDebt/EBITDA уменьшилось с 1,13х до 0,77х, подтвердив финансовую устойчивость компании.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/67098