Tikr

Доходный портфель: лучше вместе взятых конкурентов

В начале новой торговой недели мы по традиции подводим итоги управления модельным портфелем Инвесткафе, состоящим из привлекательных для вложений облигаций российских компаний. Кроме того, предлагаем балансировку бумаг в портфеле на период с  9 по 13 сентября.

Россия

Недельная инфляция в России с 26 сентября по 2 октября четвертую неделю подряд сохранилась на нулевом уровне. Дефляция за сентябрь составила 0,1% в сравнении с предыдущим месяцем после снижения потребительских цен на 0,5% в августе. В годовом исчислении инфляция снизилась с 4,4% в июне, 3,9% в июле и 3,3% в августе до 3% в сентябре. Таким образом, годовая инфляция в РФ пока ниже целевого ориентира центробанка в 4%. За девять месяцев с начала текущего года потребительские цены в стране повысились на 1,7% к декабрю 2016-го.

По данным Markit, индекс менеджеров по закупкам (PMI) производственного сектора РФ вырос в сентябре до 51,9 п. с 51,6 п. месяцем ранее.

Проект бюджета на 2018–2020 годы, внесенный на рассмотрение в Госдуму 6 октября, вопреки ожиданиям государственного Россельхозбанка не предусматривает его докапитализации из средств госпрограммы развития сельского хозяйства.

Средняя максимальная ставка топа-10 российских банков по депозитам физических лиц в рублях за третью декаду сентября составила 7,24%, вновь обновив исторический минимум.

Минфин РФ в текущем году сократит расходование средств Резервного фонда с планировавшихся ранее 1,061 трлн руб. до 1,045 трлн.

В доходностях ОФЗ на прошлой неделе заметной динамики не отмечалось. В суверенных еврооблигациях наблюдалась разнонаправленная динамика YTM.

Европа

Индекс деловой активности Великобритании в сентябре составил 53,6 п. при прогнозе 53,2 п. без изменений.

В августе производственные заказы Германии сократились на 0,7% при прогнозе роста на ту же величину. Согласно исследованиям Markit, в сентябре индекс деловой активности в промышленности Германии составил 60,6 п., как и прогнозировалось.

В августе индекс цен производителей еврозоны повысился на 0,3% м/м и на 2,5% г/г, в обоих случаях опередив прогноз на 0,2%.В августе безработица в еврозоне осталась на июльском уровне 9,1%, хотя ожидалось ее символическое снижение на 0,1%. Индекс производственного сектора (Markit PMI) еврозоны за сентябрь составил 58,1 п. при прогнозе 58,2 п., без изменений.

Заседание Европейского центробанка завершилось без громких новостей, но его руководители выразили обеспокоенность ростом евро. Некоторые члены совета управляющих ЕЦБ уверены, что сокращение объемов покупок активов стартует в начале следующего года.

Лидеры каталонской оппозиции заявили, что объявят о  независимости региона в одностороннем порядке в течение ближайших недель.

Азия

Индекс деловой активности в сфере услуг Китая (Caixin PMI) в сентябре составил 50,6 п. при прогнозе 52,7 п.

США

Отрицательное сальдо торгового баланса в августе оказалось равно $42,4 млрд против $43,7 млрд месяцем ранее. Объем производственных заказов за тот же период увеличился на 1,2% м/м, превысив консенсус на 0,2%. Индекс деловой активности в непроизводственном секторе (PMI) от ISM за прошлый месяц составил 59,8 п. (прогноз: рост до 55,5 п. с 55,3 в августе).  В сентябре индекс делового оптимизма ISM в США составил 60,8 п., хотя ожидалось его значение на уровне 58 п. после августовских 58,8 п. 

В сентябре уровень безработицы в США достиг минимума за 16 лет и составил 4,2% при прогнозе 4,4%. Средняя продолжительность рабочей недели, как и ожидалось, оказалась равна 34,4 часа. Количество новых рабочих мест вне сельского хозяйства  сократилось на 33 тыс. (прогноз: 90 тыс.), что можно считать временным последствием недавних ураганов. За минувшую неделю число первичных заявок на пособие по безработице в США составило 260 тыс. при прогнозе 265 тыс. Число вновь созданных рабочих мест в несельскохозяйственном секторе США в сентябре составило 135 тыс. (прогноз: 125 тыс., август: 237 тыс.). Сильная статистика не помогла продолжить семидневное ралли на американских площадках: DJ и S&P500 завершили пятничную сессию в символическом минусе.

Нефть

По подсчетам Baker Hughes, за прошедшую неделю число действующих буровых установок в США сократилось на четыре единицы, до 936, что практически нивелировало прирост предыдущей недели. По данным EIA, запасы нефти в Штатах за неделю сократились на 6,023 млн баррелей при прогнозе 0,756 млн. Остатки бензина выросли на 1,644 млн баррелей против ожидавшихся 1,088 млн. При этом недельный экспорт подскочил до 1,984 млн баррелей в сутки, тем самым на мировой рынок поступило еще больше относительно дешевой американской нефти. Добыча за неделю увеличилась до 9,561 млн баррелей в сутки (+0,014). Несмотря на сокращение остатков, сырой нефти повышение объемов экспорта и рост добычи делает отчет явно негативным.

Ураган Нейт послужил причиной приостановки работы нефтяной инфраструктуры в Луизиане, Миссисипи, Алабаме и некоторых районах Флориды.

На международном форуме по энергоэффективности и развитию энергетики президент Владимир Путин заявил, что он не против продления сделки ОПЕК+11 до конца 2018 года.

Нефть сорта Brent  9 октября  торговалась на уровне $55,78 за баррель, что на 1,30% ниже цены прошлого понедельника, когда был опубликован последний модельный портфель.

Рубль по итогам прошедшей недели  ослаб по отношению к основным иностранным валютам. Цена пары USD/RUB  к концу торгов  6 октября  выросла на 1,24%, до 58,19 руб., а котировки EUR/RUB  прибавили 0,51% и составили 68,28 руб.

С 29 сентября по 6 октября номинированный в рублях индекс ММВБ поднялся на 0,80%, достигнув 2093,86 пункта, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС потерял 0,22%, опустившись до 1134,3 пункта.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR с 29 сентября  вырос на 0,38%, до 343,76 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов нашего портфеля, подорожал до 1 412 957 руб.

Как уже было сказано выше, средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ, в третьей декаде сентября находилась на уровне 7,237%. Таким образом, наш условный депозит, выступающий еще одним бенчмарком, с которым мы сравниваем доходность нашего облигационного портфеля, подорожал на 0,13%, до 1 411 266 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов нашего доходного портфеля за прошедший период не разочаровала: он прибавил в цене 0,80%, опередив оба бенчмарка и достигнув стоимости 1 519 120 руб. Доходность вложений средств в доходный портфель с начала 2014 года составила 51,91%. Это на 10,79% п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 10,62% п.п. больше доходности индекса облигаций MСXCBITR. 

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.

Источник: расчеты Инвесткафе.

В среднем по портфелю до выплаты купона по состоянию на 9 октября оставалось 52 дня. Средний срок до оферты или погашения бондов равнялся 660 дням. Средняя дюрация по портфелю составляла 218 дней. Взвешенная эффективная доходность до погашения находилась на уровне 8,92%.

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

В нашем портфеле помимо бондов также оставалось 329,15 руб. наличными (0,02% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель. 

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

РУСАЛ Братск, облигации процентные выпуск 07, RU000A0JR9K9

РУСАЛ неплохо отчитался по МСФО за 3-й квартал прошлого года. Выручка компании выросла на 4% кв/кв, до $2060 млн, благодаря повышению цен и объема реализации. Чистая прибыль увеличилась вдвое, достигнув $273 млн, что выше ожиданий. Рост EBITDA также превысил прогнозы, составив 22% кв/кв. Сам показатель оказался равен $421 млн. Все это свидетельствует о том, что финансовые результаты РУСАЛа восстанавливаются после спада, вызванного снижением цен на алюминий. РУСАЛ по-прежнему выгодно отличает то, что себестоимость производства алюминия для него остается самой низкой в мире, примерно $1300 за тонну. На данный момент РУСАЛу принадлежит 27,8% акций Норникеля, что перекрывает 79% чистого долга компании. В этой связи по поводу большой закредитованности РУСАЛа беспокоиться не приходится. Цены на никель, как и на другие металлы, начали подрастать. Основным импульсом для удорожания никеля явилось, в частности, сокращение производства в Китае. Кроме того,  повысился и спрос на этот металл в мире. В 2017 году РУСАЛ продолжит работать над снижением долговой нагрузки. Компания может разместить бонды под 5-5,5% годовых и привлечь около $500 млн для реструктуризации полученных ранее более дорогих кредитов. Кроме этого рассматривается возможность продажи непрофильных активов, среди которых Полевский криолитовый завод и два предприятия по выпуску кремния.

ВСК, биржевые облигации серии 001P-01, 4-10202-Z-001P-02E

Премьерный выпуск биржевых облигаций страхового акционерного общества ВСК был размещен со ставкой первого-третьего купонов в 11,05%. До этого выпуска ВСК не имела долговых обязательств вообще. После выхода на рынок долга соотношение между заемными и собственными средствами ВСК составило менее 25%.

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1

Производство стали на площадках НЛМК в 2016 году увеличилось на 4%, до 16,6 млн тонн, на фоне общего роста производства. Загрузка сталеплавильных мощностей поднялась на 3 п.п. и достигла 96%. Благодаря убедительным операционным результатам компания продолжила наращивать продажи, по которым был поставлен очередной рекорд 15,9 млн тонн, превзошедший результат прошлого года на 1%. Негативное влияние на отчетность оказали снизившиеся год к году цены реализации. Из-за этого выручка НЛМК в 2016-м сократилась на 5%, до $7 636 млн. Вместе с тем валовая прибыль поднялась на 2%, достигнув $2 563 млн, а операционная прибавила 7,2%, до $1 489 млн. Дополнительную поддержку последний показатель получил от сократившихся общехозяйственных и административных расходов, а также коммерческих затрат. Заметный рост операционной прибыли и снижение инвестиций на 6% привели к увеличению денежного потока компании на 9%, более чем до $1 млрд, и снижению чистого долга до $0,7 млрд. Это позволило совету директоров НЛМК на состоявшемся 3 марта заседании утвердить дивиденды по итогам 4-го квартала 2016 года в размере 3,38 руб. на акцию (3,1% дивидендной доходности в текущих котировках). Таким образом, общий дивиденд по итогам 2016 года может составить $347 млн, что с учетом уже выплаченных сумм равняется 83% от свободного денежного потока, или 97% чистой прибыли. Этот показатель в отчетном периоде сократился до $935 млн, однако EBITDA сохранилась на прошлогодней отметке $1,9 млрд, что обеспечило более чем комфортное соотношение NetDebt/EBITDA на уровне 0,4х против 0,6х годом ранее.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6

В конце марта МТС опубликовала отчетность по МСФО за 4-й квартал и весь прошлый год. Годовая выручка оператора поднялась на 2% г/г,  до 436 млрд руб., главным образом за счет увеличения интернет-трафика в сетях 3G и LTE по мере их развертывания во всех крупных городах. Тем не менее компания зафиксировала снижение чистой прибыли за год на 2,1%, до 48,5 млрд руб. Тенденция к сокращению прибыли при росте выручки прослеживается в результатах МТС уже давно. Она обусловлена сохраняющейся нестабильностью в экономике и высокой конкуренцией в секторе. OIBDA оператора связи опустилась на 4,4% г/г, до 169,3 млрд руб., рентабельность по ней снизилась на 2,6 п.п. г/г, до 38,9%. Негативная динамика этих показателей также наблюдается не первый год. Прежде всего это вызвано снижением выручки от основного направления бизнеса МТС — услуг мобильной связи и с тем, что рентабельность других сегментов деятельности компании не так маржинальна. Свободный денежный поток компании в 2016 году снизился на 7,9% г/г и составил 47 млрд руб. В значительной степени это связано с разовыми факторами, такими как инвестиции в МТС Банк и более высокие процентные платежи в результате выкупа еврооблигаций. Показатель на акцию составляет 23,52 руб., и этого достаточно для реализации дивидендной политики МТС. В прошлом году МТС удалось сократить долг на 18%, до 284 млрд руб., и это позитивный фактор. Руководители компании считают текущую долговую нагрузку комфортной, риски краткосрочного рефинансирования низкими, среднесрочный график погашений долга сбалансированным. МТС планирует сократить капитальные затраты в 2017-го до 80 млрд руб. с 83,6 млрд в ушедшем году. Это позволит компании в среднесрочной перспективе более успешно улучшать конкурентоспособность, а также стабильно выплачивать дивиденды.

Банк Зенит, облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0

В конце августа банковская Группа Зенит представила финансовые результаты по МСФО за 1-е полугодие 2016 года, которые можно оценить как слабые с точки зрения рентабельности бизнеса и как сильные благодаря увеличению уставного капитала со стороны основных акционеров. Доходные статьи продолжают демонстрировать стагнацию вследствие отсутствия прежних темпов роста кредитного портфеля. Приятным сюрпризом стало резкое снижение стоимости фондирования, что позволило банку поддержать чистую процентную маржу и сократить убыток по сравнению со 2-м полугодием 2015 года. Запас ликвидности выглядит достаточным для обслуживания обязательств. Так, высоколиквидные активы банка (денежные средства и эквиваленты, а также не находящиеся в залоге ОФЗ и суверенные еврооблигации России) составляют 19% от активов банка. По итогам отчетного периода банк получил убыток в размере 3 740 млн руб. против 6 107 млн руб. за июль-декабрь 2015-го. Рентабельность капитала сократилась с -50%, до -32% п/п (здесь и далее п/п, если не указано иное). Балансовые метрики изменились несущественно, однако другой стала их структура. Со стороны активов можно выделить снижение портфеля ценных бумаг на 3 154 млн руб. до 25 030 млн руб. Со стороны обязательств приятным моментом стало сокращение задолженности перед ЦБ РФ (дорогой источник фондирования) на 6 693 млн руб., до 6 077 млн руб., и субординированного долга, полученного от акционеров, — на 5 736 млн руб. до 14 663 млн руб. Можно отметить стремительный рост акционерного капитала путем выпуска акций в июне 2016 года на общую сумму 8 млрд руб., что привело к увеличению собственного капитала на 20%, до 25 608 млн руб., с учетом абсорбирования убытка в отчетном полугодии. Кроме того, Татнефть (Fitch: ВВВ- и Moody`s: Ва1) увеличила долю в капитале группы с 25,13% до 49,45%, и, по ожиданиям менеджмента банка, эта доля должна расшириться до более чем 50% к ноябрю 2016 года в результате планируемого выкупа акций у ряда миноритариев. В этой связи международное агентство Fitch в начале августа поставило рейтинг Банка Зенит в статус Rating Watch «позитивный» с возможным повышением с BB- до BB.

Трубная металлургическая компания (ТМК), облигации биржевые серии БО-05, RU000A0JWCM0

Трубная металлургическая компания (ТМК) обнародовала сильные результаты по МСФО за 1-й квартал 2017 года. На фоне заметного роста нефтяных котировок за последние 12 месяцев именно американский сегмент компании, воспользовавшись возросшей буровой активностью в Штатах, заметно улучшил свои финансовые показатели, впервые с 2012 года выйдя в прибыль по скорректированной EBITDA ($9 млн), а также нарастив продажи в натуральном выражении в 2,5 раза, до 128 тыс. тонн. Российский дивизион, формирующий три четверти доходов ТМК, в этом отношении выглядит куда менее впечатляюще. Выручка этого сегмента увеличилась лишь на 11% г/г, до $727 млн (во многом благодаря укреплению рубля к доллару), скорректированная EBITDA упала примерно на 14%, до $127 млн, а рентабельность по этому показателю снизилась с 23% до 18% на фоне сокращения продаж труб большого диаметра (ТБД) и роста цен на сырье. Вместе с тем средние долларовые цены реализации в России поднялись почти на 30% благодаря укреплению рубля при снижении на 5,5% в заграничном сегменте. Это стало своеобразной компенсацией за слабые производственные показатели на внутреннем рынке. Выручка ТМК в валюте представления отчетности выросла почти на четверть и составила $944 млн. Чистая прибыль ТМК выросла в 2,6 раза год к году, до $40 млн. Скорректированная EBITDA увеличилась на 15%, до $142 млн, а рентабельность по ней уменьшилась с 16% до 15% из-за опережающего роста доходов. Долговая нагрузка ТМК сохраняется на достаточно высоком уровне:  соотношение NetDebt/EBITDA равно примерно 4,7х. Между тем, если финансовые результаты американского сегмента продолжат улучшаться, к концу года этот показатель вполне может снизиться до 4х.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/77824