Tikr

Доходный портфель: главное — стабильность

В начале новой торговой недели мы по традиции подводим итоги управления модельным портфелем Инвесткафе, состоящим из инвестиционно привлекательных облигаций российских компаний. Кроме того, мы предлагаем инвестиционные решения на рынке долга с 30 января по 3 февраля.

Сначала напомним ключевые события, которые повлияли на рынки ценных бумаг с момента публикации последнего портфеля.

Оборот розничной торговли, по данным Росстата, в декабре снизился на 5,9% г/г и вырос на 18,3% м/м.

С 17 по 23 января индекс потребительских цен, по оценке Росстата, вырос на 0,1%, с начала месяца — на 0,5%. Годом ранее в январе инфляция составляла 1%.

Уровень безработицы в декабре опустился на 0,1%, до 5,3%. Внешнеторговый оборот за январь-ноябрь составил $422,8 млрд, снизившись на 13,4% г/г. Экспорт за тот же период упал на 19,8% г/г, до $250,7 млрд, а импорт сократился на 1,9% г/г, до $172,1 млрд. Профицит торгового баланса снизился до $78,6 млрд с $137,2 млрд годом ранее.

Индекс промышленного производства РФ в прошлом году вырос на 1,1% г/г. В декабре показатель увеличился на 3,2% г/г и на 7,4% м/м, что было обусловлено повышением потребления электроэнергии, газа и воды, что указывает на сезонность фактора.

Размер международных резервов РФ, по данным Банка России, на 20 января составил $385,9 млрд, увеличившись за неделю на $0,5 млрд.

Разговор Дональда Трампа и Владимира Путина закончился без громких заявлений, санкции остались в силе.

Министерство финансов сообщило о планах покупать валюту через Банк России, когда цена Urals будет выше $40 за баррель и продавать доллар, когда нефть этой марки будет торговаться ниже указанной отметки. С 1 февраля Минфин начнет ежедневно покупать валюту на внутреннем рынке. Намерения Минфина усилят спрос на валюту. Учитывая, что сейчас рубль находится на двухлетнем максимуме в условиях стабильного спроса на доллар пара USD/RUB очень привлекательна для продажи.

По данным ЦБ за прошлый год банковская система почти впятеро, до 930 млрд руб., нарастила прибыль по сравнению с предыдущим годом. Основной причиной этого результата регулятор назвал укрепление рубля. Объем корпоративного кредитования в 2016 году немного сократился. Кредитование физлиц вышло в плюс главным образом в связи дальнейшим расширением социально значимого ипотечного жилищного кредитования. Вместе с тем объем кредитов экономике сократился за год на 6,9% (без учета валютного курса на 2,4%), при этом улучшились показатели качества кредитного портфеля.

С 23 по 27 января доходности в ОФЗ выросли на 0,13 п.п. Доходности в суверенных еврооблигациях выглядят неизменными.

ВВП Великобритании в 4-м квартале вырос на 0,6% м/м и на 2,2% г/г, без изменений с предыдущего квартала.

Импортные цены Германии в декабре выросли на 1,9% м/м и на 3,5% г/г против ожидаемого роста на 1,3% м/м и на 2,7% г/г. Индекс делового оптимизма Германии за тот же месяц оказался равен 109,8 п., недотянув до прогноза 1,5 п. Индекс деловой активности в промышленности Германии в январе составил 56,5 п., превысив прогноз на 1,1 п., аналогичный показатель в секторе услуг оказался равен 53,2 п., и это ниже прогноза на 1,3 п. Индекс потребительского доверия Германии на февраль составил 10,2 п., превысив ожидания на 0,2%. 

Индекс деловой активности в секторе услуг и в промышленности еврозоны в январе составили 53,6 п. и 55,1 п. соответственно при прогнозе 53,9 п. и 54,8 п.

Розничные продажи в Японии за декабрь выросли на 0,6% г/г после 1,7% г/г месяцем ранее. Торги в Японии сегодня проходят в минусе. Базовый индекс потребительских цен Японии в декабре снизился на 0,2% м/м, против ожидаемого снижения на 0,3% м/м. Положительное сальдо торгового баланса Японии в декабре составило 641,4 млрд иен при прогнозе 270 млрд. Экспорт в стране вырос на 5,4% г/г, а импорт снизился на 2,6% г/г при прогнозе роста на 1,2% г/г и снижения на 0,8% г/г соответственно.  Индекс деловой активности в промышленности Японии в январе составил 52,8 п. после 52,4 п. месяцем ранее. Отток вложений нерезидентов в японские акции за неделю составил 376,1 млрд иен после притока 238,9 млрд неделей ранее.

ВВП США в 4-м квартале, по предварительным данным, вырос на 1,9% кв/кв при прогнозе 2,2%. Заказы на товары длительного пользования в декабре снизились на 0,4% м/м, тогда как ожидалось их увеличение на 2,6% м/м. Индекс потребительского доверия США, по данным университета Мичигана, в январе составил 98,5 п., превысив прогноз на 0,4 п. Продажи новых жилых домов в США за декабрь составили 0,536 млн против ожидаемых 0,588 млн. Количество домов, проданных на вторичном рынке в США, за декабрь составило 5,49 млн против ожидаемых 5,52 млн. Количество заявок на получение пособия по безработице за неделю выросло до 259 тыс. при прогнозе 247 тыс.

По подсчетам Baker Hughes, за прошедшую неделю число действующих буровых установок в США выросло на 18 (+2,59%) и составило 712. Показатель растет двенадцатую неделю подряд, что свидетельствует о возможном росте добычи. Запасы нефти в Штатах за неделю выросли на 2,84 млн баррелей, превысив прогноз, предполагавший повышение на 2,815 млн. Запасы бензина увеличились на 6,796 млн баррелей, хотя ожидался рост лишь на 0,498 млн.  По данным EIA, за прошедшую неделю добыча нефти в США выросла до 8,961 млн баррелей в сутки (+0,19%). В целом статистика нейтральна.

По данным COT, с 17 по 24 января фонды нарастили количество нетто-лонгов по нефти WTI (NYMEX) на 21,429 тыс. (+6,13%), до 370,939 тыс. Таким образом, обновлены многолетние максимумы по этому показателю.

Котировки черного золота стабильны, несмотря на увеличение числа действующих буровых установок в США и Канаде. Инвесторов воодушевляет беспрецедентный уровень кооперации стран ОПЕК и независимых производителей, и все ждут первых признаков сокращения мировых запасов нефти.

Днем 30 января нефть Brent котировалась по $55,37 за баррель, что на 1,04% выше уровня, на котором сырье торговалось днем 23 января, когда был составлен последний модельный портфель.

Рубль за то же время незначительно укрепился по отношению к основным иностранным валютам. Цена пары USD/RUB  к концу торгов  27 января выросла  на 0,12%, до 59,83 руб., пара EUR/RUB  поднялась на 0,08%, до 63,97 руб.

С 20 по 27 января номинированный в рублях индекс ММВБ прибавил 4,91%, достигнув 2266,05 пункта, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС вырос на 4,97%, до 1195,61.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR за тот же период поднялся на 0,21%, до 319,27 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым соизмеряется динамика активов портфеля, вырос  до 1 312 296 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ, во второй декаде января снизилась до 8,29%. Условный депозит, выступающий еще одним бенчмарком, с которым сравнивается доходность портфеля, подорожал на 0,15%, до 1 340 850 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов портфеля за прошедший период несколько разочаровала: он прибавил лишь 0,17%.  Таким образом, результат оказался лучше динамики депозита, но хуже, чем у индекса рынка корпоративных бондов. За неделю портфель подорожал до 1 427 431 руб. Доходность вложенных в него средств с начала 2014 года составила 42,74%. Это на 8,66 п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 11,51 п.п. больше доходности индекса облигаций MСXCBITR. 

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.

Источник: расчеты Инвесткафе.

В среднем по портфелю до выплаты купона на 30 января оставалось 52 дня. Средний срок до оферты или погашения бондов равнялся 570 дням, в основном за счет «длинных»  бумаг  НЛМК с погашением в 2023 году. Средняя дюрация по портфелю составляла 195 дней. Взвешенная эффективная доходность до погашения находилась на уровне 9,72%.

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

Помимо бондов в портфеле также оставалось 243 руб. наличными (0,02% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель. 

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

РУСАЛ Братск, облигации процентные выпуск 07, RU000A0JR9K9

Основная проблема РУСАЛа — высокий финансовый леверидж, не позволяющий привлекать дешевые заемные средства, несмотря на масштабы деятельности в разрезе глобальных рынков. Кроме того, компания лишилась преимущества в виде слабого рубля, который стабилизировался после ощутимой девальвации по отношению к доллару. С января-марта 2015-го показатели рентабельности на этом фоне падали четыре квартала подряд. Единственным позитивным фактором для РУСАЛа выглядит владение 28,1% в акционерном капитале Норильского никеля. Стоимость этого пакета покрывает около 60% финансового долга алюминиевого гиганта и обеспечивает ему преимущество перед конкурентами со схожими долговыми метриками. Несмотря на внутренние и внешние проблемы, свободный денежный поток (FCF) компании оставался положительным, хотя и сократился на 62%, до $196 млн, после процентных выплат за счет уменьшения капитальных затрат с $211 млн до $190 млн и благодаря успешному управлению оборотным капиталом. Собственных операционных средств компании не всегда хватает для выполнения прочих обязательств, поэтому денежные средства на ее балансе сократились на 14%, до $712 млн, притом что совокупный финансовый долг остается почти неизменным и составляет $8 856 млн. Соотношение чистый долг/EBITDA с конца 2015 года выросло с 4,15х до 5,89х. Долги РУСАЛа на 95% номинированы в валюте, 17% ($1 466 млн) из них приходится на краткосрочные заимствования. При этом на балансе компании находится лишь $712 млн. До конца 2019-го ей необходимо в среднем возвращать кредиторам около $1100 млн что при текущих и ожидаемых денежных потоках выглядит достаточно проблематично.

Магнит, облигации биржевые процентные серии БО-11, RU000A0JVUZ6

Отчетность Магнита за 3-й квартал по МСФО вызвала неоднозначную реакцию инвесторов. Чистая розничная выручка ритейлера увеличилась на 13,9% г/г, до 268,6 млрд руб., что позитивно, так как результат в два раза превышает уровень инфляции. Количество покупателей выросло на 14,1% г/г, до 958,8 млн. Вместе с тем чистая прибыль компании сократилась на 17,6% г/г, до 14,8 млрд руб. Количество открытых магазинов в отчетном периоде уменьшилось на 27,8% г/г, до 476. Худшую динамику продемонстрировал сегмент гипермаркетов: с июля по август появилось три новых точки такого формата, а в сентябре столько же было закрыто. Лучше других себя чувствовал сегмент магазинов дрогери, где темп снижения составил 17,5% г/г. Торговые площади в 3-м квартале сократились на 34,7% г/г, до 148,1 тыс. м кв.

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1

Финансовые результаты НЛМК за 3-й квартал можно считать умеренно позитивными. Выручка компании увеличилась на 10,3% г/г, до $2,22 млрд, против снижения на 22,7% г/г в том же периоде 2015-го. Операционные расходы поднялись на 8,6% г/г, до $276,6 млн, тогда как в июле-сентябре прошлого года они сократились на 17,8% г/г. Операционная прибыль НЛМК выросла на 51,8% г/г, достигнув $556,1 млн, но, несмотря на это, увеличить чистую прибыль в отчетном периоде компании не удалось из-за потерь от курсовых разниц. С февраля рубль укрепляется по отношению к доллару на фоне восстановления нефтяных цен, поэтому чистая прибыль группы НЛМК за июль-сентябрь уменьшалась на 5,8% г/г, до $387,2 млн. Поскольку в России, где последние семь кварталов продолжается рецессия, компания продает 40% своей продукции, нет ничего удивительного в том, что заметного роста производственных показателей НЛМК не демонстрирует. Тем не менее необходимо отметить, что темпы снижения экономики в целом и промышленного производства в частности замедляются, увеличивая интерес инвесторов к отечественным активам. Продажи металлопродукции НЛМК поднялись на 2,3% г/г, до 4,22 млн тонн. Наибольший рост в процентном выражении показала реализация сортового проката. Компания отмечает высокий сезонный спрос на внутреннем рынке и устойчивый на внешних.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6

Компания МТС порадовала инвесторов позитивным отчетом за 1-й квартал по МСФО. Выручка корпорации увеличилась на 7,8% г/г, до 108,09 млрд руб. Операционная прибыль поднялась на 9,7% г/г и составила 21 млрд руб. Скорректированная OIBDA в отчетном периоде практически не изменилась и составила 41,2 млрд руб., но рентабельность по ней все же снизилась, пусть всего на 3 п.п. Тем не менее чистая прибыль МТС поднялась на 33,2% г/г, до 14,5 млрд руб. Абонентская база МТС с января по март расширилась на 3,9%, до 108,3 млн. Наибольший рост в процентном выражении, составивший 225% г/г, до 1,3 млн, отмечается в узбекистанском бизнесе компании. Порядка 89% всей выручки МТС зарабатывает в России, она же является главным драйвером роста доходов оператора связи. По состоянию на 31 марта 2016 года розничная сеть МТС в нашей стране насчитывала 5368 салонов. Стоит также отметить, что проникновение смартфонов в базе МТС составляет 50,3%, а это самый высокий показатель на российском рынке. Количество минут разговора на абонента выросло на 1,4% г/г, до 1117 минут. На этом фоне чистая прибыль МТС в РФ повысилась на 64,6% г/г, достигнув 15 млрд руб. В остальных регионах присутствия МТС в 1-м квартале чистая прибыль снизилась, а в Узбекистане вновь был зафиксирован чистый убыток.

Вице-президент группы МТС Алексей Корня, комментируя итоги 1-го квартала, указал на то, что соотношение между чистым долгом и LTM скорректированной по OIBDA снизилось до 1,1х. Это комфортный уровень для компании и в то же время самый низкий показатель на российском рынке. Также представитель топ-менеджмента отметил, что порядка 97% валютного долга компании захеджировано краткосрочными депозитами и долгосрочными инвестициями в американских долларах и евро.

Банк Зенит,  облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0

В конце августа банковская Группа Зенит представила финансовые результаты по МСФО за 1-е полугодие 2016 года, которые можно оценить как слабые с точки зрения рентабельности бизнеса и как сильные благодаря увеличению уставного капитала со стороны основных акционеров. Доходные статьи продолжают демонстрировать стагнацию вследствие отсутствия прежних темпов роста кредитного портфеля. Приятным сюрпризом стало резкое снижение стоимости фондирования, что позволило банку поддержать чистую процентную маржу и сократить убыток по сравнению со 2-м полугодием 2015 года. Запас ликвидности выглядит достаточным для обслуживания обязательств. Так, высоколиквидные активы банка (денежные средства и эквиваленты, а также не находящиеся в залоге ОФЗ и суверенные еврооблигации России) составляют 19% от активов банка. По итогам отчетного периода банк получил убыток в размере 3 740 млн руб. против 6 107 млн руб. за июль-декабрь 2015-го. Рентабельность капитала сократилась с -50%, до -32% п/п (здесь и далее п/п, если не указано иное). Балансовые метрики изменились несущественно, однако другой стала их структура. Со стороны активов можно выделить снижение портфеля ценных бумаг на 3 154 млн руб. до 25 030 млн руб. Со стороны обязательств приятным моментом стало сокращение задолженности перед ЦБ РФ (дорогой источник фондирования) на 6 693 млн руб., до 6 077 млн руб., и субординированного долга, полученного от акционеров, — на 5 736 млн руб. до 14 663 млн руб. Можно отметить стремительный рост акционерного капитала путем выпуска акций в июне 2016 года на общую сумму 8 млрд руб., что привело к увеличению собственного капитала на 20%, до 25 608 млн руб., с учетом абсорбирования убытка в отчетном полугодии. Кроме того, Татнефть (Fitch: ВВВ- и Moody`s: Ва1) увеличила долю в капитале группы с 25,13% до 49,45%, и, по ожиданиям менеджмента банка, эта доля должна расшириться до более чем 50% к ноябрю 2016 года в результате планируемого выкупа акций у ряда миноритариев. В этой связи международное агентство Fitch в начале августа поставило рейтинг Банка Зенит в статус Rating Watch «позитивный» с возможным повышением с BB- до BB.

Башнефть, облигации серии 04, RU000A0JS3U0

Компания демонстрирует стабильный темп роста выручки и чистый прибыли: за последние пять с половиной лет среднегодовые показатели были на уровне 10,6% и 5,9% соответственно. Объем добычи нефти у компании за указанный период увеличился на 55%, обеспечив ей шестое место на российском рынке. По итогам 1-го полугодия Башнефть добыла 10,57 млн тонн нефти, а переработала 8,6 млн тонн, при этом выход светлых нефтепродуктов составил 68,3%. Башнефть демонстрирует высокую рентабельность акционерного капитала. За последние двенадцать месяцев (по состоянию на 30 июня) показатель ROE составлял 25,4%, и это максимум в секторе. Обязательства компании по итогам полугодия оценивались в 323,2 млрд руб., из которых 60% (92,4 млрд руб., против 139,2 млрд в 2014 году) приходится на долгосрочный долг . Проценты по этим займам лежат в диапазоне 8-12%. Соотношение Net Debt/EBITDA в отчетном периоде равнялось 0,67. (Значение ниже единицы свидетельствует о высокой платежеспособности компании, что расценивается инвесторами в долг Башнефти сильным позитивным фактором.) Необходимо отметить, что максимальный уровень этого коэффициента в последние пять с половиной лет равнялся 1,14 в 2014-м. Коэффициент текущей ликвидности за те же годы не опускался ниже 1, что указывает на устойчивую платежеспособность компании. Еще один важнейший показатель — EBIT/процентные расходы также демонстрирует позитивную динамику. Начиная с 2010 года этот показатель держится не ниже 5, что является позитивным фактором для долговых инструментов. Даже в случае сильного ухудшения деловой конъюнктуры компания сможет расплатиться по своим обязательствам.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/74862