Tikr

Доходный портфель: держим высоту

В начале новой торговой недели мы, как обычно, подводим итоги управления модельным портфелем Инвесткафе, состоящим из привлекательных для вложений облигаций российских компаний. Кроме того, предлагаем балансировку бумаг в портфеле на 27-31 марта.

Сначала освежим в памяти ключевые события, которые повлияли на рынки ценных бумаг со дня публикации последнего портфеля.

Промышленное производство, по данным Росстата, в феврале снизилось на 2,7% г/г после роста на 2,3% г/г месяцем ранее.

В январе внешнеторговый оборот России увеличился на 44,2% г/г, до $38,8 млрд. Экспорт вырос на 47,2% г/г, а импорт — на 38,9% г/г, до $25,1 млрд и $13,7 млрд соответственно. Сальдо торгового баланса оставалось положительным, $11,4 млрд после $7,2 млрд за аналогичный период предыдущего года.

Уровень безработицы, по данным Росстата, в феврале остался на январском уровне 5,6%. Оборот розничной торговли снизился на 2,6% г/г после 2,3% г/г месяцем ранее.

С 14 по 20 марта индекс потребительских цен показал нулевой прирост, с начала марта поднялся на 0,1%, с начала года — на 1%. Уровень инфляции в России снижается быстрее, чем прогнозировалось. Годовые темпы прироста потребительских цен в стране замедлились за первые двадцать дней марта с 5% в январе до 4,3%.

Совет директоров Банка России 24 марта понизил ключевую ставку до 9,75% годовых. Основной причиной  этого решения стало замедление инфляции. ЦБ рассчитывает, что при сохранении умеренно-жесткой монетарной политики целевого уровня инфляции 4% удастся достичь к концу года.

За прошлую неделю приток средств в фонды, ориентированные на Россию, составил около $100 млн после оттока более $800 млн за предыдущие пять рабочих дней.

Размер международных резервов, по данным Банка России, на 17 марта составил $395,7 млрд, увеличившись за неделю на $4,3 млрд.

По состоянию на 24 марта кривая ОФЗ выглядела так же, как и неделю назад, изменений в доходностях не было. Доходности в суверенных еврооблигациях выросли на 0,03 п.п.

Индексы деловой активности в промышленности и в сфере услуг еврозоны в марте по Германии за март составили 58,3 п. и 55,6 п. соответственно против ожидаемых 56,5 п. и 54,6 п. Индекс потребительского доверия на апрель недотянул до прогноза 0,2 п. и оказался равен 9,8 п. Индекс цен производителей в феврале вырос на 0,2% м/м и на 3,1% г/г при прогнозе 0,3% м/м и на 3,2% г/г.

Индексы деловой активности в промышленности и в сфере услуг еврозоны в марте поднялись до 56,2 п. и 56,5 п. соответственно после 55,4 п. и 55,5 п. месяцем ранее.

Положительное сальдо торгового баланса Японии в феврале составило 813,4 млрд иен при прогнозе 822 млрд. Экспорт за тот же период вырос на 11,3% г/г, а импорт — на 1,2% г/г, притом что ожидалось повышение показателей на 10,6% г/г и на 0,6% г/г соответственно.  Индекс деловой активности в промышленности в марте опустился до 52,6 п. с 53,3 п. месяцем ранее. Отток вложений нерезидентов в японские акции за неделю оказался равен 580,4 млрд иен, сократившись с 722,7 млрд, зафиксированных на прошлой неделе.

Отрицательное сальдо счета текущих операций США в 4-м квартале составило $112,4 млрд при прогнозе $128,2 млрд.  Объем заказов на товары длительного пользования в феврале увеличился на 1,7% м/м, превысив прогноз на 0,5%. Продажи на первичном рынке жилой недвижимости  составили 0,592 млн против ожидаемых 0,565 млн, а на вторичном было продано 5,48 млн домов при прогнозе 5,57 млн. Количество заявок на получение пособия по безработице за неделю составило 258 тыс. после 241 тыс. неделей ранее.

Голосование по законопроекту, отменяющему Obamacare, провалилось из-за недостатка поддержки этой инициативы конгрессменами-республиканцами. Данный фактор способен послужить продолжению негативной динамики на фондовом рынке США, так как способность Трампа провести в жизнь свои намерения оказалась под сомнением. Прочие инициативы нового президента по снижению корпоративных налогов и финансированию инфраструктурных проектов может ожидать та же участь, что и предложенные новой администрацией реформы в здравоохранении. Это важный сигнал рынку США, который рос последние два месяца на ожидании реформ.

По подсчетам Baker Hughes, за прошедшую неделю число действующих буровых установок в США выросло на 20 (+2,53%), до 809. Запасы нефти в Штатах за неделю увеличились на 4,954 млн баррелей при прогнозе 2,801 млн, запасы бензина сократились на 2,811 млн баррелей, тогда как консенсус предполагал их падение на 2,008 млн. По данным EIA, нефтедобыча в США за тот же период выросла до 9,129 млн баррелей в сутки (+0,22%). Американские НПЗ с апреля выходят на летний режим работы, что приведет к дальнейшему снижению запасов бензина и потянет за собой снижение запасов сырой нефти. В целом рынок встретил эти статданные нейтрально.

По итогам министерского саммита ОПЕК и не входящих в картель государств, прошедшего 26 марта в Кувейте, было рекомендовано продлить соглашение об ограничении нефтедобычи еще на шесть месяцев. Этот фактор повышает шансы на соответствующее решение в июне.

По данным COT, с 14 по 21 марта  фонды сократили количество нетто-лонгов по нефти WTI (NYMEX) на 28,197 тыс. (-9,8%), а их общее число составило 260,577 тыс.

Нефть сорта Brent  27 марта торговалась по $50,63 за баррель, что на 1,13% ниже цены прошлого понедельника, когда был опубликован последний модельный портфель.

Рубль за неделю не показал выраженной динамики по отношению к основным иностранным валютам. Цена пары USD/RUB  к концу торгов  24 марта снизилась на 0,59%, до 56,88 руб., а котировки EUR/RUB поднялись на 0,19%, до 61,57 руб.

С 17 по 24 марта номинированный в рублях индекс ММВБ вырос на 0,14%, до 2039,77 пункта, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС прибавил 1,15%, достигнув 1124,66 пункта.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR за тот же отрезок времени повысился на 0,3% и составил 324,7 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым соизмеряется динамика активов портфеля, вырос  до 1 334 615 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ, во второй декаде марта оставалась на уровне 8,045%. Таким образом, условный депозит, выступающий еще одним бенчмарком, с которым сопоставляется доходность портфеля, подорожал на 0,15%, до 1 356 923 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов нашего доходного портфеля за прошедший период не разочаровала: он прибавил 0,305%, опередив оба бенчмарка и подорожав до 1 446 518 руб. Доходность вложенных в него средств с начала 2014 года составила 44,65%. Это на 8,96 п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 11,19 п.п. больше, чем у индекса облигаций MСXCBITR.


Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.


Источник: расчеты Инвесткафе.

В среднем по портфелю до выплаты купона по состоянию на 27 марта оставалось  67 дней. Средний срок до оферты или погашения бондов равнялся 1069 дням, в основном за счет «длинных» бумаг  НЛМК и ТМК с погашением в 2023-м и 2026 году соответственно. Средняя дюрация по портфелю составляла 256 дней. Взвешенная эффективная доходность до погашения находилась на уровне 9,94%.

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

В нашем портфеле помимо бондов также оставалось 323 руб. наличными (0,02% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель.

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

РУСАЛ Братск, облигации процентные выпуск 07, RU000A0JR9K9

РУСАЛ неплохо отчитался по МСФО за 3-й квартал прошлого года. Выручка компании выросла на 4% кв/кв, до $2060 млн, благодаря повышению цен и объема реализации. Чистая прибыль увеличилась вдвое, достигнув $273 млн, что выше ожиданий. Рост EBITDA также превысил прогнозы, составив 22% кв/кв. Сам показатель оказался равен $421 млн. Все это свидетельствует о том, что финансовые результаты РУСАЛа восстанавливаются после спада, вызванного снижением цен на алюминий. РУСАЛ по-прежнему выгодно отличает то, что себестоимость производства алюминия для него остается самой низкой в мире, примерно $1300 за тонну. На данный момент РУСАЛу принадлежит 27,8% акций Норникеля, что перекрывает 79% чистого долга компании. В этой связи по поводу большой закредитованности РУСАЛа беспокоиться не приходится. Цены на никель, как и на другие металлы, начали подрастать. Основным импульсом для удорожания никеля явилось, в частности, сокращение производства в Китае. Кроме того,  повысился и спрос на этот металл в мире. В 2017 году РУСАЛ продолжит работать над снижением долговой нагрузки. Компания может разместить бонды под 5-5,5% годовых и привлечь около $500 млн для реструктуризации полученных ранее более дорогих кредитов. Кроме этого рассматривается возможность продажи непрофильных активов, среди которых Полевский криолитовый завод и два предприятия по выпуску кремния.

Магнит, облигации биржевые процентные серии БО-11, RU000A0JVUZ6

Отчетность Магнита за 3-й квартал по МСФО вызвала неоднозначную реакцию инвесторов. Чистая розничная выручка ритейлера увеличилась на 13,9% г/г, до 268,6 млрд руб., что позитивно, так как результат в два раза превышает уровень инфляции. Количество покупателей выросло на 14,1% г/г, до 958,8 млн. Вместе с тем чистая прибыль компании сократилась на 17,6% г/г, до 14,8 млрд руб. Количество открытых магазинов в отчетном периоде уменьшилось на 27,8% г/г, до 476. Худшую динамику продемонстрировал сегмент гипермаркетов: с июля по август появилось три новых точки такого формата, а в сентябре столько же было закрыто. Лучше других себя чувствовал сегмент магазинов дрогери, где темп снижения составил 17,5% г/г. Торговые площади в 3-м квартале сократились на 34,7% г/г, до 148,1 тыс. м кв.

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1

Производство стали на площадках НЛМК в 2016 году увеличилось на 4%, до 16,6 млн тонн, на фоне общего роста производства. Загрузка сталеплавильных мощностей поднялась на 3 п.п. и достигла 96%. Благодаря убедительным операционным результатам компания продолжила наращивать продажи, по которым был поставлен очередной рекорд 15,9 млн тонн, превзошедший результат прошлого года на 1%. Негативное влияние на отчетность оказали снизившиеся год к году цены реализации. Из-за этого выручка НЛМК в 2016-м сократилась на 5%, до $7 636 млн. Вместе с тем валовая прибыль поднялась на 2%, достигнув $2 563 млн, а операционная прибавила 7,2%, до $1 489 млн. Дополнительную поддержку последний показатель получил от сократившихся общехозяйственных и административных расходов, а также коммерческих затрат. Заметный рост операционной прибыли и снижение инвестиций на 6% привели к увеличению денежного потока компании на 9%, более чем до $1 млрд, и снижению чистого долга до $0,7 млрд. Это позволило совету директоров НЛМК на состоявшемся 3 марта заседании утвердить дивиденды по итогам 4-го квартала 2016 года в размере 3,38 руб. на акцию (3,1% дивидендной доходности в текущих котировках). Таким образом, общий дивиденд по итогам 2016 года может составить $347 млн, что с учетом уже выплаченных сумм равняется 83% от свободного денежного потока, или 97% чистой прибыли. Этот показатель в отчетном периоде сократился до $935 млн, однако EBITDA сохранилась на прошлогодней отметке $1,9 млрд, что обеспечило более чем комфортное соотношение NetDebt/EBITDA на уровне 0,4х против 0,6х годом ранее.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6

Компания МТС порадовала инвесторов позитивным отчетом за 1-й квартал по МСФО. Выручка корпорации увеличилась на 7,8% г/г, до 108,09 млрд руб. Операционная прибыль поднялась на 9,7% г/г и составила 21 млрд руб. Скорректированная OIBDA в отчетном периоде практически не изменилась и составила 41,2 млрд руб., но рентабельность по ней все же снизилась, пусть всего на 3 п.п. Тем не менее чистая прибыль МТС поднялась на 33,2% г/г, до 14,5 млрд руб. Абонентская база МТС с января по март расширилась на 3,9%, до 108,3 млн. Наибольший рост в процентном выражении, составивший 225% г/г, до 1,3 млн, отмечается в узбекистанском бизнесе компании. Порядка 89% всей выручки МТС зарабатывает в России, она же является главным драйвером роста доходов оператора связи. По состоянию на 31 марта 2016 года розничная сеть МТС в нашей стране насчитывала 5368 салонов. Стоит также отметить, что проникновение смартфонов в базе МТС составляет 50,3%, а это самый высокий показатель на российском рынке. Количество минут разговора на абонента выросло на 1,4% г/г, до 1117 минут. На этом фоне чистая прибыль МТС в РФ повысилась на 64,6% г/г, достигнув 15 млрд руб. В остальных регионах присутствия МТС в 1-м квартале чистая прибыль снизилась, а в Узбекистане вновь был зафиксирован чистый убыток.

Вице-президент группы МТС Алексей Корня, комментируя итоги 1-го квартала, указал на то, что соотношение между чистым долгом и LTM скорректированной по OIBDA снизилось до 1,1х. Это комфортный уровень для компании и в то же время самый низкий показатель на российском рынке. Также представитель топ-менеджмента отметил, что порядка 97% валютного долга компании захеджировано краткосрочными депозитами и долгосрочными инвестициями в американских долларах и евро.

Банк Зенит, облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0

В конце августа банковская Группа Зенит представила финансовые результаты по МСФО за 1-е полугодие 2016 года, которые можно оценить как слабые с точки зрения рентабельности бизнеса и как сильные благодаря увеличению уставного капитала со стороны основных акционеров. Доходные статьи продолжают демонстрировать стагнацию вследствие отсутствия прежних темпов роста кредитного портфеля. Приятным сюрпризом стало резкое снижение стоимости фондирования, что позволило банку поддержать чистую процентную маржу и сократить убыток по сравнению со 2-м полугодием 2015 года. Запас ликвидности выглядит достаточным для обслуживания обязательств. Так, высоколиквидные активы банка (денежные средства и эквиваленты, а также не находящиеся в залоге ОФЗ и суверенные еврооблигации России) составляют 19% от активов банка. По итогам отчетного периода банк получил убыток в размере 3 740 млн руб. против 6 107 млн руб. за июль-декабрь 2015-го. Рентабельность капитала сократилась с -50%, до -32% п/п (здесь и далее п/п, если не указано иное). Балансовые метрики изменились несущественно, однако другой стала их структура. Со стороны активов можно выделить снижение портфеля ценных бумаг на 3 154 млн руб. до 25 030 млн руб. Со стороны обязательств приятным моментом стало сокращение задолженности перед ЦБ РФ (дорогой источник фондирования) на 6 693 млн руб., до 6 077 млн руб., и субординированного долга, полученного от акционеров, — на 5 736 млн руб. до 14 663 млн руб. Можно отметить стремительный рост акционерного капитала путем выпуска акций в июне 2016 года на общую сумму 8 млрд руб., что привело к увеличению собственного капитала на 20%, до 25 608 млн руб., с учетом абсорбирования убытка в отчетном полугодии. Кроме того, Татнефть (Fitch: ВВВ- и Moody`s: Ва1) увеличила долю в капитале группы с 25,13% до 49,45%, и, по ожиданиям менеджмента банка, эта доля должна расшириться до более чем 50% к ноябрю 2016 года в результате планируемого выкупа акций у ряда миноритариев. В этой связи международное агентство Fitch в начале августа поставило рейтинг Банка Зенит в статус Rating Watch «позитивный» с возможным повышением с BB- до BB.

Трубная Металлургическая Компания (ТМК), облигации биржевые серии БО-05, RU000A0JWCM0

Долговая нагрузка ТМК на конец 3-го квартала оставалась высокой, однако компания реализует программу по оптимизации и уменьшению финансового долга путем продажи различных активов. В этой связи долговые инструменты заемщика интересны для инвестирования в горизонте нескольких лет. Отчетность ТМК по международным стандартам за январь-октябрь 2016-го отразила повышение соотношения чистый долг/EBITDA до 4,82x с 4,55x на конец 1-го полугодия. Для группы этот показатель является главным фактором риска. Ей необходимо выполнять ковенанты без наращивания финансового долга, на 55% номинированного в иностранной валюте. В сложившейся ситуации менеджмент уже заявил несколько стратегических целей для уменьшения долгового бремени в течение трех лет ниже 3х за счет консервативного объема капитальных затрат (>$200 млн), оптимизации оборотного капитала, выхода из непрофильных активов и проведения SPO. Некоторые из этих шагов были сделаны в декабре прошлого года. Так, был продан актив ТМК ЧЕРМЕТ, что, по сообщениям руководства, позволило сократить совокупные финансовые обязательства на $110 млн. Долговое плечо с учетом предстоящих финансовых результатов опустится до 4,65х. Сильная сторона ТМК — низкие риски рефинансирования благодаря оптимизации временной структуры обязательств на предстоящий год в объеме примерно $600-650 млн, выплата которых перенесена на 2021 год. Вследствие этого текущие займы составят около $220 млн, причем они полностью покрываются ликвидными средствами на балансе, а также собственным операционным денежным потоком.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/75596