Tikr

Доходный портфель: без поражений нет побед

В начале новой торговой недели мы, как всегда, подводим итоги управления модельным портфелем Инвесткафе, состоящим из привлекательных высокодоходных облигаций российских компаний. Кроме того, мы предлагаем инвестиционные решения на следующую торговую неделю — с 15-го по 20 февраля.

Вспомним ключевые события, повлиявшие на рынки ценных бумаг с момента составления последнего доходного портфеля.

По данным Росстата, промышленное производство в России за 2015 год сократилось на 3,4% после роста на 1,7% в 2014 году. В декабре показатель снизился на 4,5% г/г, притом что годом ранее было зафиксировано его повышение на 3,9% г/г.

Положительное сальдо внешней торговли за прошлый год снизилось на 22,9% г/г, до $146,262 млрд. В 4-м квартале профицит торгового баланса вырос на 4% кв/кв, а за декабрь сальдо составило $10,98 млрд, сократившись на 21% г/г. Международные резервы РФ, по данным Банка России, на 5 февраля составили $376,7 млрд, увеличившись за неделю на $5,4 млрд.

За период со 2-го по 8 февраля индекс инфляции, по оценке Росстата, составил 0,2%, как неделей ранее, с начала года инфляция достигла 1,2%. Для сравнения: в прошлом году февральская инфляция равнялась 2,2%, а за два первых месяца 2015-го она прибавила 6,2%.

Как сообщила глава ЦБ РФ Эльвира Набиуллина, из-за усилившегося инфляционного давления регулятор может пойти на дальнейшее ужесточение денежно-кредитной политики. Это стоит расценивать как сигнал рынку, что намного ниже текущего уровня упасть рублю не дадут.

Начался очередной налоговый период в России. Его пик придется на 25 февраля (НДС) и 29-е (НДПИ). Пока технически рубль находится в состоянии коррекции после максимумов января, и снижение пары USD/RUB до уровня 75-72 руб. вполне вероятно.

Министерство финансов РФ в очередной раз выступило с инициативой скорректировать формулу налога на добычу полезных ископаемых, предложив вдвое снизить размер вычета в формуле НДПИ. В случае реализации данная мера окажет негативный эффект на акции компаний нефтегазовой отрасли, но поможет покрыть дефицит бюджета без стимулирования дополнительной инфляции.

Объем денежной базы РФ в узком определении по состоянию на 5 февраля почти не изменился, составив 8,209 трлн руб. против 8,197 трлн руб. неделей ранее. Диапазон ставок Mosprime находился на уровне 10,98-12,10% против 11,23-12,09% неделей ранее. Снижаются ставки от однодневных до одномесячных кредитов, остальные растут низкими темпами. Задолженность банков по операциям РЕПО перед ЦБ выросла с 414,5 млрд руб. до 420,9 млрд руб., причем баланс сместился в пользу операций с аукционной ставкой (380 млрд руб. против 40,2 млрд руб. с фиксированной ставкой). На предыдущей неделе наблюдалась обратная ситуация: 99,5 млрд руб. по аукционной ставке и 315 млрд руб. по фиксированной. Средневзвешенная ставка по аукционам РЕПО в рублях составила 11,74% против 12,0% неделей ранее.  С начала года она достигла минимума. Объем сделок на валютных аукционах остается незначительным. Федеральное казначейство по итогам аукциона разместило 233,477 млрд руб., ставка отсечения — 10,7%.

Федеральное казначейство в соответствии с распоряжением правительства должно разместить на депозитах в ВЭБ средства федерального бюджета на сумму до 100 млрд руб. на срок до 270 дней, процентная ставка по депозитам должна быль равна ключевой ставке Банка России. Поправка в Бюджетный кодекс, позволяющая размещать средства бюджета на депозитах не только в коммерческих банках, но и в ВЭБе, была принята в конце декабря 2015 года.

ОФЗ в среднем увеличили доходность на 0,08 п.п., в двух ближних выпусках (ОФЗ 25082, YTM 9,15%, +0,45 п.п., ОФЗ 26203, YTM 9,42%, -0,16 п.п.). В последнее время эти два выпуска обращают ближний (до полугода) конец кривой бескупонной доходности и аппроксимирующей кривой вниз. Таким образом, можно сказать, что за вторую половину января и начало февраля повышенные риски технически сместились в доходность бумаг с погашением от девяти месяцев и до семи лет, где кривые достигают экстремумов, после чего YTM вновь снижаются.

Доходность российских еврооблигаций прибавила в суверенном и корпоративном секторах в среднем 5-10 б.п., по RUSSIA 42 и RUSSIA 43 доходность составила 6,2-6,3% (+10 б.п.). Более сильным (на 15-20 б.п.) рост доходности был в финансовом секторе.

Инвесторы за неделю с 4-го по 10 февраля вывели из фондов, ориентированных на российские активы, $19,8 млн,  после того как неделей ранее вложили в них $1,1 млн. Фонды, инвестирующие только в акции РФ, снова показали чистый приток денежных средств в размере $4,9 млн после $13,1 млн неделей ранее.

Индекс доверия инвесторов еврозоны в феврале составил 6 п., что ниже прогноза на 1,6 п. ВВП еврозоны в 4-м квартале вырос на 0,3% кв/кв и на 1,5% г/г, как и ожидалось. Индекс промышленного производства за декабрь снизился на 1% м/м и на 1,3% г/г при прогнозе роста на 0,3% м/м и на 0,8% г/г. Отрицательное сальдо торгового баланса Великобритании в декабре составило 9,917 млрд фунтов против ожидаемых 10,4 млрд. Индекс промышленного производства Великобритании в декабре снизился на 1,1% м/м и на 0,4% г/г при прогнозе снижения на 0,1% м/м и роста на 1% г/г.  Индекс промышленного производства Германии в декабре снизился на 1,2% м/м при прогнозе повышения на 0,4% м/м, положительное сальдо торгового баланса за тот же месяц оказалось на 1,4 млрд евро меньше прогноза и составило 18,8 млрд евро. Индекс потребительских цен Германии в январе снизился на 0,8% и вырос на 0,5% г/г, как предполагал прогноз.  Уровень безработицы Швейцарии в январе сохранился на декабрьской отметке 3,4%.  Индекс потребительских цен Швейцарии в январе, как и ожидалось, снизился на 0,4% м/м и на 1,3% г/г.

Количество заявок на получение пособия по безработице в Штатах за неделю составило 269 тыс., что оказалось меньше прогноза на 12 тыс. Объем деловых запасов в Штатах за декабрь вырос на 0,1% м/м, что соответствует прогнозу. Индекс потребительского доверия в феврале составил 90,7 п., оказавшись на 1,3 п. ниже консенсуса. Индикатор розничных продаж в январе увеличился на 0,2% м/м, превысив прогноз вдвое. Импортные и экспортные цены за тот же месяц снизились на 1,1% м/м и на 0,8% м/м соответственно против ожидаемого снижения на 1,4% м/м и на 0,9% м/м.

Выступление председателя Федеральной резервной системы Джанет Йеллен, ожидавшееся всеми участниками рынка, оказалось нейтральным. Глава ФРС отметила, что в 2015 году рост ВВП США замедлился до 1,75%, в том числе из-за влияния сильного доллара на экспортеров. Но, несмотря на некоторое снижение темпов роста, регулятор намерен придерживаться тактики медленного и постепенного повышения ставок.

Индекс промышленного производства Японии в декабре снизился на 1,7% м/м после 1,4% месяцем ранее. Ее ВВП в 4-м квартале сократился на 0,4% кв/кв, что на 0,1% хуже прогноза. Положительное сальдо торгового баланса Китая в январе составило $63,287 млрд против ожидаемого профицита $58,85 млрд, экспорт снизился на 11,2% г/г, а импорт — на 18,8% г/г при прогнозе -1,9% и  -0,8% соответственно.

Макроэкономический фон на прошлой неделе целиком отражал осторожные заявления главы ФРС Джаннет Йеллен о перспективах ужесточения кредитной политики, темпы и размер которых поставлены в зависимость от будущей динамики показателей экономики США. В связи с этим игроки на рынке производных инструментов к кредитной ставке пересмотрели свои позиции, в результате чего индикатор CME Fedwatch демонстрирует исчезающе малые ожидания повышения ставки в этом году. Кроме того, в отсутствии серьезной активности на некоторых азиатских площадках в связи с праздниками, рынки находились в полуподвешенном состоянии. Рост золота сигнализировал о спекулятивной растерянности инвесторов в плане перспектив традиционных активов. Волатильность рубля объяснялась колебаниями цен на нефть и заявлениями о  возможности управляемой девальвации с целью поддержки собираемости бюджета, впоследствии опровергнутыми ЦБ.

Запасы нефти в Штатах за неделю снизились на 0,754 млн баррелей при прогнозе роста на 3,55 млн, а запасы бензина увеличились на 1,258 млн баррелей, тогда как ожидалось их повышение только на 0,417 млн. По данным EIA, за прошедшую неделю добыча нефти в США снизилась до 9,186 млн баррелей в сутки (-0,3%). Помимо американских статданных рынок поддержали новые заявления представителей нефтедобывающих государств о намерении ограничить добычу. Министр нефти Ирана выразил готовность вести переговоры с Саудовской Аравией о снижении экспорта, несмотря на отсутствие между странами дипотношений. Глава Роснефти Игорь Сечин также высказал мнение о целесообразности ограничения добычи. В целом стоит отметить, что  нефтью достигнут тот уровень, когда низкая цена на нее стала проблемой не только для рынка энергоносителей. Глобальные финансовые площадки находятся в зоне турбулентности, и с каждым новым долларом, на который опускается цена на нефть, вероятность принятия неких скоординированных мер усиливается.

Запасы нефти на терминале в Кушинге за прошлую неделю выросли до 64,7 млн баррелей, притом что его максимальный объем составляет 73 млн. Именно в Кушинге хранится нефть, торгуемая на NYMEX, поэтому увеличивается ценовой разрыв между WTI и Brent.

По данным COT, за прошедшую неделю фонды нарастили количество нетто-лонгов по нефти WTI (NYMEX) на 5,303 тыс. (+5,04%), при этом их общее число составляет 110,487 тыс. По подсчетам Baker Hughes, за этот период  действующих буровых установок в США стало меньше на 28 (-6%), или 439. Тот факт, что Brent за последний месяц не опустилась ниже $30 за баррель, указывает на достижение локального дна. Рынок очень активно реагирует на любые позитивные словесные интервенции, что красноречиво свидетельствует об его серьезной перепроданости.

Днем понедельника текущей торговой недели, нефть Brent торговалась на уровне $33,65 за баррель, что на 0,5% выше уровня цены днем 8 февраля.

Рубль по итогам прошедшей с момента составления последнего модельного портфеля недели ослаб по отношению к основным иностранным валютам. Пара USD/RUB подорожала на 1,12%, до 78,34 руб., EUR/RUB выросла на 2,00%, до 88,14 руб.

За период с 5-го по 12 февраля индекс ММВБ снизился на 3,06%, до 1726,04 пункта, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС потерял 4,96%, опустившись до 689,9 пункта.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR за то же время снизился на 0,36%, до 288,56 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов нашего портфеля, просел до 1 185 867 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ в первой декаде февраля опустилась до 9,759%. Соответственно, условный депозит, выступающий еще одним нашим бенчмарком, подорожал на 0,179%, до 1 233 517 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов нашего доходного портфеля несколько разочаровала: он потерял в цене 0,307%. Этот результат хуже, чем доходность по депозиту, но лучше, чем доходность индекса рынка корпоративных бондов. За неделю портфель подешевел до 1 291 887 руб. Доходность вложений средств в него с начала 2014 года составила 29,19%. Это на 5,84 п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 10,60 п.п. больше доходности индекса облигаций MСXCBITR. 

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.

Источник: расчеты Инвесткафе.

На прошедшей неделе нами был получен купонный доход по бумагам Башнефти. В среднем по портфелю до выплаты купона по состоянию на 15 февраля оставалось 82 дня. Средний срок до оферты или погашения бондов равнялся 691 дню, в основном за счет наличия в портфеле бумаг МТС и НЛМК с погашением в 2017-м и 2023 году соответственно. Средняя дюрация по портфелю составляла 307 дней. 

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

По состоянию на 12 февраля в портфеле помимо бондов оставалось 334 руб. наличными (0,03% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель. 

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

Тинькофф Банк, биржевые облигации серии 12, RU000A0JTXT7

Чистые активы Тинькофф Банка выросли незначительно — со 148,9 млрд до 151,9 млрд руб. С ними банк по-прежнему занимает 54-е место в секторе. Рентабельность активов в декабре подросла до 1,75% с июньских 1,68%. Moody’s и Fitch присваивают банку рейтинги B2 и B+, причем если первое агентство сохранило негативный прогноз, то второе поменяло его на стабильный. Показатель мгновенной ликвидности банка Н2 составляет 77,2% при нормативе 15%, он сильно сократился, так как в июне равнялся 147,3%. Показатель текущей ликвидности Н3 — 148,1% (при нормативе 50%) также упал с 234,8%. Снижение показателей ликвидности происходило постепенно, что говорит о том, что банк не намерен следовать сложившейся в секторе тенденции к накоплению значительной, но малодоходной ликвидности в нестабильное время, которая бы превышала ожидаемые оттоки средств в три-пять раз. Банк также увеличил собственный капитал с 18,8 млрд до 21,2 млрд руб. за счет нераспределенной прибыли. Тем не менее показатель достаточности базового капитала Н1.1 все-таки снизился с 11,5% до 9,4% при нормативе ЦБ 5%.

Банк Зенит,  облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0

По сравнению с концом 3-го квартала прошлого года стоит отметит увеличение чистых активов банка с 285,4 млрд до 293,0 млрд руб. По этому показателю банк, как и раньше, занимает 33-е место среди российских кредитных учреждений. Тем не менее рентабельность их по-прежнему отрицательна: -2,47% (-2,50% в сентябре). Рейтинги от Moody’s (B1) и Fitch (BB-) не менялись, прогноз «негативный». Высоколиквидные активы банка увеличились с 34,2 млрд руб. до 43,9 млрд руб. По состоянию на декабрь банк сократил портфель высоколиквидных ценных бумаг банков с 5,3 млрд до 1,2 млрд руб. и увеличил денежную позицию (корсчета НОСТРО) с 13,8 млрд до 28,1 млрд руб. Текущие обязательства банка выросли со 120,9 млрд до 131,4 млрд руб. К концу года они на 41,1% состояли из долгосрочных депозитов физлиц и на 25% из депозитов юрлиц сроком до года (сентябрь: 38,4% и 32,2% соответственно). Однако качественных изменений здесь не отмечается. Показатели мгновенной (Н2) и текущей (Н3)ликвидности равнялись 78,5% и 77,3%, что выше нормативов, однако по состоянию на сентябрь показатель текущей ликвидности составлял 105,2%, да и вообще весь год держался около или выше 100%. Объем активов, приносящих доход, равнялся 74,87% против 80,49% на сентябрь в общем объеме активов, а объем процентных обязательств составляет 82,49% (сентябрь: 85,08%) в общем объеме пассивов. В балансовом выражении доходные активы уменьшились с 229,7 млрд до 219,4 млрд руб., однако структурно они не изменились. Как и прежде, они основном представлены кредитами юрлицам (145,1 млрд руб.) и физлицам (27,9 млрд руб.), а также вложениями в ценные бумаги (28,1 млрд руб.). Показатель достаточности базового капитала Н1.1 в декабре вырос до 8,2% с 7,4% в сентябре. Этот уровень на 5% выше норматива регулятора. Резюмируя, можно отметить, что банк по-прежнему выглядит весьма надежно с точки зрения капитала, однако его явная операционная неповоротливость, которая ухудшает маржинальные показатели, потенциально не может не вызывать опасений на фоне общей стагнации финсектора.

Группа Черкизово, облигации биржевые серии 04, RU000A0JTU93

Черкизово отчиталось по GAAP за девять месяцев текущего года. Как уже было известно из операционной отчетности группы, лидером продаж стал сегмент мясопереработки, где объем реализации увеличился на 32%, до 135,2 тыс. тонн, главным образом благодаря активным продажам мяса на кости и полуфабрикатов. В сегменте птицеводства удалось повысить реализацию на 10% г/г, до 341,4 тыс. тонн. Почти неизменным остался лишь результат в сегменте свиноводства, продажи которого уменьшились на 0,1% г/г, до 119 тыс. тонн. Выручка компании с января по сентябрь 2015 года выросла на 15%, преодолев отметку в 56 млрд рублей. Валовая прибыль Черкизово за отчетный период снизилась на 2%, до 15,3 млрд руб. Валовая маржа упала до 27% с 32% годом ранее. Негативное влияние на эти результаты оказало повышение операционных расходов на 25%: их рост опередил рост выручки. Чистая прибыль Черкизово с января по сентябрь текущего года снизилась почти на 25% г/г, до 6,1 млрд руб. EBITDA упала на 13% г/г, оказавшись ниже 10 млрд руб. На состоявшейся 10 декабря встрече с аналитиками представители топ-менеджмента крупнейшего в России производителя мясной продукции Черкизово заявили, что по итогам 2015 года ожидают роста выручки группы менее 5%, до 72 млрд руб. Это стало бы довольно слабым результатом, учитывая, что последние пять лет она росла как минимум на 8% в год. При этом прогнозов по чистой прибыли представители компании не предоставили.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6

МТС и Ericsson подписали соглашение о сотрудничестве в области разработки и внедрения технологии 5G в России. Сеть этого поколения способна обеспечить скорость передачи данных свыше 10 Гбит в секунду, что в 30 раз больше, чем в сетях 4G. Международный союз электросвязи заявляет о внедрении технологии к 2020 году. МТС делает правильные шаги, позволяющие не отстать от конкурентов. Разница в год-два при реализации таких масштабных проектах некритична. Поскольку СП с китайской Huawei по данному направлению уже создал Мегафон, МТС решила найти общий язык со шведским производителем телекоммуникационного оборудования. Что касается финансовых результатов МТС за девять месяцев прошлого года, то в целом они выглядят хорошо. МТС первой из «большой тройки» сгенерировала выручку выше 100 млрд руб. за один квартал: по итогам июля-сентября 2015-го показатель достиг 103,9 млрд руб. А с января по сентябрь оператор получил доход 288,7 млрд руб., что на 4,3% выше, чем в аналогичном периоде 2014-го.Таких результатов удалось добиться благодаря расширению в 3-м квартале абонентской базы на 5% г/г, до 76,9 млн. Мне это достижение кажется достаточно интересным и неожиданным, ведь компания продает сим-карты в первую очередь через собственную сеть, а доступ к точкам Евросети и Связного для нее закрыт. Судя по данным отчетности, абонентская база МТС увеличилась благодаря повышению числа посетителей розничных магазинов в 3-м квартале в полтора раза по сравнению со 2-м кварталом. Согласно заявлением оператора, рост трафика обусловлен стратегией низких цен на интернет-гаджеты. За 3-й квартал МТС открыла почти 300 собственных салонов, доведя сеть до 4,7 тыс. салонов и став номером один в России, обогнав Евросеть (4,5 тыс.), Вымпелком (3,7 тыс.), Связной (2,9 тыс.), Мегафон (2,1 тыс.).

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1

НЛМК 19 января опубликовал операционные результаты за 2015 год. Судя по представленным данным,  объем выпуска стали в отчетном периоде снизился до 15,85 млн тонн по сравнению с 15,92 млн годом ранее, а загрузка производственных мощностей сократилась на 3% г/г, до 93%. Что касается плоского проката, то в 2015 году НЛМК увеличил операционную эффективность липецкой площадки (один из ключевых производственных активов), и производство стали поднялось на 3%, приблизившись к 13 млн тонн. Общие продажи в сегменте выросли на 6%, до 13 млн тонн, благодаря экспорту. Компания на 2% г/г, почти до 4 млн тонн, нарастила производство железорудного концентрата в результате завершения модернизации конвейерного оборудования. Кроме того, на 4% г/г, до 15,24 млн тонн, увеличились продажи железорудного концентрата. НЛМК продемонстрировал нейтральные операционные результаты. Компания не сумела нарастить общие объемы производства, но ей удалось переориентировать географию продаж, перенеся акцент на внешние рынки.

Башнефть, облигации серии 04, RU000A0JS3U0

В конце ноября Башнефть опубликовала финансовые и операционные результаты за девять месяцев текущего года. В целом, на мой взгляд, в условиях негативной динамики в ценах на нефть эти результаты выглядят удовлетворительно.  Выручка компании снизилась незначительно — на 2%, до 463,3 млрд руб. (нельзя не учитывать девальвационный эффект, так как валюта отчетности — рубль.) Несмотря на снижение выручки, EBITDA увеличилась на 17,3%, до 99,7 млрд руб., на фоне роста операционной прибыли на 16%, до 77,8 млрд руб. При этом удельная себестоимость добычи и переработки поднялась на 8% и 36% соответственно. Повышение операционной прибыли на фоне роста себестоимости производства говорит об улучшении эффективности работы компании.  Прибыль  Башнефти за январь-сентябрь повысилась на 13%, достигнув 51,28 млрд руб. Рост основных финансовых показателей, кроме выручки и операционного денежного потока, был обеспечен увеличением объемов добычи и реализации. Таким образом, падение цен на нефть было частично компенсировано наращиванием продаж. Общий долг компании в отчетном периоде удалось сократить на 10%,  до 151 млрд руб. с зафиксированного на конец года уровня 167 млрд. Долговая нагрузка находилась на вполне комфортном уровне 1,07x NetDebt/EBITDA. При этом Башнефть не намерена снижать объем капитальных затрат, которые за январь-сентябрь поднялись примерно на 36%, до 42,8 млрд руб. Часть CAPEX пошла на разработку Соровского месторождения в Западной Сибири, которое позволит в дальнейшем нарастить добычу, часть направили на поддержание brownfields в Башкирии. 

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/66285