Tikr

Доходный портфель: без лишних колебаний

В начале новой торговой недели мы по традиции подводим итоги управления модельным портфелем Инвесткафе, состоящим из привлекательных облигаций российских компаний. Также мы предлагаем инвестиционные решения на период с 16 по 20 января.

Сначала освежим в памяти ключевые события, которые повлияли на рынки ценных бумаг с момента публикации последнего портфеля.

Размер международных резервов РФ, по данным Банка России, на 6 января составил $377,7 млрд, снизившись за неделю на $1,4 млрд.

В декабре индекс потребительских цен РФ, по данным Росстата, вырос на 0,4%, за весь год — на 5,4%. Для справки: годом инфляция равнялась 0,8% и 12,9% соответственно. С 1 по 9 января индекс потребительских цен вырос на 0,3%.

Минфин с начала января  разместил ОФЗ серии 24019 (переменный купон на основе ставки RUONIA, погашение в 2019 году) при спросе 49,24 млрд руб. в объеме 14,99 млрд руб. (100,00% заявленного) по средневзвешенной цене 101,38% номинала со средневзвешенной доходностью 10,31%. Также были размещены ОФЗ серии 26219 (постоянный купон: 7,75%, погашение в 2026 году) при спросе 51,91 млрд в объеме 24,99 млрд руб. (100,0% заявленного) по средневзвешенной цене 98,21% номинала со средневзвешенной доходностью 8,18%.

За первые недели нового года ОФЗ потеряли в доходности в среднем 0,42 п.п. Доходность в суверенных еврооблигациях также снизилась на 0,12 п.п.

Индекс промышленного производства Великобритании в ноябре вырос на 2,1% м/м и на 2% г/г при прогнозе  0,8% м/м и 0,6% г/г, а отрицательное сальдо торгового баланса составило 12,163 млн фунтов против ожидаемого дефицита 11,2 млрд.

Индекс промышленного производства Германии в ноябре поднялся на 0,4% м/м, что хуже прогноза на 0,2%. Положительное сальдо торгового баланса в стране за тот же период составило 21,7 млрд евро после 20,6 млрд евро месяцем ранее.

Индекс промышленного производства еврозоны в ноябре вырос на 1,5% м/м и на 3,2% г/г при прогнозе 0,5% м/м и 1,6% г/г. Уровень безработицы за тот же месяц составил 9,8%, как и ожидалось. Индекс доверия инвесторов на январь достиг 18,2 п., превысив прогноз на 5,7 п.

Положительное сальдо торгового баланса Китая в декабре составило $40,818 млрд при прогнозе $46,5 млрд. Экспорт сократился на 6,1% г/г, а импорт увеличился на 3,1% г/г против ожидаемого снижения на 3,5% г/г и роста на 2,7% г/г соответственно. Индекс потребительских цен повысился на 0,2% м/м и на 2,1% г/г при прогнозе 0,3% м/м и на 2,3% г/г.

Заказы в машиностроении Японии в ноябре снизились на 5,1% м/м и выросли на 10,4% г/г при прогнозе снижения на 1,7% м/м и роста на 8,1% г/г. Чистые вложения нерезидентов в японские акции за прошедшую неделю составили 346,8 млрд иен после 58,5 млрд пятидневкой ранее. Индекс потребительского доверия Японии в декабре составил 43,1 п. после 40,9 п. в предыдущем месяце.

Объем деловых запасов США в ноябре вырос на 0,7% м/м после снижения на 0,1% м/м месяцем ранее. Индекс цен производителей в декабре увеличился на 0,3% м/м после 0,4% м/м в ноябре, а индикатор розничных продаж прибавил 0,6% м/м при консенсусе 0,7%. Экспортные и импортные цены в США в декабре выросли на 0,3% м/м и на 0,4% м/м соответственно при прогнозе 0,1% м/м и 0,7% м/м.

Индекс потребительского доверия, по данным университета Мичигана, в январе составил 98,1 п., недотянув до прогноза 0,4 п.  Количество заявок на получение пособия по безработице за неделю составило 247 тыс. против ожидаемых 255 тыс.

По подсчетам Baker Hughes, за прошедшую неделю число действующих буровых установок в США снизилось на 6 (-0,9%), до 659. Запасы нефти в Штатах за неделю выросли на 4,097 млн баррелей против ожидаемого роста на 1,162 млн, а запасы бензина увеличились на 5,023 млн баррелей при прогнозе 1,638 млн. По данным EIA, за прошедшую неделю добыча нефти в США выросла до 8,946 млн баррелей в сутки (+2%).

После неоднозначной пресс-конференции Дональда Трампа,  в результате которой не появилось ясности относительно планируемых им шагов по стимулированию экономики, слабеет доллар, и это также поддерживает нефть.

Кроме того, позитивной для рынка оказалась статистика из Китая. Импорт сырой нефти в стране за 2016 год вырос на 13,6% г/г. По прогнозам CNPC, в 2017-м чистый импорт нефти в КНР увеличится на 5,3 %, до 8 млн баррелей в сутки.

Саудовская Аравия официально заявила, что сократила добычу ниже 10 млн баррелей в сутки. Этот объем даже меньше, чем предполагает соглашение ОПЕК+11. Ирак также на официальном уровне заявил о сокращении добычи. В целом создается впечатление, что достигнутые договоренности выполняются.

По данным источника в ОПЕК, ее руководство полагает, что соглашение о сокращении добычи 30 ноября будет выполнено на 50-60%, что расценивается как достаточно неплохой результат. Ливия и Нигерия активно наращивают добычу, а Россия лишь приступила к сокращению производства. Таким образом, эффект от соглашения ОПЕК+11 может оказаться не таким сильным, как этого ожидают по крайней мере фонды, удерживающие рекордное количество лонгов в горизонте двух лет.

По данным COT, с 3 по 10 января фонды нарастили нетто-лонги по WTI (NYMEX) на 1,441 тыс. (+0,47%), и их общее число составило 305,909 тыс.

Днем 16 января нефть Brent котировалась по $55,40 за баррель, что практически на 1% ниже уровня, на котором сырье торговалось днем 9 января, когда был составлен последний модельный портфель.

Рубль за рассматриваемый период ослаб по отношению к основным иностранным валютам. Цена пары USD/RUB  к концу торгов 13 января выросла  на 0,07% по сравнению со стоимостью на конец прошлой торговой недели, до 59,66 руб.  EUR/RUB укрепилась на 1,14% и составила 63,49 руб.

С 6 по 13 января индекс ММВБ просел на 0,85%, до 2195,19 пункта, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС упал на 1,23%, до 1158,19.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR за тот же период потерял 0,06%, опустившись до 317,67 пункта. Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов нашего портфеля, вырос  до 1 305 720 руб.

Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ, снизилась до 8,40%. Соответственно, условный депозит, выступающий еще одним бенчмарком, с которым мы сравниваем доходность нашего облигационного портфеля, подорожал на 0,15%, до 1 336 734 руб.

Совокупным активам доходного портфеля удалось прибавить лишь 0,09%. Его результат оказался хуже динамики депозита, но лучше динамики второго бенчмарка в виде индекса рынка корпоративных бондов. За прошедшую неделю портфель подорожал до 1 420 170 руб. Доходность вложенных в него средств с начала 2014 года достигла 42,02%. Это на 8,34 п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 11,45 п.п. больше доходности индекса облигаций MСXCBITR. 

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.

Источник: расчеты Инвесткафе.

В среднем по портфелю до выплаты купона по состоянию на 16 января оставалось 66 дней. Средний срок до оферты или погашения бондов равнялся 584 дням, в основном за счет «длинных» бумаг  НЛМК с погашением в 2023 году. Средняя дюрация по портфелю составляла 209 дней. Взвешенная эффективная доходность до погашения находилась на уровне 10,00%.

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала ThompsonReutersEikon.

В нашем портфеле помимо бондов также оставалось 513 руб. наличными (0,04% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель. 

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

РУСАЛ Братск, облигации процентные выпуск 07, RU000A0JR9K9

Основная проблема РУСАЛа — высокий финансовый леверидж, не позволяющий привлекать дешевые заемные средства, несмотря на масштабы деятельности в разрезе глобальных рынков. Кроме того, компания лишилась преимущества в виде слабого рубля, который стабилизировался после ощутимой девальвации по отношению к доллару. С января-марта 2015-го показатели рентабельности на этом фоне падали четыре квартала подряд. Единственным позитивным фактором для РУСАЛа выглядит владение 28,1% в акционерном капитале Норильского никеля. Стоимость этого пакета покрывает около 60% финансового долга алюминиевого гиганта и обеспечивает ему преимущество перед конкурентами со схожими долговыми метриками. Несмотря на внутренние и внешние проблемы, свободный денежный поток (FCF) компании оставался положительным, хотя и сократился на 62%, до $196 млн, после процентных выплат за счет уменьшения капитальных затрат с $211 млн до $190 млн и благодаря успешному управлению оборотным капиталом. Собственных операционных средств компании не всегда хватает для выполнения прочих обязательств, поэтому денежные средства на ее балансе сократились на 14%, до $712 млн, притом что совокупный финансовый долг остается почти неизменным и составляет $8 856 млн. Соотношение чистый долг/EBITDA с конца 2015 года выросло с 4,15х до 5,89х. Долги РУСАЛа на 95% номинированы в валюте, 17% ($1 466 млн) из них приходится на краткосрочные заимствования. При этом на балансе компании находится лишь $712 млн. До конца 2019-го ей необходимо в среднем возвращать кредиторам около $1100 млн что при текущих и ожидаемых денежных потоках выглядит достаточно проблематично.

Магнит, облигации биржевые процентные серии БО-11, RU000A0JVUZ6

Отчетность Магнита за 3-й квартал по МСФО вызвала неоднозначную реакцию инвесторов. Чистая розничная выручка ритейлера увеличилась на 13,9% г/г, до 268,6 млрд руб., что позитивно, так как результат в два раза превышает уровень инфляции. Количество покупателей выросло на 14,1% г/г, до 958,8 млн. Вместе с тем чистая прибыль компании сократилась на 17,6% г/г, до 14,8 млрд руб. Количество открытых магазинов в отчетном периоде уменьшилось на 27,8% г/г, до 476. Худшую динамику продемонстрировал сегмент гипермаркетов: с июля по август появилось три новых точки такого формата, а в сентябре столько же было закрыто. Лучше других себя чувствовал сегмент магазинов дрогери, где темп снижения составил 17,5% г/г. Торговые площади в 3-м квартале сократились на 34,7% г/г, до 148,1 тыс. м кв.

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1

Финансовые результаты НЛМК за 3-й квартал можно считать умеренно позитивными. Выручка компании увеличилась на 10,3% г/г, до $2,22 млрд, против снижения на 22,7% г/г в том же периоде 2015-го. Операционные расходы поднялись на 8,6% г/г, до $276,6 млн, тогда как в июле-сентябре прошлого года они сократились на 17,8% г/г. Операционная прибыль НЛМК выросла на 51,8% г/г, достигнув $556,1 млн, но, несмотря на это, увеличить чистую прибыль в отчетном периоде компании не удалось из-за потерь от курсовых разниц. С февраля рубль укрепляется по отношению к доллару на фоне восстановления нефтяных цен, поэтому чистая прибыль группы НЛМК за июль-сентябрь уменьшалась на 5,8% г/г, до $387,2 млн. Поскольку в России, где последние семь кварталов продолжается рецессия, компания продает 40% своей продукции, нет ничего удивительного в том, что заметного роста производственных показателей НЛМК не демонстрирует. Тем не менее необходимо отметить, что темпы снижения экономики в целом и промышленного производства в частности замедляются, увеличивая интерес инвесторов к отечественным активам. Продажи металлопродукции НЛМК поднялись на 2,3% г/г, до 4,22 млн тонн. Наибольший рост в процентном выражении показала реализация сортового проката. Компания отмечает высокий сезонный спрос на внутреннем рынке и устойчивый на внешних.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6

Компания МТС порадовала инвесторов позитивным отчетом за 1-й квартал по МСФО. Выручка корпорации увеличилась на 7,8% г/г, до 108,09 млрд руб. Операционная прибыль поднялась на 9,7% г/г и составила 21 млрд руб. Скорректированная OIBDA в отчетном периоде практически не изменилась и составила 41,2 млрд руб., но рентабельность по ней все же снизилась, пусть всего на 3 п.п. Тем не менее чистая прибыль МТС поднялась на 33,2% г/г, до 14,5 млрд руб. Абонентская база МТС с января по март расширилась на 3,9%, до 108,3 млн. Наибольший рост в процентном выражении, составивший 225% г/г, до 1,3 млн, отмечается в узбекистанском бизнесе компании. Порядка 89% всей выручки МТС зарабатывает в России, она же является главным драйвером роста доходов оператора связи. По состоянию на 31 марта 2016 года розничная сеть МТС в нашей стране насчитывала 5368 салонов. Стоит также отметить, что проникновение смартфонов в базе МТС составляет 50,3%, а это самый высокий показатель на российском рынке. Количество минут разговора на абонента выросло на 1,4% г/г, до 1117 минут. На этом фоне чистая прибыль МТС в РФ повысилась на 64,6% г/г, достигнув 15 млрд руб. В остальных регионах присутствия МТС в 1-м квартале чистая прибыль снизилась, а в Узбекистане вновь был зафиксирован чистый убыток.

Вице-президент группы МТС Алексей Корня, комментируя итоги 1-го квартала, указал на то, что соотношение между чистым долгом и LTM скорректированной по OIBDA снизилось до 1,1х. Это комфортный уровень для компании и в то же время самый низкий показатель на российском рынке. Также представитель топ-менеджмента отметил, что порядка 97% валютного долга компании захеджировано краткосрочными депозитами и долгосрочными инвестициями в американских долларах и евро.

Банк Зенит,  облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0

В конце августа банковская Группа Зенит представила финансовые результаты по МСФО за 1-е полугодие 2016 года, которые можно оценить как слабые с точки зрения рентабельности бизнеса и как сильные благодаря увеличению уставного капитала со стороны основных акционеров. Доходные статьи продолжают демонстрировать стагнацию вследствие отсутствия прежних темпов роста кредитного портфеля. Приятным сюрпризом стало резкое снижение стоимости фондирования, что позволило банку поддержать чистую процентную маржу и сократить убыток по сравнению со 2-м полугодием 2015 года. Запас ликвидности выглядит достаточным для обслуживания обязательств. Так, высоколиквидные активы банка (денежные средства и эквиваленты, а также не находящиеся в залоге ОФЗ и суверенные еврооблигации России) составляют 19% от активов банка. По итогам отчетного периода банк получил убыток в размере 3 740 млн руб. против 6 107 млн руб. за июль-декабрь 2015-го. Рентабельность капитала сократилась с -50%, до -32% п/п (здесь и далее п/п, если не указано иное). Балансовые метрики изменились несущественно, однако другой стала их структура. Со стороны активов можно выделить снижение портфеля ценных бумаг на 3 154 млн руб. до 25 030 млн руб. Со стороны обязательств приятным моментом стало сокращение задолженности перед ЦБ РФ (дорогой источник фондирования) на 6 693 млн руб., до 6 077 млн руб., и субординированного долга, полученного от акционеров, — на 5 736 млн руб. до 14 663 млн руб. Можно отметить стремительный рост акционерного капитала путем выпуска акций в июне 2016 года на общую сумму 8 млрд руб., что привело к увеличению собственного капитала на 20%, до 25 608 млн руб., с учетом абсорбирования убытка в отчетном полугодии. Кроме того, Татнефть (Fitch: ВВВ- и Moody`s: Ва1) увеличила долю в капитале группы с 25,13% до 49,45%, и, по ожиданиям менеджмента банка, эта доля должна расшириться до более чем 50% к ноябрю 2016 года в результате планируемого выкупа акций у ряда миноритариев. В этой связи международное агентство Fitch в начале августа поставило рейтинг Банка Зенит в статус Rating Watch «позитивный» с возможным повышением с BB- до BB.

Башнефть, облигации серии 04, RU000A0JS3U0

Компания демонстрирует стабильный темп роста выручки и чистый прибыли: за последние пять с половиной лет среднегодовые показатели были на уровне 10,6% и 5,9% соответственно. Объем добычи нефти у компании за указанный период увеличился на 55%, обеспечив ей шестое место на российском рынке. По итогам 1-го полугодия Башнефть добыла 10,57 млн тонн нефти, а переработала 8,6 млн тонн, при этом выход светлых нефтепродуктов составил 68,3%. Башнефть демонстрирует высокую рентабельность акционерного капитала. За последние двенадцать месяцев (по состоянию на 30 июня) показатель ROE составлял 25,4%, и это максимум в секторе. Обязательства компании по итогам полугодия оценивались в 323,2 млрд руб., из которых 60% (92,4 млрд руб., против 139,2 млрд в 2014 году) приходится на долгосрочный долг . Проценты по этим займам лежат в диапазоне 8-12%. Соотношение Net Debt/EBITDA в отчетном периоде равнялось 0,67. (Значение ниже единицы свидетельствует о высокой платежеспособности компании, что расценивается инвесторами в долг Башнефти сильным позитивным фактором.) Необходимо отметить, что максимальный уровень этого коэффициента в последние пять с половиной лет равнялся 1,14 в 2014-м. Коэффициент текущей ликвидности за те же годы не опускался ниже 1, что указывает на устойчивую платежеспособность компании. Еще один важнейший показатель — EBIT/процентные расходы также демонстрирует позитивную динамику. Начиная с 2010 года этот показатель держится не ниже 5, что является позитивным фактором для долговых инструментов. Даже в случае сильного ухудшения деловой конъюнктуры компания сможет расплатиться по своим обязательствам.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/74658