Бонды Банка Пересвет: богатырская надежность
25 сен 18:25
Банк Пересвет (-/В+/В+) одним из первых представил отчетность по МСФО за 1-е полугодие 2016 года, которые я в целом считаю стабильными: рентабельность бизнеса демонстрирует сильные результаты в сочетании с низкой для игрока третьего эшелона стоимостью риска.
Рублевые облигации Пересвета, предлагающие купонные ставки выше 13% годовых, могут стать хорошей альтернативной депозитам на годовом отрезке. Отчетность банка в плане доходных статей достаточно прозрачна, что позволяет адекватно оценить его деятельность и прогнозировать дальнейшее развитие. Среди слабых моментов отчетности отмечу высокую концентрацию обязательств на оптовом фондировании, которая не позволит банку значимо удешевить процентные пассивы в ближайший год.
За январь-июнь текущего года банк заработал 2 805 млн руб., что практически соответствует уровню 2-го полугодия 2015-го — 2 808 млн руб. Рентабельность капитала сократилась с 27,6% до 23,2% п/п (здесь и далее соотношения между полугодиями, если не указано иное). Тем не менее она осталась на достаточно высоком уровне для игрока данной кредитно-рейтинговой категории. Драйвером солидной прибыли стали уверенные темпы роста процентных доходов, поднявшихся на 17%, до 13 318 млн руб., и снижение стоимости риска с 1,62% до 0,52%. В то же время конечный результат мог оказаться лучше, если бы не убытки от инвестиционного бизнеса (операции с валютой и ценными бумагами) в размере 1 013 млн руб.
Чистая процентная маржа банка, по моим расчетам, выросла с 4,6 до 5,0%, несмотря на опережающее падение средней стоимости процентных активов (на 35 б.п., до 14,64%) над средней стоимостью процентных пассивов (на 7 б.п., до 9,81%).
Основная причина парадоксальной ситуации заключается в том, что в отчетном полугодии не были полностью отражены доходы от основной деятельности, так как объем кредитного портфеля увеличился лишь в конце 2-го квартала. Кроме того, со стороны ресурсной базы игрок на 16 949 млн руб., до 47 049 млн, нарастил обязательства путем привлечения денег через операции РЕПО и банковских депозитов (доля в процентных пассивах 25%). Данный инструмент фондирования является одним из дорогих, так как его средняя стоимость выросла с 8,2% до 11,5%.
Несмотря на позитивные итоги Пересвета в части рентабельности и высоких регулятивных показателей, сохраняется немалый риск концентрации обязательств на оптовом фондировании и средствах других банков, так как их доля в процентных пассивах составляет 50%, остальное — средства от клиентских депозитов. Вследствие этого расходы в течение года будут снижаться медленными темпами ввиду сохранения ключевой ставки Банка России на двухзначной отметке и по-прежнему жесткой риторики главы регулятора. В то же время, если эмитент рассчитывает увеличить активы (помимо капитализации прибыли), то одним из немногих источников остается рынок облигаций. Во-первых, корпоративные депозиты (75% всех клиентских средств) нарастить довольно трудно, во-вторых, практически весь портфель ценных бумаг находится в залоге.
Качество активов банка (NPL от 90 дней) внушает оптимизм: просрочка составила всего лишь 0,5% при коэффициенте покрытия в 250%, благодаря низкой доле розничных кредитов в общем портфеле Пересвета. При этом чуть более 25% корпоративного портфеля приходилось на заемщиков, имеющих государственную поддержку. Основным залоговым источником ссуд являются объекты недвижимости (44%), а также денежные средства в виде депозитов и собственных ценных бумаг (14%).
Банк обладает хорошей способностью абсорбировать убытки. Общий норматив достаточности капитала на конец 2-го квартала составил 21,12%, достаточность капитала первого уровня оказалась равна 15,78% при 20,01% и 14,19% на конец декабря 2015-го соответственно.
На мой взгляд, потенциальных рисков, способных подорвать способность банка выполнять свои обязательства перед держателями облигаций в течение года, практически нет, поэтому я рекомендую присмотреться к бумагам с годовой дюрацией. На локальном рынке доходности вдоль кривой варьируются от 13% до 14% при относительно высокой ликвидности. Я рекомендую открывать длинные позиции в выпуске ПЕРЕСВЕТБ1 с погашением в октябре 2017-го. Доходность по нему составляет 13,5-13,7% годовых, ставка купона равна 13% годовых и зафиксирована до конца обращения.
Несмотря на наличие кредитного рейтинга от международных агентств на уровне верхней границы single-B со стабильным прогнозом, бумаги Пересвета для своей кредитной группы торгуются чрезмерно широко (премия в доходности: +150 б.п. в среднем) по отношению к эмитентам банковского и корпоративного секторов. Я думаю, что эта аномалия сохранится до тех пор, пока банк не увеличит активы в два раза и не войдет в рейтинговую группу double-B. Для этого необходимо серьезнее сосредоточиться на диверсификации пассивов, а также сократить зависимость от оптового и корпоративного фондирования.
Источник: http://investcafe.ru/blogs/25078/posts/73066