АФК Система стоит значительно дешевле своих активов
20 фев 17:40
Система — крупнейшая российская диверсифицированная компания, бумаги которой обращаются на Московской Бирже и в Лондоне. Исторически акции холдинга торгуются с дисконтом около 50% к сумме капитализации публичных «дочек» и чистых активов прочих зависимых компаний (в GAAP под чистыми активами коммерческой организации понимается собственный капитал). Дисконт обусловлен высокорисковыми инвестициями в РТИ, Биннофарм, МТС Банк, ГК Детский Мир, Интурист, ГК Медси, SSTL, Русснефть и долгом корпоративного центра.
Источник: данные компании, инфографика Инвесткафе.
Источник: данные компании, инфографика Инвесткафе.
Дочерние публичные компании МТС и Башнефть приносят Системе более 85% совокупной выручки и практически всю чистую прибыль, приходящуюся на долю холдинга. Русснефть не консолидируется в отчетности в связи с долей эффективного владения, составляющей 49%. Необходимо отметить большую долговую нагрузку Русснефти, которая по состоянию на конец 2012 года составляла $6 млрд при $5,4 млрд активов компании.
Перед проведением оценки справедливой стоимости акций Системы необходимо проанализировать отчетность холдинга за 2012 год.
Источник: данные компании, расчеты Инвесткафе.
Источник: данные компании, инфографика Инвесткафе.
За 2012 год рост выручки Системы составил 3,3% год к году и достиг $34,2 млрд, большая часть которых была получена за счет увеличения объемов экспорта и добычи черного золота Башнефтью. Выручка компании увеличилась на 6% год к году и составила 126 млрд руб., в то время как в 1-м квартале 2012 года она насчитывала 119 млрд руб. Рост показателя произошел за счет увеличения объемов реализации нефти и нефтепродуктов на 0,8% и 2,3% соответственно. При этом цена экспортного сорта Urals в отчетном периоде снизилась на 5% г/г. На внутреннем рынке сырая нефть подешевела на 2%. Таким образом, Башнефть по-прежнему извлекает выгоду из высокого соотношения переработки к добыче и благоприятной для себя конъюнктуры на внутреннем рынке нефтепродуктов.
Увеличение OIBDA АФК Системы на 3%, до $8,5 млрд, произошло в связи с ростом рентабельности МТС и МТС Банка. Чистая прибыль без корректировок увеличилась за период на 80%, обеспеченных улучшением показателей большинства «дочек», в частности снижения убытков SSTL на $174 млн.
Чистый долг холдинга составил $1 млрд по сравнению с денежной позицией в $0,6 млрд (негативным чистым долгом) на начало года. Увеличение показателя произошло в основном за счет инвестиций в Башнефть-Полюс и прочие активы.
Дивидендная политика компании подразумевает выплату минимум 10% чистой прибыли по GAAP, но не более объема всей неконсолидированной чистой прибыли по РСБУ. За 2012 год совет директоров Системы рекомендовал к выплате 9,264 млрд руб. или 0,96 руб. на обыкновенную акцию, что подразумевает доходность в 3,57%. На выплаты было направлено около 32% чистой прибыли по GAAP.
Согласно прогнозам, отчетность холдинга по итогам 1-го квартала 2013 года будет нейтральной для котировок компании в связи со слабыми результатами Башнефти и негативным влиянием списаний по Узбекистану на бизнес МТС. Я ожидаю роста выручки в пределах 5% и небольшого снижения чистой прибыли по результатам квартала.
Источник: данные компании, расчеты Инвесткафе.
При расчете с применением дисконта от суммы капитализации публичных «дочек» и чистых активов прочих зависимых компаний справедливая стоимость обыкновенной акции Системы составляет 47,1 руб., потенциал роста — 80%.
Источник: http://investcafe.ru/blogs/5045/posts/29082