Энел Россия вошла в эпоху перемен
27 авг 20:58
Энел Россия представила отчетность за первое полугодие 2019-го. Из документа следует, что отпуск электроэнергии сократился из-за ослабления спроса на электроэнергию в первой ценовой зоне, что было вызвано более высокими, чем обычно, средними температурами воздуха в отопительном сезоне.
Выручка увеличилась на 3,8% г/г, до 35,293 млрд руб. благодаря продаже электроэнергии по более высоким рыночным ценам в центральной России и на Урале. EBITDA выросла на 14,3% г/г, достигнув 8,804 млрд руб. В отчетном периоде компания зафиксировала «бумажный» убыток 2,142 млрд руб. против прибыли 3,391 млрд руб. в январе-июне 2018-го. Отрицательный результат объясняется обесценением в размере 8,4 млрд руб. из-за продажи Рефтинской ГРЭС. Скорректированная на этот фактор чистая прибыль выросла на 26,2% г/г, до 4,3 млрд руб. Чистый долг Энел Россия увеличился на 2,8% г/г, до 19,9 млрд руб., из-за повышения капитальных затрат.
Источник: данные компании.
Безусловно, главным событием текущего года для инвесторов Энел стала продажа Рефтинской ГРЭС, на чем стоит остановиться подробнее. 20 июня компания подписала соглашение о продаже этого актива Кузбассэнерго не менее чем за 21 млрд руб. без учета НДС с возможностью корректировки до 5%. Также Энел Россия может дополнительно получить до 3 млрд руб. в течение пяти последующих лет: максимально по 600 млн руб. в год. Ожидается, что компания до конца года получит два транша на сумму 17 млрд руб. Еще 4 млрд руб. Кузбассэнерго выплатит в 2020 году после получения операционного контроля. По договору Энел Россия возьмет станцию в аренду еще на 6-12 месяцев, станция будет работать минимум до конца года и приносить EBITDA Энел.
В прошлом посте я предполагал продажа Рефтинской ГРЭС окажется выгодной акционерам, однако вышло немного иначе. Ожидалось, что компания может выплатить специальные дивиденды, так как сделка будет крупной, а миноритарии не согласятся с ценой продажи станции, и тогда мажоритариям придется выкупить акции по средней цене за шесть месяцев. Однако стоимость фактической сделки не подпадает под параметры крупной, поэтому компании не нужно выставлять оферту.
Компания отразила убыток от обесценения в результате реклассификации Рефтинской ГРЭС как «прочие расходы», а не как «бумажную» статью в отчетности. Напомню, что в 2015 году Энел получила бумажный убыток, поэтому отказалась от выплаты дивидендов.
В то же время для Энел, продажа Рефтинской выгоднее, чем сохранение ее в собственности. Программа ДПМ-2 предписывает обновление мощностей, которое для Рефтинской ГРЭС стоило владельцу порядка 200 млрд руб.
Менеджмент Энел прогнозирует снижение EBITDA в 2020–2021 году на 5–6,5 млрд руб., что будет отчасти компенсировано уменьшением CAPEX на 2,5 млрд руб. в результате продажи Рефтинской ГРЭС. После 2021 года руководство рассчитывает на рост EBITDA в результате инвестиционного цикла в ВИЭ.
Среди ближайших аналогов Энел — Мосэнерго, Юнипро, Русгидро, Интер РАО ЕЭС. Я сравнил их темпы роста выручки и рентабельность (ROE). И, как видно из графика, Энел демонстрирует низкий темп роста выручки по сравнению с аналогами, что вызвано падением выработки и реализации электроэнергии. И все же по эффективности Энел среди лидеров отрасли.
Источник: данные компаний.
По большинству мультипликаторов Энел переоценена, поэтому ее бумаги не подходят для покупок на текущих уровнях.
Источник: данные аналитических агентств.
Согласно утвержденной в 2017 году дивидендной политике компании, в 2018-м и 2019 годах на выплаты акционерам должно направляться 65% чистой прибыли по МСФО. Однако, согласно официальному заявлению менеджмента, объем выплат может быть изменен. На специальные дивиденды инвесторам, как мы уже поняли, также рассчитывать не стоит. Руководство планирует новый инвестиционный цикл и строительство за счет него станций ВИЭ. Соответственно, на данный момент дивидендные перспективы Энел Россия выглядят туманно.
Источник: данные аналитических агентств.
После обнародования подробностей о продаже Рефтинской ГРЭС в июле акции Энел Россия упали почти на 15 % за месяц. На мой взгляд, из-за неопределенности в дивидендной политике и начала нового инвестиционного цикла, это падение может продолжиться. С учетом этого наиболее безопасной точкой для набора позиции в данных бумагах выглядят минимальные значения котировок, которые были достигнуты в 2015-2016 году, когда компания показала «бумажный» убыток и не платила дивиденды.
Источник: tradingview.com.
Источник: http://investcafe.ru/blogs/25052/posts/84832