Tikr

Доходный портфель: покой нам только снится

В начале новой торговой недели подводим итоги управления доходным портфелем Инвесткафе, состоящим из высокодоходных облигаций российских компаний, а также предлагаем инвестиционные решения на текущую короткую торговую неделю с 22-го по 26 июня.

Давайте кратко рассмотрим ключевые события, повлиявшие на рынки ценных бумаг на прошлой неделе.

Снижение ключевой ставки ЦБ до 11,5% совпало с ожиданиями рынка. ЦБ вполне резонно мотивировал свое решение необходимостью облегчения для бизнеса бремя высоких ставок по кредитам. Между тем, ни для кого не секрет, что это решение ослабляет и без того не самый сильный рубль в среднесрочной перспективе. Снижение рублевых ставок приводит к сокращению интереса к вложениям в национальную валюту. Впрочем, пока рублевые ставки довольны высоки. Так, по итогам первой декады июня ставка ТОП-10 банков, обладающих наибольшим объемом средств граждан, даже немного увеличилась, составив 11,59%.

Второй удар по рублю приходится со стороны неожиданно начавшейся в середине мая политики Банка России по скупке валюты. Напомним, что ЦБ решил нарастить международные резервы и объявил, что будет понемногу покупать валюту на рынке. Действительно, покупает регулятор не так много — около $200 млн в день, но это происходит почти ежедневно, начиная с 14 мая. Тем самым за прошедший месяц уже приобретено валюты на $4,1 млрд. Сумма не гигантская, но действия регулятора не могут не влиять на рубль, это признала и глава ЦБ Эльвира Набиуллина. Соответственно, в текущей ситуации поддержка рубля не входит в планы Банка России.

Негативный тренд прослеживается и в том, что еще прошлой осенью ЦБ фактически отпустил рубль в свободное плаванье. Тогда регулятор ругали за резкое решение в нестабильное время, теперь же получается, что ЦБ фактически вернулся к регулярным интервенциям, но прикрыл это целью наращивания резервов. Возможно, такой относительно сильный рубль не нужен ЦБ? Резервы же растут крайне медленно, в мае они прибавили всего $0,7 млрд, составив $356,7 млрд. А цель Банка России — накопить $500 млрд. Сложная задача, тем более тогда, когда международные рынки закрыты, и все так и хотят растащить резервы по частям.  

Последние известия от ФРС, свидетельствующие о намерении не спешить со сменой монетарного курса, в частности, ухудшение прогноза по росту американской экономики от комитета по открытым рынкам, привели к тому, что основная пара преодолела рубеж 1,13 и пошла выше. Федрезерв намерен сдерживать укрепление доллара, так как оно вредит нормализации инфляционных процессов и экспортоориентированному бизнесу и в конечном счете неблагоприятно влияет на динамику ВВП. Реальный эффективный курс доллара сильно зависит от импортных цен без учета энергоносителей и индикатора бизнес-активности в части экспортных заявок.

В настоящее время такой фактор, как расхождение между доходностями гособлигаций, растерял свою актуальность для объяснения причин усиления позиций доллара. Об этом свидетельствует динамика форвардных ставок на год и два года.  Так, в 1-м квартале эти показатели для гринбека были слабее, чем у тех валют, которые он уверенно обгонял. Кроме того, фактические американские показатели регулярно недотягивают до прогнозных, и это осложняет гринбеку задачу укрепления против евро.

Заседание FOMC затмило важную информацию о проведении ЕЦБ четвертого раунда LTRO. В соответствии с медианной оценкой 22-х экспертов Bloomberg, будет размещено 75 млрд евро, при этом общие масштабы в опросе варьировались от 20 до 160 млрд. В целом отрицательные ставки на денежном рынке еврозоны говорят о низком спросе на ликвидность, что следует расценивать как фактор поддержки евро, так как при вялом интересе банков к LTRO баланс ЕЦБ будет расти не так быстро как можно было предположить.

Между тем, инвесторы продолжают следить за развитием событий вокруг переговоров между Грецией и международными кредиторами. Это происходит на фоне растущих опасений, что страна может объявить дефолт по своим долгам и потенциально повысит вероятность выхода из зоны евро, что особенно актуально в преддверии 30 июня, когда Афинам предстоит выплатить 1,6 млрд евро по займу МВФ. Напомним, что ЕС настаивает на сокращении расходов Грецией для обеспечения условий получения 7,2 млрд евро в соответствии с планом помощи для предотвращения дефолта Афин по своим долгам. Тем временем переговоры в Брюсселе, последний раунд которых состоялся 14 июня, пока не принесли никаких видимых результатов. Складывающаяся ситуация, очевидно, несет серьезные риски для рынков ценных бумаг Европы.

В понедельник текущей торговой недели нефть Brent торгуется на уровне $62,83 за баррель, что на 1% ниже уровня понедельника прошлой недели.

За период с 15 по 19 июня индекс ММВБ вырос на 0,65%, достигнув 1663,03 пункта, а рассчитываемый в долларах США индекс РТС прибавил 1,73%, достигнув значения в 966,9 пункта. 

Пара USD/RUB по итогам прошлой торговой недели подешевела, курс доллара снизился на 1,46%, до 54. Пара EUR/RUB подешевела на 0,64%, до 61,3 руб.

Основной индекс рынка корпоративных облигаций Московской биржи MCXCBITR за прошедшую неделю вырос на 1,07%, до 266,71 пункта.

Соответствующий ему бенчмарк, с которым мы соизмеряем динамику активов нашего портфеля, достиг 1 096 072 руб. Средняя годовая ставка по депозитам физических лиц у десятки крупнейших российских банков, по данным ЦБ РФ, увеличилась в первой декаде июня до уровня в 11,59%. Соответственно, наш условный депозит, выступающий еще одним бенчмарком, за прошедший с момента составления последнего облигационного портфеля период подорожал на 0,21%, до 1 156640 руб.

Наконец, динамика стоимости совокупных активов нашего доходного портфеля на прошлой неделе несколько разочаровала: он прибавил лишь 0,36% стоимости. Таким образом, результат оказался лучше динамики депозита, но хуже динамики второго бенчмарка в виде индекса рынка корпоративных бондов. За неделю портфель подорожал до 1 212799 руб. Доходность вложений средств в него с начала 2014 года составила 21,28%. Это на 5,62 п.п. выше, чем доходность по условному депозиту, и на 11,67 п.п. выше доходности индекса облигаций MСXCBITR. 

Источник: данные ЦБ РФ и Московской биржи, инфографика Инвесткафе.

Источник: расчеты Инвесткафе.

В среднем по портфелю до выплаты купона по состоянию на 19 июня оставалось 74 дня. Средний срок до оферты или погашения бондов в портфеле равнялся 647 дням в основном за счет наличия в портфеле бумаг МТС и НЛМК с погашением в 2017-м и 2023 году соответственно. Средняя дюрация по портфелю составляла 311 дней.

Источник: расчеты Инвесткафе на основе калькулятора терминала Thompson Reuters Eikon.

По состоянию на 19 июня в портфеле помимо бондов оставалось и 240,34 руб. наличными (0,02% от его активов). Данная денежная позиция обусловлена потребностью в формировании полных лотов при включении бумаг эмитентов в портфель.

Предыдущий состав портфеля

Новый состав портфеля

Тинькофф Банк, биржевые облигации серии 06, RU000A0JR5B6
Ставка купона: 10,5% годовых

Онлайн-провайдер розничных финансовых услуг TCS Group, в состав которого входят Тинькофф Банк и Тинькофф Страхование, отчитался по МСФО за 2014 год. Эти 12 месяцев стали одними из самых трудных для российской банковской отрасли за последнее десятилетие, и TCS Group не стала исключением: несмотря на то, что ее чистый процентный доход вырос почти на 15%, чистая прибыль сократилась сразу на 41% — с 5,8 млрд до 3,4 млрд руб. Главной причиной падения чистой прибыли группы стала возросшая стоимость риска, которая к концу года установилась на уровне 17,6%, то есть на 3,1% больше, чем годом ранее. Стоимость риска в 1-м квартале 2014 года в моменте поднималась выше 20%. Для его сдерживания руководство TCS Group на время замедлило рост кредитного портфеля и снизило долю одобренных кредитов до 15%. Таким образом, приоритет получили «качественные» заемщики с низким уровнем риска. В результате качество кредитного портфеля по итогам 2014 года удалось несколько повысить. Доля займов, просроченных на срок от 90 до 180 дней, в портфеле TCS Group сократилась до 4,1% в 3-м квартале и оставалась на этом уровне до конца года. При этом кредитный портфель вырос на 12,8%, а количество привлеченных клиентов достигло порядка 560 тыс. человек, что примерно соответствует показателям 2013 года. Суммарный объем средств на счетах клиентов не претерпел серьезных изменений: в 2014 году он равнялся 43,4 млрд руб., а годом ранее — 43,2 млрд руб. Собственные средства банка увеличились за год на 2%, до 21 млрд руб., коэффициент достаточности капитала первого уровня составил 15,9% против 19,9% на конец 2013 года.

Банк Зенит, облигации биржевые серии 11, RU000A0JUGY0
Ставка купона: 9,75%

Норматив достаточности капитала на 1 октября находился на приемлемом уровне в 13,92%, также как и нормативы ликвидности, который составил 100,45% при минимальной допустимых 50%. По итогам 3-х кварталов  банк получил прибыль в размере 727,5 млн руб. Результат стоит признать позитивным с учетом текущей ситуации на рынке. При этом у банка доля просроченной задолженности по РСБУ не превышает 5%, что в текущей ситуации является приемлемым результатом. Также стоит отметить, что Банк Зенит входит в Top-30 крупнейших банков России. Напомним, что одним из его акционеров является Татнефть.

Группа Черкизово, облигации биржевые серии 04, RU000A0JTU93
Ставка купона 9,75%

Компания Черкизово опубликовала финансовые результаты за 1-й квартал 2015 года. Выручка компании в отчетном периоде увеличилась на 30%, достигнув 17,1 млрд руб. против 13,2 млрд руб. за аналогичный период в 2014 году. Схожей тенденцией отметилась и валовая прибыль Группы, увеличившаяся на 43%, до 4,7 млрд руб. Валовая маржа компании по сравнению с 1-м кварталом 2014 года прибавила 3 п.п., составив по итогам 1-го квартала 28%.Справедливо будет отметить, что, несмотря на замедление потребительского спроса, спровоцированного непростой экономической ситуацией в стране, компания Черкизово продолжила динамично развиваться, демонстрируя долгосрочный устойчивый рост продаж и прибыли. Операционная прибыль Группы по сравнению с предыдущим аналогичным периодом 2014 года выросла на 72%, составив 2,1 млрд руб. Маржа данного показателя прибавила 3 п.п., достигнув 12%. Чистая прибыль компании и вовсе увеличилась на 138% и превысила 2 млрд руб. Показатель EBITDA в отчетном периоде составил 3 млрд руб. (+52%). Маржа EBITDA, прибавив 2 п.п., достигла 17%. Несмотря на успехи и планомерное развитие Черкизово, не стоит забывать и о долговых обязательствах Группы. Общий долг на конец 1-го квартала текущего года составил 27,1 млрд руб., в том числе долгосрочный долг — 14,7 млрд руб., краткосрочный — 12,4 млрд руб. Чистый долг достиг отметки в 25,7 млрд руб., несколько увеличив за три месяца соотношение NetDebt/EBITDA до 1,43х, которое, тем не менее, остается на вполне комфортном уровне и не представляет серьезного риска в плане кредитоспособности компании.

Русская аквакультура, облигации биржевые серии 01, RU000A0JS9W3
Ставка купона: 13%

Русская аквакультура раскрыла финансовые результаты деятельности за 1-й квартал 2015 года. Отчетный период отметился несколькими событиями, отразившимися на объемах продаж компании. Речь идет об увеличении оборотного капитала в сегменте дистрибуции, росте цен и стоимости заемного финансирования, а также об увеличении процентных расходов, обусловленном ростом кредитного портфеля Русской аквакультуры. Все эти факторы привели к снижению общего объема продаж на 32,8%, до 24,4 тыс. тонн. Выручка компании упала на 20,6% г/г, до 3 546 млн руб. Валовая прибыль Русской аквакультуры за отчетный период составила 783 млн руб. и превысила аналогичный показатель 2014 года на 64,2%. EBITDA увеличился в 2,3 раза, до 246 млн руб., а его рентабельность составила 7% против 2,5% годом ранее. Как известно, по требованиям МСФО компания должна производить переоценку биомассы рыбы, отражающей изменение ее текущей рыночной стоимости по сравнению с последней отчетной датой. Итогом стала «бумажная» отрицательная переоценка, составившая 307 млн руб., которая, по данным компании, и обусловила получение убытка в 285 млн руб., что в 4,2 раза превысило результат годичной давности. Следует отметить, что к концу текущего года Русская аквакультура ожидает фиксирования положительной переоценки, которая формально увеличит чистую прибыль.Чистый долг Русской аквакультуры на конец отчетного периода составил 5,76 млрд руб., что на 18,5% превысило тот же показатель на конец прошлого года и оказалось на 68,6% выше, чем за 1-й квартал 2014-го. Соотношение между чистым долгом и операционной EBITDA составляет порядка 5,9х по сравнению с 5,1x на начало года, и оптимизма эта динамика не вселяет. Именно в связи с высокой задолженностью Русская аквакультура уже в течение трех последних лет находится в кризисном состоянии, все больше погружаясь в беспросветные убытки. Спасти такое крупное предприятие способна лишь своевременная реализация планов руководства по разведению и продаже рыбы. Именно благодаря таким локальным успехам в прошлом году, который был ознаменован первым в истории съемом и реализацией собственного атлантического лосося (в общей сложности 5 тыс. тонн), удалось на порядок увеличить выручку в сегменте аквакультуры и добиться операционной прибыли свыше 1 млрд руб.

МТС, облигации серии 07, RU000A0JR4H6
Ставка купона: 8,7%

МТС отчитались по МСФО за 1-й квартал. Выручка оператора поднялась на 2,7% в годовом выражении, а консолидированная прибыль сократилась почти на 15% из-за вынужденного резервирования средств, вложенных в банки Украины. Консолидированная рублевая выручка МТС повысилась на скромные на 2,7% (г/г), достигнув круглой цифры в 100 млрд руб. Но и такой результат можно считать вполне удовлетворительным ввиду неблагоприятной ситуации на всех рынках присутствия компании. В качестве главных драйверов выступила увеличившаяся выручка от передачи данных, а также численный рост абонентов в нашей стране на фоне относительной устойчивости бизнеса на Украине. Показатель OIBDA, представляющий операционный доход до вычета амортизационных отчислений, уменьшился в отчетном периоде на 6,0% г/г, до 39,6 млрд руб., в первую очередь из-за падения операционной прибыли. В то же время снижение доходов от роуминга и рост его себестоимости из-за ослабления рубля оказали весьма негативное влияние на маржу OIBDA, которая снизилась за 12 месяцев на 1,2 п.п., до 42,2%. Сокращение скорректированного OIBDA и убытки от курсовых разниц в размере 3,5 млрд руб. из-за переоценки валютных долгов нашли свое отражение в годовом снижении чистой прибыли МТС на 14,3%, до 10,9 млрд руб. А привлечение транша в 25 млрд руб. в рамках невозобновляемой кредитной линии, открытой Сбербанком, за минувший год вызвало рост общего долга почти на 40 млрд руб., до 330 млрд руб. При этом чистый долг компании практически не изменился, символически увеличившись до 184,5 млрд руб. Отношение чистого долга к скорректированной OIBDA оценивается на уровне 4,5х, как и год назад.

НЛМК, облигации серии 13, RU000A0JU7E1
Ставка купона: 8,05%

Одна из самых эффективных на сегодняшний день сталелитейных компаний мира — НЛМК — опубликовала операционную отчетность за 4-й квартал и весь 2014 год. По сравнению с показателями 2013 года выплавка стали компании увеличилась более чем на 3%, достигнув 15,9 млн тонн, прежде всего за счет роста загрузки НЛМК-Калуга и увеличения производительности основной производственной площадки в Липецке, загрузка которой составила 100% по итогам ушедшего года. Общей позитивной картине не помешало даже незначительное уменьшение производства стали по итогам 4-го квартала (-0,6%), которое было связано с сезонным снижением производства сортового проката сразу на 29%. Увеличение объемов производства липецкой площадки на 6,8% за этот же период сумело поддержать итоговые производственные показатели Группы НЛМК. Коэффициент ликвидности (краткосрочные активы/краткосрочные обязательства) у компании выше, чем у ее российских конкурентов, что свидетельствует о преимуществах НЛМК в плане обеспечения своих краткосрочных обязательств с помощью активов. Финансовая устойчивость компании выражается в низком соотношении между чистым долгом и EBITDA. При этом основные конкуренты НЛМК от всех трех ведущих агентств имеют рейтинги ниже рейтингов эмитента.

Башнефть, облигации серии 04, RU000A0JS3U0
Ставка купона: 16%

Президент Башнефти Александр Корсик дал интервью Коммерсанту, в котором рассказал, что после смены контролирующего акционера радикальных изменений в стратегии развития компании не произошло. Башнефть по-прежнему намерена поддерживать стабильный уровень добычи в Башкирии — основном регионе деятельности, и развивать два новых актива — Бурнефтегаз и месторождения им. Требса и Титова, доля которых в добыче компании продолжит расти. Башнефть также продолжит модернизацию собственных перерабатывающих заводов. К 2019 году компания рассчитывает полностью уйти от выпуска мазута и вакуумного газойля. Продолжит Башнефть развивать и розничную сбытовую сеть для увеличения объема премиальных продаж нефтепродуктов. Однако глава компании пояснил, что в текущем году приобретений сетей АЗС ждать не стоит из-за сложной рыночной ситуации. Также Корсик отметил, что Башнефть собирается по-прежнему выплачивать те дивиденды, которые может себе позволить, учитывая экономическую ситуацию. Выручка Башнефти по итогам прошлого года выросла на 13% и составила 637 млрд руб. Этому способствовал рост объемов добычи нефти и производства нефтепродуктов на фоне роста рублевых цен их реализации как на внутреннем рынке, так и при поставках на экспорт. EBITDA компании в 2014 году снизилась на 1,6%, до 101 млрд руб. Это стало результатом значительного роста издержек. Чистая прибыль Башнефти в 2014 году составила 43 млрд руб, снизившись на 6,5% в основном из-за сокращения операционной прибыли. Свободный денежный поток компании по итогам прошлого года вырос на 10%. Соотношение чистого долга к EBITDA выросло с 0,73х до 1,13х на конец 2014 года.

Источник: http://investcafe.ru/blogs/10513/posts/59665